時間：2023-08-15 17:24:21
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇債務(wù)危機(jī)案例，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
關(guān)鍵詞：主權(quán)；債務(wù)危機(jī)；體制缺陷；地方政府；透明度
希臘的主權(quán)危機(jī)是歐洲債務(wù)危機(jī)的開始，2009年底，希臘政府突然宣布希臘政府債務(wù)余額已經(jīng)超過其GDP的110%，財政赤字超過了GDP的12%以上，這些財政標(biāo)都早已超過歐盟規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)，12月全球三大評級公司下調(diào)希臘主權(quán)評級，希臘危機(jī)隨即越演越烈。除開希臘之外的其他歐洲國家，愛爾蘭、意大利以及西班牙等也相繼陷入債務(wù)危機(jī)中，一場歐元區(qū)成立以來最嚴(yán)重的危機(jī)正在沖擊著整個歐元區(qū)，并逐步對全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。因此，我們必須對導(dǎo)致歐債危機(jī)的深層原因加以分析和總結(jié)，從而有效避免危機(jī)帶給我們的沖擊，保證我國經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展。
一、理論依據(jù)
從冰島主權(quán)債務(wù)危機(jī)開始、迪拜主權(quán)債務(wù)危機(jī)，到歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)、美國國債風(fēng)險，債務(wù)危機(jī)像“腫瘤”一般席卷了全球！據(jù)有關(guān)金融機(jī)構(gòu)統(tǒng)計，2010年2月，全球各國負(fù)債總額已達(dá)到36萬億美元以上。與此同時，主權(quán)債務(wù)危機(jī)涉及多國，成為全球必須面對的現(xiàn)實(shí)問題。而歐洲債務(wù)危機(jī)即歐洲主權(quán)的債務(wù)危機(jī)。其是指在2008年金融危機(jī)發(fā)生后，希臘等歐盟國家所發(fā)生的債務(wù)危機(jī)。2013年12月16日，愛爾蘭退出歐債危機(jī)紓困機(jī)成首個脫困國家。所謂的主權(quán)債務(wù)危機(jī)，起源于國家信用，是指主權(quán)國家將主權(quán)當(dāng)做擔(dān)保，面向國際社會以發(fā)行債券的形式所籌集的資金。大多數(shù)的主權(quán)債務(wù)是以外幣為單位，向國際金融機(jī)構(gòu)或者外國政府借款以自己的主權(quán)作擔(dān)保，通過發(fā)行債券等方式向國際社會所借的款項。由于主權(quán)債務(wù)大多是以外幣計值，向國際機(jī)構(gòu)、外國政府或國際金融機(jī)構(gòu)借款，但由于國家的經(jīng)濟(jì)失去了“生產(chǎn)性”，導(dǎo)致債務(wù)國家的信譽(yù)評級被調(diào)低，就會引發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)。（主要指標(biāo)：清償率是指債務(wù)國還本付息總額占當(dāng)年出口收入的比重。通常不應(yīng)超過20%。負(fù)債率：一國當(dāng)年外債余額與國民生產(chǎn)總值（GNP）比率。通常不應(yīng)超過10%。）如希臘在發(fā)生的金融危機(jī)時導(dǎo)致居民消費(fèi)降低，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑，貨幣高估抑制了出口量，無法掌控利率和匯率工具的貨幣政策，政府不得不舉債刺激投資和消費(fèi)拉動經(jīng)濟(jì)，由此赤字不斷累積。赤字與收入下滑的惡性循環(huán)最終使得2009年12月8日全球三大評級公司下調(diào)希臘主權(quán)評級。2010年起歐元區(qū)其他國家也陸續(xù)陷入危機(jī)的泥潭，歐債危機(jī)已經(jīng)波及到整個歐盟。
二、歐債危機(jī)起因
（一）經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均衡導(dǎo)致過度舉債
在歐盟中各國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)并不盡相同，盡管都是歐元區(qū)國家，但是各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的參差不齊導(dǎo)致財政政策無法發(fā)揮應(yīng)有的作用。但是為了擴(kuò)大組織規(guī)模，已經(jīng)有27個加盟國的歐盟依然在極力拉攏一些希望加入歐盟但是經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平并不算發(fā)達(dá)的國家。正因為這一舉措，使得一些發(fā)展相對落后的國家存在的劣勢逐漸顯露，例如以希臘、葡萄牙為代表的一些經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低的國家，在工資、社會福利、失業(yè)救濟(jì)等方面極力與德國、法國等發(fā)達(dá)國家保持同等水平，導(dǎo)致支出水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過GDP增長水平。加之，工資及各種社會福利具有“剛性”的特征，上調(diào)后再進(jìn)行調(diào)整是相當(dāng)困難的，導(dǎo)致政府與私人部門的負(fù)債比率節(jié)節(jié)攀升。全球金融危機(jī)作為導(dǎo)火線，這些深層次問題就爆發(fā)出來了。
在歐元區(qū)一體化后，可以很明顯的看出由于各國不同的財政和貨幣政策導(dǎo)致貨幣聯(lián)盟對成員國貨幣政策偏好沒法滿足，經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對落后的國家無法有效利用貨幣貶值的契機(jī)使本國的出口量快速增加形成對外有效經(jīng)營增加本國凈出口。無法增加收入的背景下，財政赤字問題自然也就不得得到有效解決，于是經(jīng)濟(jì)逐漸開始呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的衰退趨勢，并且還面臨債務(wù)膨脹，這使得國家之間差距越拉越大。同時，歐元區(qū)的救助機(jī)制希望成員國之間形成一種最優(yōu)的模式，但是成員國之間經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的現(xiàn)狀卻導(dǎo)致這種期冀事與愿違，搭便車行為就是最好的佐證。
（二）統(tǒng)一貨幣的制度性缺陷
就如歐元奠基人前歐洲共同體委員會主席雅克·德格爾所言：歐元區(qū)僅建成了貨幣聯(lián)盟，缺乏財政政策協(xié)調(diào)機(jī)制是導(dǎo)致歐債危機(jī)的重要原因，歐元創(chuàng)建后缺乏統(tǒng)一機(jī)構(gòu)對各國財政和經(jīng)濟(jì)政策予以監(jiān)督，理應(yīng)確保各成員國遵循統(tǒng)一經(jīng)濟(jì)發(fā)展標(biāo)準(zhǔn)，但這一點(diǎn)沒有做到。歐洲債務(wù)危機(jī)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰將歐元區(qū)體系問題這一制度性缺陷暴露無遺，即在歐元區(qū)內(nèi)歐元有歐洲央行統(tǒng)一發(fā)行，宏觀調(diào)控的手段之一貨幣政策則由歐洲央行統(tǒng)一行使，而財政政策卻由主權(quán)國家掌控，實(shí)行貨幣政策和財政政策相分離的制度。這使得主權(quán)國家沒有辦法有效的將這兩種手段有效的結(jié)合起來對國民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控。主權(quán)國家對經(jīng)濟(jì)的調(diào)控?zé)o法使用利率和匯率這兩大工具，為了復(fù)蘇美國次貸危機(jī)所帶來的經(jīng)濟(jì)衰退，各成員采取實(shí)行擴(kuò)張性財政政策，如舉債來加大投資，政府加大政府購買等方針來完成。加之，這些國家的債券也會成為國際市場上的投機(jī)對象，債務(wù)規(guī)模進(jìn)一步加大。
三、歐洲債務(wù)危機(jī)對中國的啟示
雖然中國的國家債務(wù)和財政赤字都遠(yuǎn)低于國際公認(rèn)的風(fēng)險臨界點(diǎn)。但是，由于我國很多地方政府過度負(fù)債，處于失控狀態(tài)。但是如果這些債務(wù)不能被地方政府采取有效措施加以解決，也會有導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)的可能發(fā)生，從而對市場以及經(jīng)濟(jì)安全產(chǎn)生不利影響。
（一）握好財政赤字的“度”
從國民經(jīng)濟(jì)大范圍看，我國的債務(wù)負(fù)擔(dān)率和與國際比較同口徑的赤字率都在國際公認(rèn)警戒線內(nèi)，繼續(xù)擴(kuò)大國債發(fā)行規(guī)模的潛力仍很大。但是中國地方政府存在根深蒂固的“GDP考核觀”，為此地方政府為了加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展，量化GDP的增加，通過各種融資平臺向金融機(jī)構(gòu)或社會舉債加大資金投入力度。從公開披露的數(shù)據(jù)看，截至2011年底中央和地方政府債務(wù)是30多萬億元，債務(wù)率為37.8%。2012年債務(wù)數(shù)量比2011年增加了幾萬億元，債務(wù)率基本在40%左右。這些地方債務(wù)多數(shù)質(zhì)量不佳。再加上中央政府在金融危機(jī)后放松了對地方政府的管控。中央政府在戰(zhàn)略上允許地方政府繞過限制它們從銀行借貸的政策，使它們可以通過創(chuàng)造所謂的地方政府融資平臺獲得貸款。這種做法造成了貸款的隱性累積。在這種債務(wù)規(guī)模增加，不確定性風(fēng)險放大形勢下，勢必會造成巨大的風(fēng)險，影響到中國未來經(jīng)濟(jì)的良性發(fā)展。因此我們必須對地方政府的債務(wù)結(jié)構(gòu)與實(shí)際債務(wù)負(fù)擔(dān)予以高度的重視，做好債務(wù)測算和償債平衡工作。
（二）加大中國財政的透明度
破產(chǎn)重組制度是對央企、大型國企同樣適用的市場化手段。
近日有消息稱，中鋼集團(tuán)債務(wù)重組方案獲批。中鋼集團(tuán)的債務(wù)重組方案即將塵埃落定，然而債轉(zhuǎn)股并不應(yīng)該大范圍推廣，也應(yīng)該用破產(chǎn)重組的方法去產(chǎn)能。
中鋼集團(tuán)于2014年9月被傳出債務(wù)逾期風(fēng)波，在債務(wù)多米諾效應(yīng)下，風(fēng)波逐漸演變成危機(jī)。兩年過去，該方案涉及中鋼集團(tuán)與幾十家銀行談成的減債、展期、債轉(zhuǎn)股等條款，方案中債轉(zhuǎn)股的比例約占金融機(jī)構(gòu)債務(wù)的一半，展期的部分債務(wù)時限為6年。
600億元銀行債務(wù)300億元債轉(zhuǎn)股，債務(wù)危機(jī)終化解。對中鋼來說，是2014債務(wù)危機(jī)以來最大利好，以債轉(zhuǎn)股和展期的方式，為中鋼的改革調(diào)整爭取寶貴的時間和空間。
債務(wù)難題成為去產(chǎn)能的一大阻力。妥善解決債務(wù)難題，對國內(nèi)鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能和降杠桿都將起到推動作用。中鋼債轉(zhuǎn)股方案的獲批，對深陷債務(wù)泥淖的渤海鋼鐵、東北特鋼等化解債務(wù)危機(jī)也具有一定的借鑒意義。
但是，債轉(zhuǎn)股畢竟是去產(chǎn)能、化解國企債務(wù)難題過程中的治標(biāo)之舉，只對于部分有發(fā)展前景、易于盤活的企業(yè)適用，債轉(zhuǎn)股不應(yīng)該大范圍推廣。
與上一輪債轉(zhuǎn)股政策性一刀切不同，這一次債轉(zhuǎn)股思路是市場化、一企一策、政府不兜底。前期在大宗商品的高點(diǎn)盲目擴(kuò)張，導(dǎo)致企業(yè)嚴(yán)重虧損，負(fù)債累累。這種情況在央企、國企中非常普遍。今年下半年，乃至明年都將是央企債務(wù)違約的風(fēng)險期和高發(fā)期。我們不能一刀切全都采用債轉(zhuǎn)股的方式降杠桿為企業(yè)脫困，把風(fēng)險和包袱全部轉(zhuǎn)移到銀行機(jī)構(gòu)身上。這樣，銀行被拖入泥坑，也活得不好。何況，上一輪債轉(zhuǎn)股的企業(yè)結(jié)果多不大好。
這種擔(dān)憂，在東北特鋼債務(wù)風(fēng)波中，已被國開行等金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人多次強(qiáng)調(diào)。在這次中鋼債務(wù)重組，也有多家銀行提及。
那么，究竟債轉(zhuǎn)股適用于什么公司？滿足債轉(zhuǎn)股條件的公司不能是質(zhì)地太差，產(chǎn)能落后嚴(yán)重、基本面極差的公司，這類公司直接破產(chǎn)清算核銷往往是最優(yōu)選擇。質(zhì)地極差的公司會導(dǎo)致銀行再次成為企業(yè)的資金供應(yīng)商。債轉(zhuǎn)股適合那些產(chǎn)品競爭力在行業(yè)內(nèi)資質(zhì)尚可，但由于經(jīng)濟(jì)周期下行公司經(jīng)營出現(xiàn)問題，然而能夠判斷出此類公司在經(jīng)濟(jì)周期向上時有能力恢復(fù)經(jīng)營甚至表現(xiàn)尚好。
為什么，在解決方案中沒有破產(chǎn)重組的？我認(rèn)為，此前國資系統(tǒng)中有一種守舊觀點(diǎn)亟須破除，有人覺得，國企實(shí)施破產(chǎn)重組非常沒面子，這種觀點(diǎn)應(yīng)該改變了。破產(chǎn)重組制度也是對央企、大型國企同樣適用的市場化手段。去產(chǎn)能不能老靠政府兜底，應(yīng)該用更市場化的手段推進(jìn)國企改革、鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能降杠桿。
現(xiàn)在，有個很大的難題，是黨政官員普遍對對破產(chǎn)制度的誤讀較深，對破產(chǎn)重組有對抗心理。對于許多企業(yè)經(jīng)營者和政府官員來說，破產(chǎn)是很不光彩的事。破產(chǎn)表明企業(yè)經(jīng)營失敗，企業(yè)經(jīng)營者會認(rèn)為自己聲譽(yù)受損，以后難以在行業(yè)立足，而政府官員則認(rèn)為破產(chǎn)有損于政績，有損于形象，所以，他們在心理上都很難接受破產(chǎn)制度。其實(shí)，破產(chǎn)不只是企業(yè)倒閉、清算，而且包括依法重組和調(diào)整。在西方發(fā)達(dá)國家，破產(chǎn)是市場經(jīng)濟(jì)中一種正常現(xiàn)象，每年破產(chǎn)倒閉的企業(yè)動輒數(shù)十萬家。到現(xiàn)在為止，媒體上并沒有破產(chǎn)重組的成功案例出來。這次，中鋼集團(tuán)債務(wù)重組方案獲批，并沒有破產(chǎn)重組的內(nèi)容，不能不說是一遺憾。
歐債危機(jī)起因
過度舉債
政府部門與私人部門的長期過度負(fù)債行為，是造成這場危機(jī)的直接原因。如表1所示，除西班牙與葡萄牙在20世紀(jì)90年代經(jīng)歷了凈儲蓄盈余外，PIIGS五國在1980～2009年間均處于負(fù)債投資狀態(tài)。長期的負(fù)債投資導(dǎo)致了巨額政府財政赤字。歐盟《穩(wěn)定與增長公約》規(guī)定，政府財政赤字不應(yīng)超過國內(nèi)生產(chǎn)總值的3%，而在危機(jī)形成與爆發(fā)初期的2007～2009年，政府赤字?jǐn)?shù)額急劇增加。以希臘為例，從2001年加入歐元區(qū)到2008年危機(jī)爆發(fā)前夕，希臘年平均債務(wù)赤字達(dá)到了5%，而同期歐元區(qū)數(shù)據(jù)僅為2%；希臘的經(jīng)常項目赤字年均為9%，同期歐元區(qū)數(shù)據(jù)僅為1%。2009年，希臘外債占GDP比例已高達(dá)115%，這個習(xí)慣于透支未來的國家已經(jīng)逐漸失去了繼續(xù)借貸的資本。這些問題在PIIGS五國中普遍存在。
隨著歐洲區(qū)域一體化的日漸深入，以希臘、葡萄牙為代表的一些經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低的國家，在工資、社會福利、失業(yè)救濟(jì)等方面逐漸向德國、法國等發(fā)達(dá)國家看齊，支出水平超出國內(nèi)產(chǎn)出的部分越來越大。由于工資及各種社會福利在上漲之后難以向下調(diào)整，即存在所謂的“粘性”，導(dǎo)致政府與私人部門的負(fù)債比率節(jié)節(jié)攀升。
西班牙和愛爾蘭債務(wù)問題的成因與希臘略有不同。這兩個國家受到次貸危機(jī)的影響，房地產(chǎn)市場迅速蕭條，國內(nèi)銀行體系出現(xiàn)大量壞賬，最終形成銀行業(yè)危機(jī)。而政府在救助銀行業(yè)的過程中，舉債與償債的能力均出現(xiàn)了問題。
此時，已經(jīng)背負(fù)巨額債務(wù)的五國政府，其進(jìn)一步借貸的能力已大不如前，政府信用已經(jīng)不能令投資者安心充當(dāng)債權(quán)人的角色。投資者一般將6%作為債務(wù)危機(jī)的一個警戒值，一旦超過這一水平，該國將面臨債務(wù)危機(jī)。意大利的債務(wù)問題在PIIGS五國中前景相對樂觀，但目前其10年期國債的收益率水平已接近6%。除意大利之外，PIIGS五國2009年的政府赤字均已經(jīng)數(shù)倍于3%的警戒值，如表2所示。當(dāng)巨額的政府預(yù)算赤字不能用新發(fā)債務(wù)的方式進(jìn)行彌補(bǔ)時，債務(wù)危機(jī)就會不可避免地爆發(fā)。
政府失職與制度缺陷
PIIGS五國經(jīng)歷如此嚴(yán)重的危機(jī)，動作遲緩、不作為或亂開“藥方”的五國政府難辭其咎。雖然五國政府在危機(jī)前與危機(jī)中的表現(xiàn)不盡相同，但其失職行為是危機(jī)的重要助推因素。
首先，為了追逐短期利益，在大選與民意調(diào)查中取悅民眾，政府采用“愚民政策”，采取了“飲鴆止渴”的行為。例如，希臘政府在2009年之前隱瞞了大量的財政虧空。
其次，一些政府試圖通過各種途徑逃避歐盟委員會與歐洲央行的監(jiān)管處罰。德國、法國等經(jīng)濟(jì)發(fā)展“龍頭”曾是這方面的負(fù)面典型，而其他國家也隨之紛紛效仿。
再次，以愛爾蘭、西班牙為代表的一些國家政府放任國內(nèi)經(jīng)濟(jì)泡沫膨脹，一旦泡沫破滅，又動用大量的納稅人財富去救助虛擬經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)人為扭曲。
最后，政府首腦過于畏首畏尾，不敢采取果斷措施將危機(jī)扼殺于“萌芽狀態(tài)”。例如，意大利政府在2009年赤字達(dá)到5.3%時沒有采取果斷行動，而是一味拖延，導(dǎo)致了目前危機(jī)升級的局面。
歐元區(qū)的制度缺陷在本次危機(jī)中也有所顯現(xiàn)。首先，根據(jù)歐元區(qū)的制度設(shè)計，各成員國沒有貨幣發(fā)行權(quán)，也不具備獨(dú)立的貨幣政策，歐洲央行負(fù)責(zé)整個區(qū)域的貨幣發(fā)行與貨幣政策實(shí)施。在歐洲經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程中，統(tǒng)一的貨幣使區(qū)域內(nèi)的國家享受到了很多好處，在經(jīng)濟(jì)景氣階段，這種安排促進(jìn)了區(qū)域內(nèi)外的貿(mào)易發(fā)展，降低了宏觀交易成本。然而，在風(fēng)暴來臨時，陷入危機(jī)的國家無法因地制宜地執(zhí)行貨幣政策，進(jìn)而無法通過本幣貶值來縮小債務(wù)規(guī)模和增加本國出口產(chǎn)品的國際競爭力，只能通過緊縮財政、提高稅收等壓縮總需求的辦法增加償債資金來源，這使原本就不景氣的經(jīng)濟(jì)狀況雪上加霜。冰島總統(tǒng)近日指出，冰島之所以能夠從破產(chǎn)的深淵中快速反彈，就是因為政府和央行能夠以自己的貨幣貶值，來推動本國產(chǎn)品出口，這是任何歐元區(qū)國家無法享受的“政策福利”。而英國政府也多次重申不會加入歐元區(qū)。
歐債危機(jī)中的各國表現(xiàn)
PIIGS五國：債臺高筑但境況不同
飽受危機(jī)困擾的PIIGS五國均處于很高的負(fù)債水平，如表3所示。歐盟《穩(wěn)定與增長公約》規(guī)定，政府債務(wù)占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重不應(yīng)超過60%，而除西班牙政府債務(wù)水平與該水平較為接近外，其他國家債務(wù)水平均大幅超標(biāo)。
希臘與葡萄牙兩國實(shí)體經(jīng)濟(jì)缺乏增長動力，但工資水平、社會福利、公共事業(yè)等方面支出巨大，政府對債務(wù)高度依賴，且在借新還舊的過程中，不斷凈增新的債務(wù)，利息支出已超出國家財政的支付能力。20世紀(jì)80年代，希臘公共負(fù)債相對國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重僅為41.6%，而2000年之后，這一比值在超過100%后仍不斷攀升，預(yù)計2011年將達(dá)到152%。2012～2014年，希臘將有1920億歐元的到期債務(wù)需要展期，另需發(fā)行450億歐元新債以應(yīng)對財政赤字。葡萄牙的境遇與希臘類似，雖然程度稍輕，但對外界的影響卻更加令人猝不及防。2011年7月6日，信用評級機(jī)構(gòu)穆迪突然將葡萄牙的長期債務(wù)評級從Baa1下調(diào)至屬于垃圾級的Ba2，并將評級展望定為“負(fù)面”，亦即在未來12～18個月內(nèi)可能會進(jìn)一步調(diào)降該國評級。此次下調(diào)對投資者的信心造成了很大打擊。
愛爾蘭與西班牙兩國政府償付能力問題并不突出，但國內(nèi)銀行業(yè)自次貸危機(jī)以來，飽受壞賬困擾。在救助銀行業(yè)的過程中，政府付出了巨大成本。以愛爾蘭為例，該國在1995～2007年維持了5%以上的高速增長，隨后，受美國次貸危機(jī)的影響，國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)景氣度急速回落，最終在銀行體系內(nèi)形成了大量壞賬。截至2011年5月，愛爾蘭政府至少向金融機(jī)構(gòu)注入了700億歐元，這一數(shù)值已經(jīng)超過了該國國內(nèi)生產(chǎn)總值的一半。據(jù)估計，繼續(xù)注入300億～500億歐元資金后，可基本完成對該國銀行業(yè)的救助。西班牙2010年預(yù)算赤字占GDP的比例高達(dá)9.2%，其債務(wù)問題同樣源于國內(nèi)的房地產(chǎn)業(yè)，且飽受高失業(yè)率的困擾。2011年一季度，西班牙失業(yè)率為21.29%，而青年失業(yè)率更是高達(dá)40%。
意大利是PIIGS五國中經(jīng)濟(jì)總量最大的國家，在歐元區(qū)17國中僅次于德國和法國而位列第三，經(jīng)濟(jì)總量在區(qū)域內(nèi)的占比約17%。意大利國債余額高居歐元區(qū)榜首，占GDP的比例則僅次于希臘，排名歐元區(qū)第二。該國不但債務(wù)總量巨大，且到期償還問題突出。根據(jù)穆迪評級公司的最新統(tǒng)計，2011年，意大利的利息支出將超過政府財政收入的10%，其中大部分債務(wù)將在未來五年內(nèi)到期，相比之下，債務(wù)纏身的西班牙的利息支出也不過只占到本國財政收入的6%。
意大利的經(jīng)濟(jì)基本面在危機(jī)國家中相對優(yōu)良，自身“造血”能力也相對較強(qiáng)，市場對該國的經(jīng)濟(jì)前景并不十分悲觀。2011年7月中旬，意大利成功發(fā)行了67.5億元一年期國債，雖然收益率較6月時高出了1.5個百分點(diǎn)，但投資者普遍認(rèn)為此次發(fā)行是意大利債務(wù)危機(jī)走向緩和的樂觀信號，當(dāng)天意大利股市即上演了逆轉(zhuǎn)行情。
歐元區(qū)：經(jīng)濟(jì)整體萎靡但強(qiáng)國仍有余力
受PIIGS五國債務(wù)危機(jī)影響，歐元區(qū)整體負(fù)債相對GDP的比率已經(jīng)達(dá)到85%，無論從凈態(tài)比率方面還是動態(tài)進(jìn)展方面來看，該區(qū)域已經(jīng)處于慢性債務(wù)危機(jī)之中。德國和法國作為歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)總量前兩位的國家，在本次危機(jī)中表現(xiàn)穩(wěn)健，其中德國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭十分明顯。
本文以2001年6月為基期，對德國與歐元區(qū)的工業(yè)增加值變化情況進(jìn)行對比，并以美國工業(yè)增加值數(shù)據(jù)作為參照，結(jié)果如圖1所示。在2007～2009年的次貸危機(jī)期間，德國經(jīng)濟(jì)深受影響，但2009年6月起，德國經(jīng)濟(jì)一直處于復(fù)蘇過程之中。一方面，德國以汽車、機(jī)械為代表的核心部門保持著較強(qiáng)的領(lǐng)先優(yōu)勢；另一方面，歐洲債務(wù)危機(jī)導(dǎo)致的歐元貶值增加了德國出口產(chǎn)品的國際競爭力，對出口導(dǎo)向型的德國經(jīng)濟(jì)起到了提振作用。
2011年以來，德國出口強(qiáng)勁增長。2011年5月，德國出口同比增加19.9%，環(huán)比增加4.3%。今年初以來，德國股市DAX指數(shù)漲幅逾2%，說明投資者對歐元區(qū)不同經(jīng)濟(jì)體的未來前景持有截然不同的態(tài)度，德國經(jīng)濟(jì)與危機(jī)四伏的歐元區(qū)形成了“蹺蹺板”效應(yīng)，而這種效應(yīng)在短期內(nèi)能夠起到區(qū)域內(nèi)的“穩(wěn)定器”作用。
歐債危機(jī)對其他主要國家的影響
以英國、美國為代表的歐元區(qū)外的發(fā)達(dá)國家，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面受危機(jī)影響較小。歐洲雖然是美國的第二大出口市場，但由于出口僅占美國GDP的7%，整個歐洲出口對美國GDP的貢獻(xiàn)僅有1%，因此美國經(jīng)濟(jì)對歐洲需求的依存度很低。但英美等國的金融機(jī)構(gòu)持有大量的危機(jī)國家債券，償付前景尚不明朗，一旦止付將可能引發(fā)新一輪連鎖反映。
以日本、中國為代表的對出口依賴較大的國家可能會受累于歐盟經(jīng)濟(jì)景氣下滑，進(jìn)而影響本國經(jīng)濟(jì)。歐盟是中國第一大出口市場，而中國的經(jīng)濟(jì)增長又在很大程度上依賴于外部需求，如果危機(jī)不能得到妥善解決，必將在實(shí)體層面向中國傳導(dǎo)。
歐債危機(jī)對金融業(yè)的影響
本次歐債危機(jī)中，以愛爾蘭、西班牙為代表的“泡沫破滅”國家的債務(wù)問題始于銀行業(yè)，通過政府的救助開始由銀行體系向本國政府傳導(dǎo)。而銀行由于持有大量的政府債券，再度面臨潛在資本損失。很多銀行由政府持股或控制，政府在危機(jī)時刻對一些具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)也肯定會伸出援手。在此情形下，這種債務(wù)危機(jī)不斷在政府與銀行之間傳導(dǎo)的模式一旦形成，必將對全球經(jīng)濟(jì)造成致命打擊。在歐洲，銀行持有政府債券的現(xiàn)象十分普遍。
希臘國家銀行是希臘國內(nèi)最大的銀行，在希臘債務(wù)危機(jī)爆發(fā)前，該銀行一級資本充足率達(dá)到了11%的高水平，但該行持有180億歐元的希臘國債，一旦希臘政府進(jìn)行債務(wù)重組，這些債券將大幅貶值，該銀行也必將遭受重創(chuàng)。希臘國外的一些大型金融機(jī)構(gòu)也持有大量希臘國債，例如，巴黎百富勤集團(tuán)和德國商業(yè)銀行分別持有50億歐元和30億歐元的希臘國債。
希臘作為歐元區(qū)的小型經(jīng)濟(jì)體，其國債的減值對債券持有人已經(jīng)具備了相當(dāng)大的殺傷力。意大利、西班牙等大型經(jīng)濟(jì)體一旦發(fā)生國債減值，勢必再度引發(fā)全球性金融危機(jī)。英國巴克萊銀行在西班牙擁有約439億歐元的債權(quán)性資產(chǎn)，規(guī)模僅次于該行在英國、美國的資產(chǎn)數(shù)量。這些資產(chǎn)有一半以上與房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)。
與上述機(jī)構(gòu)相比，目前，由英國政府控股的蘇格蘭皇家銀行處境更糟。該行持有高達(dá)640億歐元的愛爾蘭債務(wù)，其中120億歐元的債務(wù)已經(jīng)違約。該行總資本在2010年末為580億歐元，雖已得到英國政府的救助，但如果愛爾蘭債務(wù)問題繼續(xù)惡化甚至全面違約，則該行必將面臨破產(chǎn)的窘境。
意大利作為全球第三大國債發(fā)行人，其債權(quán)人遍及世界各地。歐洲銀行業(yè)直接或間接持有的意大利債務(wù)高達(dá)9987億歐元。美國金融業(yè)在歐元區(qū)也擁有巨大的風(fēng)險敞口。根據(jù)巴克萊銀行的統(tǒng)計，美國銀行業(yè)持有的意大利和西班牙債務(wù)分別高達(dá)2690億美元和1790億美元。一旦這些債務(wù)出現(xiàn)違約，處于溫和復(fù)蘇過程中的美國金融業(yè)必將再次遭受重創(chuàng)。
信用評級機(jī)構(gòu)是在金融市場中處于相對獨(dú)立地位，但又在某種程度上高度參與市場的特殊群體。在本次歐債危機(jī)中，三大評級機(jī)構(gòu)試圖擺脫在美國次貸危機(jī)時遭受的指責(zé)，希望通過事前預(yù)測各國危機(jī)程度的做法，挽回聲譽(yù)。但評級公司在本次危機(jī)中扮演的角色與次貸危機(jī)時依然相似，區(qū)別在于大幅下調(diào)評級的對象由證券化資產(chǎn)變成了國家。這些機(jī)構(gòu)往往在經(jīng)濟(jì)形勢大好時，不斷地上調(diào)評級；經(jīng)濟(jì)形勢轉(zhuǎn)差時，過分悲觀地估計評級對象的信用狀況。沒有證據(jù)表明評級公司比市場其他參與者占有更多信息，也沒有證據(jù)表明它們的模型能夠用于預(yù)測。可以預(yù)計，本次危機(jī)過后，這些評級機(jī)構(gòu)將再度面臨公眾的指責(zé)。但目前為止，這些機(jī)構(gòu)對媒體和公眾的影響力仍然很大，依然是市場中的重要參與力量。
發(fā)展態(tài)勢與救助模式展望
危機(jī)國家已經(jīng)無法憑借一己之力解決自身的痼疾，周邊國家、機(jī)構(gòu)的援助方案與援助力度將在很大程度上決定危機(jī)的進(jìn)程。
德國作為歐元區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)總量最大的國家，其對危機(jī)國家的救助意愿與救助能力將成為左右危機(jī)發(fā)展態(tài)勢的重要因素。如前文所述，德國經(jīng)濟(jì)與財政狀況正在逐步恢復(fù)，前景較為樂觀，因此德國有余力向危機(jī)國家提供幫助。從另一角度出發(fā)，穩(wěn)定和諧的歐元區(qū)是德國經(jīng)濟(jì)增長的重要保障，德國自身已無法游離于歐元區(qū)之外而獨(dú)善其身。一方面，歐洲貨幣一體化進(jìn)程基本是一個不可逆的過程，這決定了德國難以退出歐元區(qū)；另一方面，德國也不可能坐視危機(jī)國家的問題惡化而“隔岸觀火”，一體化的制度設(shè)計注定是“牽一發(fā)而動全身”，只有共同發(fā)展才是唯一的出路。因此，德國有救助危機(jī)國家的意愿。雖然此前德國國內(nèi)在救助問題上紛爭不斷，但只有實(shí)實(shí)在在地向危機(jī)國家伸出救助之手，才真正符合德國自身利益。2011年7月中旬，經(jīng)過國內(nèi)的激烈爭論，德國政府宣布將與歐洲央行和國際貨幣基金組織（IMF）協(xié)調(diào)確定針對希臘的第二輪救助計劃。法國國內(nèi)形勢雖沒有德國樂觀，但情況較為相似。如果德法能夠在救助問題上進(jìn)一步通力合作，則救助進(jìn)程將可能大大縮短。
在針對本次危機(jī)的救助過程中，歐洲央行、歐盟委員會、國際貨幣基金組織等機(jī)構(gòu)紛紛向危機(jī)國家提出應(yīng)對方案，伸出援助之手。希臘、愛爾蘭和葡萄牙均先后向歐盟委員會申請救援，救助方案正處于制定之中或執(zhí)行初期。這些組織對愛爾蘭的救助是一個較為成功的案例。2010年末，愛爾蘭與歐盟和國際貨幣基金組織就接受850億歐元援助達(dá)成協(xié)議。根據(jù)協(xié)議規(guī)定，國際貨幣基金組織、歐盟委員會和歐洲央行的聯(lián)合審查組將每季度對愛爾蘭財政、金融、經(jīng)濟(jì)情況以及推進(jìn)救助計劃的成效進(jìn)行審查。2011年7月中旬的審查結(jié)果顯示，救助計劃如期推進(jìn)，資金運(yùn)用狀況良好，愛爾蘭政府穩(wěn)步實(shí)施了協(xié)議規(guī)定的相關(guān)舉措，對行業(yè)工資進(jìn)行了一些有益的調(diào)整，尤其重點(diǎn)調(diào)整了一些目前失業(yè)率較高行業(yè)的工資結(jié)構(gòu)。這些調(diào)整對于宏觀經(jīng)濟(jì)供給層面的復(fù)蘇具有積極意義。此次審議后，愛爾蘭將再度獲得40億歐元的救助資金。
從長期來看，危機(jī)的救助不僅取決于外部援助，更取決于危機(jī)國家自身的努力方向與努力程度。此前，這些危機(jī)國家過度透支的消費(fèi)與投資模式導(dǎo)致了危機(jī)的上演，而政府不但沒能在政策制度上進(jìn)行正確的引導(dǎo)，甚至在錯誤的方向上“推波助瀾”。如果這些國家不能夠“量入為出”，依然維持超出自身產(chǎn)出能力范圍的消費(fèi)支出，則即使暫時度過了這次危機(jī)，未來必定還會出現(xiàn)“入不敷出”引發(fā)的一系列問題。
無錫尚德，這家全球最大的太陽能電池板制造商之一，泥足深陷。負(fù)債率過高、短期債務(wù)危機(jī)、遭遇反擔(dān)保欺詐，是壓垮無錫尚德的三根重梁。
不僅尚德，太陽能、鋰電子等行業(yè)日子都不好過。太陽能是高科技企業(yè)的代表，無論是鋰電池還是太陽能、風(fēng)能，都是未來新能源可能的觸發(fā)點(diǎn)。
政府不可能拋棄對高科技的支持，事實(shí)上，出現(xiàn)兌付危機(jī)后，當(dāng)?shù)卣牡谝环磻?yīng)就是勸說銀行不抽貸，同時盡其所能對企業(yè)繼續(xù)輸血，把稅收優(yōu)惠、補(bǔ)貼等通行規(guī)則用到極致。
問題在于，無錫尚德等企業(yè)把銀行拖入泥潭，可能引發(fā)債務(wù)危機(jī)。國家開發(fā)銀行的身影屢現(xiàn)其中，無錫尚德、天合光能、英利綠色能源、晶澳太陽能等知名光伏企業(yè)，都曾于2010年獲得國開行的大額貸款。尚德的銀行貸款從2005年末的0.56億美元攀升至去年底的17億美元，不到7年暴增近30倍，其中國開行又一次成為主要貸款行。考慮到包括國開行在內(nèi)的國有大行由政府信用托底，這些行的債務(wù)風(fēng)險可以視作納稅人的負(fù)擔(dān)。
以前曾經(jīng)動用股市力量支持高科技企業(yè)，典型的如京東方，屢虧屢戰(zhàn)，成為吸金黑洞。這樣的公司一多，股市下行壓力巨大。創(chuàng)業(yè)板曾經(jīng)被視作高科技企業(yè)分散風(fēng)險的市場，效果卻是，一些企業(yè)上市圈錢，風(fēng)險撇清。這些辦法是把股市投資者當(dāng)做了風(fēng)險投資者，犯了大忌。
高科技企業(yè)的風(fēng)險必須由市場化的風(fēng)險機(jī)制來化解。一種模式是吸納全球同行、全球資金參與。美國在開發(fā)頁巖氣時，吸納的是民資與全球資金。中國頁巖氣的主要投資地之一是美國，韓國企業(yè)蜂擁前往美國開采頁巖氣，主要是通過直接參與天然氣開發(fā)或供應(yīng)開發(fā)天然氣所需設(shè)備和零件等方式來瞄準(zhǔn)頁巖氣的特殊需求。
美國的IT產(chǎn)業(yè)更是風(fēng)險投資的經(jīng)典案例，硅谷是專業(yè)的I T風(fēng)險行業(yè)的天堂，2008年次貸危機(jī)之前，當(dāng)年一季度吸引到的投資總額為25.8億美元，而南加州為8.57億美元。南加州形成技術(shù)走廊，包括洛杉磯、圣地亞哥和奧蘭治郡在內(nèi)的南加州地區(qū)超過新英格蘭地區(qū)，所吸引的風(fēng)險資本投資額已躍居全國第二，地位僅次于硅谷。其他如圣地亞哥的生物醫(yī)藥的風(fēng)險投資，同樣令人矚目，如果靠銀行或者靠股市，以生物醫(yī)藥的回報，市場可能早就垮了，但多方向的、來自各個階層的風(fēng)險投資資金，民間投資、風(fēng)險投資既分散了風(fēng)險，也造就了美國的IT王國、頁巖氣王國地位。
無數(shù)家風(fēng)險投資企業(yè)中，出現(xiàn)一家類似于蘋果、FACEBOOK的企業(yè)，概率更高，比花全部力氣扶持一家大到不能倒的高科技企業(yè)，風(fēng)險小得多。如果政府主導(dǎo)，可能就會像中國的多晶硅、美國政府主導(dǎo)的抗癌藥、房地產(chǎn)一樣，或者石沉大海，或者形成不可收拾的大泡沫。
發(fā)展高科技，需要的是民間投資，是真正的形成上下游鏈條的風(fēng)險投資，而不是國資銀行，不是政府補(bǔ)貼上市圈錢。
如果說美國等國是用風(fēng)險投資，全民辦高科技，那么目前我國的體制是政府國有銀行出錢辦高科技，這樣的舉國體制成本高、風(fēng)險不可控，即使產(chǎn)生一兩個高科技企業(yè)，最后成為形象工程的可能性極大，僅供觀賞。
【關(guān)鍵詞】企業(yè)債務(wù)風(fēng)險 現(xiàn)狀 形成原因 防范策略
一、企業(yè)債務(wù)風(fēng)險現(xiàn)狀
（一）企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模不斷擴(kuò)大
根據(jù)國際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，截止到2015年9月，我國企業(yè)債務(wù)總額已經(jīng)達(dá)到110萬億元人民幣，創(chuàng)歷史新高，占GDP的比重達(dá)到166%，高于2009年的123.3%。遠(yuǎn)高于91%的世界平均水平，比發(fā)達(dá)國家以及新興市場國家水平同樣高的多[1]。不僅如此，很多企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)超過了警戒線水平，企業(yè)償債風(fēng)險進(jìn)一步加大，同時也意味著包括銀行在內(nèi)的貸款金融機(jī)構(gòu)壞賬風(fēng)險也在加大。這些現(xiàn)象產(chǎn)生的原因是當(dāng)前企業(yè)債務(wù)融資規(guī)模越來越大。
（二）債務(wù)風(fēng)險呈愈演愈烈之勢
當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了新常態(tài)，企業(yè)過高的負(fù)債率不僅僅會導(dǎo)致自身到期不能清償債務(wù)，甚至?xí)霈F(xiàn)借新債償舊債，導(dǎo)致企業(yè)深陷債務(wù)泥潭，同時，也增大了銀行壞賬風(fēng)險，造成銀行不良貸款率上升。據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自從歐洲發(fā)生了金融危機(jī)，我國很多的知名企業(yè)不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，即便將企業(yè)所有資產(chǎn)用于償還債務(wù)，仍然存在較大缺口，在這種情況下，等待企業(yè)的就是被提請破產(chǎn)重整，比如說亞洲PTA生產(chǎn)企業(yè)華聯(lián)三鑫、山東蘭雁集團(tuán)等，都是因為不能清償債務(wù)而提請破產(chǎn)。另外，這種債務(wù)風(fēng)險具有很強(qiáng)的擴(kuò)散效應(yīng)，會波及到區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展秩序，不利于社會經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。
（三）債務(wù)風(fēng)險波及范圍廣泛
當(dāng)前，在企業(yè)融資貸款中，由于貸款實(shí)際需要，導(dǎo)致很多企業(yè)之間普遍存在著債務(wù)互相擔(dān)保的現(xiàn)象。當(dāng)年溫州債務(wù)危機(jī)仿佛就在眼前，只要一個企業(yè)資金鏈出現(xiàn)問題，就會產(chǎn)生連鎖效應(yīng)，導(dǎo)致很多企業(yè)猶如多米諾骨牌一樣紛紛因為不能清償?shù)狡趥鶆?wù)而不得不走向破產(chǎn)程序。在這種情況，僅僅靠市場這支“無形的手”已經(jīng)很難發(fā)揮作用，必須依靠政府這支“有形的手”介入，但實(shí)際情況是很多地方政府介入后都陷于其中不能自拔。
二、企業(yè)債務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生的成因
（一）市場持續(xù)低迷，企業(yè)經(jīng)濟(jì)不景氣
自2014年第三季度以來，制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)一直呈現(xiàn)負(fù)增長，到2015年7月份創(chuàng)負(fù)增長絕對值最大，達(dá)到-3.29%；同時非制造業(yè)PMI除了在2015年1月份呈正增長外，一直都處于負(fù)增長的態(tài)勢。很多企業(yè)已經(jīng)對經(jīng)濟(jì)回升失去了信心，往年的投資欲望已經(jīng)不復(fù)存在[2]。
（二）企業(yè)經(jīng)營成本不斷加大
一是企業(yè)成本上漲過快。近些年來，中國經(jīng)濟(jì)一直處于增長態(tài)勢，我國企業(yè)職工薪酬持續(xù)增長，增大了企業(yè)的人工成本，不僅如此，原材料成本也在不斷上漲，因此，很多國內(nèi)外知名企業(yè)開始大規(guī)模轉(zhuǎn)移在華資本，轉(zhuǎn)向各方面生產(chǎn)資料價格較低的南亞和東南亞國家，其訂單也迅速轉(zhuǎn)移到國外，造成國內(nèi)企業(yè)生存環(huán)境不斷惡化。二是企業(yè)融資成本過高。很多銀行在對企業(yè)進(jìn)行放貸時，都要求企業(yè)付出“回報”以順利通過審核，增加了企業(yè)融資成本。同時，國企對金融資源有著一定的優(yōu)先使用權(quán)，所以民營企業(yè)貸款空間遭到了壓縮，民間借貸應(yīng)運(yùn)而生，而民間借貸利率普遍偏高。三是企業(yè)存在較重的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)。盡管近些年來國家推行營改增，為小微企業(yè)以及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)提供稅收優(yōu)惠政策，但我們可以看到的是，國家稅收收入一直呈現(xiàn)高速度增長，表明企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)較重。
（三）企業(yè)資金回收困難
一方面，資金回收策略不當(dāng)，現(xiàn)代社會企業(yè)間廣泛存在著商業(yè)信用。一些企業(yè)為了增加銷量，擴(kuò)大市場占有率，大量采用賒銷方式銷售產(chǎn)品。另一方面，存貨所占流動資產(chǎn)比重相對較大，且很多表現(xiàn)為超儲積壓存貨。資產(chǎn)長期被債務(wù)人和存貨占用，使得企業(yè)缺少足夠的流動資金進(jìn)行再投資或歸還到期債務(wù)，嚴(yán)重影響企業(yè)資產(chǎn)的流動性及安全性。這里以規(guī)模工業(yè)企業(yè)為例，2014年這些企業(yè)的應(yīng)收賬款絕對額增長了9464.56億元，到2015年第三季度末，應(yīng)收賬款額達(dá)到110292.6億元，平均回收期增加為36天，相較于上年同期有所增長，意味著企業(yè)資金回收的難度會進(jìn)一步加大[3]。
（四）管理者對債杖謐史縵杖狽ψ愎壞娜鮮
實(shí)際上，對于債務(wù)風(fēng)險來說，主要包括融資過程風(fēng)險以及日后償債風(fēng)險兩個部分。但是很多企業(yè)管理者因為對債務(wù)融資風(fēng)險缺乏足夠的認(rèn)識，往往更加關(guān)注融資過程風(fēng)險，關(guān)注資金能否籌集到、資金的可籌集量多少、籌集資金需要滿足什么條件。但是他們卻并未意識到日后償債風(fēng)險的重要性，比如說債務(wù)資金的利用、日后償還的方式，這些都并未進(jìn)行充分考慮。不僅如此，當(dāng)前投資項目經(jīng)常發(fā)生變更，很多企業(yè)都存在大小不一的投資決策失誤的情況。
（五）企業(yè)內(nèi)控機(jī)制不健全
縱觀企業(yè)債務(wù)風(fēng)險案例，很多企業(yè)走向滅亡，在很大程度上是因為企業(yè)內(nèi)部管理混亂，缺乏完善的內(nèi)部控制制度，主要體現(xiàn)在以下三點(diǎn)：首先，尚未建立健全監(jiān)督機(jī)制。當(dāng)前有很多企業(yè)尤其是中小企業(yè)，并沒有建立現(xiàn)代企業(yè)制度，同時還缺乏完善的內(nèi)控機(jī)制，在項目投融資決策以及利潤分配問題上，都由企業(yè)老總一錘定音，并沒有組織相關(guān)人員進(jìn)行研究，因而一旦企業(yè)老總決策失誤，勢必會將企業(yè)帶入沉重的債務(wù)危機(jī)中。其次，融資財務(wù)監(jiān)督缺失。為了更好地進(jìn)行債務(wù)融資，很多企業(yè)還專門設(shè)立了融資部，主要負(fù)責(zé)“跑貸款”和“搞公關(guān)”，對資金使用缺乏有效監(jiān)督，也沒有對資金使用效率進(jìn)行核算。甚至有的企業(yè)，融資部門可以獨(dú)立進(jìn)行資金運(yùn)作，企業(yè)方面監(jiān)督存在缺位的情況。最后，項目缺乏可行性論證，投資戰(zhàn)線過長，在不同的行業(yè)里進(jìn)行投資，很多實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)都在向房地產(chǎn)行業(yè)投資，而造成自身資金短缺。可想而知，如果這些項目決策出現(xiàn)失誤，勢必會引發(fā)企業(yè)債務(wù)危機(jī)。
三、企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險的防范策略
（一）完善企業(yè)內(nèi)部治理
一是要建立完善的內(nèi)部決策機(jī)制。不斷完善“三會一層”的法人治理結(jié)構(gòu)，“三會一層”指的公司股東大會、董事會、監(jiān)事會以及經(jīng)理層，同時建立與公司規(guī)模和業(yè)務(wù)相符合的組織結(jié)構(gòu)，明確部門的職責(zé)和權(quán)限，對經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)授權(quán)、執(zhí)行以及資產(chǎn)維護(hù)和保管應(yīng)當(dāng)實(shí)行相互牽制與監(jiān)督原則，由不同的部門和人員分別掌管。二是要強(qiáng)化財務(wù)部門職責(zé)，加強(qiáng)對債務(wù)風(fēng)險的管理，主要履行以下職責(zé)：全面監(jiān)控資金的來源、去向和使用，加強(qiáng)與融資部的配合，對融資來源進(jìn)行優(yōu)化，最大限度地降低融資成本。建立健全債務(wù)風(fēng)險預(yù)警指標(biāo)體系，并嚴(yán)格實(shí)施，制定專門的負(fù)責(zé)人全權(quán)負(fù)責(zé)。
（二）強(qiáng)化經(jīng)營管理，切實(shí)提高資金使用效率
一方面，加快推進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。對落后產(chǎn)能，要及時進(jìn)行淘汰，促進(jìn)企業(yè)產(chǎn)品毛利率提升，從低端加工著手，加強(qiáng)研發(fā)，并不斷進(jìn)行營銷拓延，從而讓企業(yè)自身盈利能力得到提高，讓資金利用更加充分，這樣企業(yè)才能更好地抵御債務(wù)風(fēng)險。另一方面，強(qiáng)化資金管理，提高資金周轉(zhuǎn)效率。對于企業(yè)經(jīng)營管理者而言，要及時進(jìn)行觀念轉(zhuǎn)變，認(rèn)識到管好、用好和控制好債務(wù)資金，并非只是財務(wù)部門的職責(zé)，而是與企業(yè)所有部門和生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)節(jié)密切相關(guān)，因此，第一，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)存貨管理，在材料采購時應(yīng)當(dāng)事先制定采購計劃，降低庫存，提高存貨流轉(zhuǎn)效率，加速資金回籠。第二，要加強(qiáng)應(yīng)收賬款管理，在銷售政策上可以適當(dāng)寬松，以增加銷售額，但在收賬政策上應(yīng)該及時催收，及時收回款項，以免增加壞賬損失以及應(yīng)收賬款管理成本。第三，對應(yīng)收賬款，要實(shí)施追蹤分析制度，并對不同的企業(yè)實(shí)行有差別的收賬政策，對于老賴企業(yè)，應(yīng)該加強(qiáng)款項催收，停止向其賒銷產(chǎn)品，以免提高應(yīng)收賬款額，增加催要難度，而對于資信狀況良好、還款及時的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)保持不變，可以采取折扣銷售的方式加快賬款收回速度。
（三）采用多元化融資策略
企業(yè)在進(jìn)行融資時，應(yīng)當(dāng)對資本和金融市場進(jìn)行充分利用，一改過去單一的貸款融資模式，采用多元化融資策略。其一，應(yīng)當(dāng)建立健全企業(yè)激勵機(jī)制，適當(dāng)提高任意盈余公積的提取比例，從而為企業(yè)發(fā)展提供強(qiáng)有力的資金支持，這樣還可以降低債務(wù)融資規(guī)模；其二，對于已經(jīng)符合上市或者發(fā)行企業(yè)債的公司，可以通過上市發(fā)行股票或者向社會發(fā)行債券籌集資金，這樣可以有效降低負(fù)債比例以降低公司融資成本。不僅如此，企業(yè)還可以通過戰(zhàn)略投資者的引進(jìn)，使得資本管理能力得到有效提高。
（四）提高金融服務(wù)能力，建立健全信貸風(fēng)險預(yù)警機(jī)制
對于銀行等金融機(jī)構(gòu)而言，應(yīng)當(dāng)不斷在金融服務(wù)上謀求創(chuàng)新，為企業(yè)發(fā)展提供金融保障，對優(yōu)秀企業(yè)發(fā)展給予支持，為經(jīng)營困難企業(yè)雪中送炭，為中小企業(yè)快速發(fā)展加大扶持力度。堅決不允許金融機(jī)構(gòu)以擔(dān)當(dāng)財務(wù)顧問等多種名義收取額外費(fèi)用，并根據(jù)貸款企業(yè)的實(shí)際情況適當(dāng)降低貸款利率，降低企業(yè)融資成本。同時，對行業(yè)風(fēng)險應(yīng)加大關(guān)注力度和分析研究，建立合理有效的信貸風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，及時掌握企業(yè)經(jīng)營動態(tài)信息，并監(jiān)測企業(yè)現(xiàn)金流量的動向，同時為了幫助中小企業(yè)解決擔(dān)保難和融資難的問題，還應(yīng)培育專門的中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，為中小企業(yè)提供貸款擔(dān)保，為其快速發(fā)展提供充足的資金。
（五）建立完善的風(fēng)險防范機(jī)制
一是通過編制現(xiàn)金流量預(yù)算，對企業(yè)籌資結(jié)構(gòu)進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整從而達(dá)到分散風(fēng)險的目的。企業(yè)現(xiàn)金流量預(yù)算的編制，是財務(wù)管理工作別重要的一環(huán)。由于企業(yè)理財?shù)膶ο笫乾F(xiàn)金及其流動，就短期而言，企業(yè)能否維持下去，并不完全取決于是否盈利，而取決于是否有足夠現(xiàn)金用于各種支出。準(zhǔn)確的現(xiàn)金流量預(yù)算，可以為企業(yè)提供預(yù)警信號，使管理者能夠及時采取措施。二是充分利用財務(wù)杠桿原理對企業(yè)投資進(jìn)行合理控制，根據(jù)市場需要組織生產(chǎn)，并及時通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整讓企業(yè)盈利能力增強(qiáng)，這樣即便決策失誤引發(fā)債務(wù)危機(jī)，也能把風(fēng)險降至最低。三是企業(yè)應(yīng)該結(jié)合行業(yè)狀況以及自身需要確定合理的負(fù)債比例，盡管企業(yè)通過負(fù)債經(jīng)營能夠發(fā)揮杠桿效益，但是企業(yè)必須承擔(dān)債務(wù)籌資風(fēng)險，因此，企業(yè)必須適度進(jìn)行債務(wù)經(jīng)營，只有這樣，才能在獲得杠桿收益的同時最大限度的降低債務(wù)風(fēng)險。
注釋
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{2}中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)。
{3}唐偉明.企業(yè)債務(wù)風(fēng)險的現(xiàn)狀、成因及防范探析[J].當(dāng)代會計，2015（11）：33-34。
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一、全球港口業(yè)并購歷程回顧
(一)港口產(chǎn)業(yè)與港口運(yùn)營商的成長
港口作為一個行業(yè)已經(jīng)有相當(dāng)長的歷史，但長期以來，鑒于其基礎(chǔ)設(shè)施的特性，許多國家和地區(qū)都把港口作為非盈利性行業(yè)，由政府機(jī)構(gòu)直接管制和運(yùn)作，直到20世紀(jì)70年代起，隨著世界范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)自由化和民營化浪潮的興起，港口民營化才逐漸開始，私人部門在港口業(yè)的投資與經(jīng)營才逐漸增加，港口作為一個獨(dú)立的產(chǎn)業(yè)才形成。
20世紀(jì)70年代到90年代，伴隨著港口民營化的浪潮，一批大型的獨(dú)立港口營運(yùn)商應(yīng)運(yùn)而生并迅速壯大起來。如今全球主要的港口運(yùn)營商大多發(fā)端于1970年代以后，如全球最大的港口運(yùn)營商和記黃埔(HPH)成立于1977年，第二大港口運(yùn)營商新加坡港務(wù)集團(tuán)(PSA)自1970年代開始在新加坡起家，第四大港口運(yùn)營商迪拜環(huán)球港口(DPW)1979年才開始建設(shè)自己的第一個碼頭項目。
(二)港口業(yè)并購歷程
與一般行業(yè)經(jīng)歷了五次并購浪潮不同，年輕的港口產(chǎn)業(yè)大規(guī)模并購時間并不長，大致可以分為三個階段：
第一階段為起步階段(80年代到1996年)。此階段，各大港口運(yùn)營商均著力鞏固母港市場，無暇進(jìn)行跨區(qū)域甚至跨國的并購交易。據(jù)SDC的不完全統(tǒng)計，在此期間并購交易金額62.55億美元，共242宗，并且很少重大轟動性并購事件。
第二階段為發(fā)展階段(1997-2004年)。自1997年起，HPH、PSA等行業(yè)領(lǐng)先者均開始大規(guī)模對外擴(kuò)張，奠定行業(yè)地位的大型并購活動均發(fā)生在這一時期。如1999年，HPH收購鹿特丹ECT；2001年收購菲律賓的ICTSI；2001年，PSA收購歐洲的HNN。從1997年到2007年期間，共發(fā)生了606宗并購事件，并購交易金額達(dá)到186.87億美元。
第三階段為階段(2005-2007年)。此階段并購空前活躍，并購金額和宗數(shù)均創(chuàng)紀(jì)錄，僅三年時間并購交易額即達(dá)416.5億美元，并購宗數(shù)達(dá)346宗。并且，單筆并購的金額及影響也達(dá)到空前高度。DPW是這一階段并購潮中無可置疑的領(lǐng)導(dǎo)者，其大手筆收購CSX、P&O等均引起行業(yè)轟動，不僅以天價收購樹立了行業(yè)并購估值的新標(biāo)桿，而且對全球港口業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響。
二、全球港口業(yè)并購的特點(diǎn)
港口是航運(yùn)業(yè)的重要配套設(shè)施，作為基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)的組成部分，港口業(yè)并購呈現(xiàn)出一些特點(diǎn)。
(一)并購的國際化程度高
港口是全球物流鏈的重要組成部分，對世界貿(mào)易的發(fā)展具有極其重要的作用。例如，在英國，95％的對外貿(mào)易量是通過港口而到達(dá)國際市場的，中國90％以上的外貿(mào)也是通過港口完成的。作為承擔(dān)全球貿(mào)易的主力運(yùn)輸方式，航運(yùn)業(yè)是諸種運(yùn)輸方式中全球化程度最高的，而服務(wù)于航運(yùn)業(yè)的港口，投資與布局也呈全球化格局。因此，相比一般的行業(yè)及交通運(yùn)輸中公路、鐵路、機(jī)場等子行業(yè)，港口業(yè)的全球化程度都明顯較高。
與此相應(yīng)，港口業(yè)并購的全球化特征也很突出。根據(jù)Thomson公司并購專業(yè)數(shù)據(jù)庫SDC的資料，從1980年到2007年的1235宗并購案例中，跨國并購有489例，占40％，其中在2005-2007年并購期的346宗并購案例中，跨國并購占142例，占41％。并且，跨國并購的參與主體行業(yè)地位、交易金額、影響程度等均顯著高于國內(nèi)并購。
(二)政府介入程度深
港口是國家對外的門戶，具有不同于一般產(chǎn)業(yè)的重要戰(zhàn)略意義。許多國家對外資收購本國企業(yè)和資產(chǎn)，特別是涉及國家安全的港口、能源、電信等重要基礎(chǔ)設(shè)施，都設(shè)置了嚴(yán)格的審查程序，甚至在本國企業(yè)面臨被收購的威脅時還直接出面干涉。
2006年2月，DPW收購英國鐵行港口集團(tuán)(P&O)全球業(yè)務(wù)，其中包括美國紐約、新澤西、巴爾的摩、新奧爾良、邁阿密和費(fèi)城等六個港口的業(yè)務(wù)。但是，在美國國會和六個港口所在州政府的堅決反對下，DPW被迫放棄對所收購的美國六個港口業(yè)務(wù)的接管，將其完全轉(zhuǎn)讓給美國公司。印度規(guī)定，外國公司競標(biāo)1億美元以上的港口和航運(yùn)項目必須要通過安全資格審查。2004年和2005年，印度政府部門曾以“國家安全”的理由，拒絕香港的和記黃埔競標(biāo)尼赫魯港的集裝箱碼頭項目與孟買集裝箱碼頭項目的投標(biāo)。
同時，鑒于港口是戰(zhàn)略性資源，以跨國并購的方式獲取港口資源，對母國或地區(qū)的可持續(xù)發(fā)展有重要意義，特別是在母國相關(guān)資源匱乏的情況下，此意義更加突出。因此，從事港口業(yè)跨國并購的公司往往具有政府背景，會受到本國政府的資金等多方面支持，其收購動機(jī)并非純粹出于商業(yè)考慮，其收購行動也并不完全遵照商業(yè)規(guī)則。如DPW是阿聯(lián)酋迪拜酋長國政府企業(yè)Dubai World旗下公司、PSA是新加坡政府控股淡馬錫旗下公司，這些運(yùn)營商在全球范圍縱橫捭闔，背后均得到了其本國政府各種方式的支持。正因為如此，2005年到2006年間，在對英國老牌港口運(yùn)營商P&O的并購爭奪戰(zhàn)中，DPW和PSA才可以輪番報出天價，最終以DPW勝出而告終。
(三)在并購主體中，投資類企業(yè)及金融資本比重高
與一般行業(yè)相比，投資控股企業(yè)及金融資本在港口并購交易中所占比重較高。根據(jù)SDC的統(tǒng)計，在1980-2007年的港口業(yè)并購中，港口運(yùn)營商之間以及船公司等上下游企業(yè)的并購合計占42％，投資控股企業(yè)及金融資本的并購占約40％。近年來，金融資本對港口企業(yè)的并購越來越多，特別是私人股權(quán)投資(PE)、養(yǎng)老基金、保險資金等金融機(jī)構(gòu)，以及一些中東背景的石油資金，這些投資者的介入，極大地活躍了港口并購市場，成為掀起2005年以來港口并購空前的重要推手。港口行業(yè)之所以吸引這些投資者加入，主要是因為其作為基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)具有
相對壟斷性，市場競爭相對緩和，業(yè)務(wù)增長穩(wěn)定，現(xiàn)金流充沛，投資回報可控。
三、DPW并購案例剖析
在港口業(yè)短暫的并購史上，DP World無疑是最令人矚目又最富爭議的一家公司，其依靠幾宗天價的并購而由一個默默無聞的區(qū)域運(yùn)營商一躍成為全球第四大碼頭運(yùn)營商，又因在近期的迪拜債務(wù)危機(jī)中受到波及而再度備受關(guān)注。
DPW是Dubai World下屬的上市公司，Dubai World在其中持股約77％。Dubai World由迪拜政府全資所有，是迪拜政府進(jìn)行全球投資的旗艦公司，也是近期迪拜債務(wù)危機(jī)的主角。
DPW的港口業(yè)務(wù)起始于1972年，直到1999年其業(yè)務(wù)均局限于阿聯(lián)酋本土。1999年到2004年，DPW開始對外擴(kuò)張，擴(kuò)張的區(qū)域主要在臨近的東非、南亞、東歐等新興市場。截至2004年底，DPW在阿聯(lián)酋、沙特、羅馬尼亞、吉布提、印度五個國家經(jīng)營六個集裝箱碼頭，成為一個區(qū)域性的運(yùn)營商。
2004年底到2006年初，DPW以被業(yè)界稱為“天價”的代價收購CSX和P&O，從而一躍成為全球最大的集裝箱碼頭運(yùn)營商之一。CSX和P&O的并購是DPW發(fā)展過程中的驚險一躍。在進(jìn)行這兩項收購時，DPW本身的財務(wù)資源并不充足，收購CSX所需資金相當(dāng)于其全部總資產(chǎn)，收購P&O所需資金相當(dāng)于其總資產(chǎn)的兩倍，凈資產(chǎn)的六倍多。
(一)收購CSX
2005年2月，DPW以高價擊敗競爭對手HPH、PSA等，收購美國環(huán)球貨柜(CSX)，收購代價為12.35億美元。CSX當(dāng)時是全球排名前十位的碼頭運(yùn)營商，主要資產(chǎn)位于亞洲和南美，包括七個已經(jīng)運(yùn)營的碼頭和三個在建或規(guī)劃之中的碼頭。CSX 2004年底賬面總資產(chǎn)8.29億美元，凈資產(chǎn)6億美元，DPW的收購價格12.35億美元，相當(dāng)于市凈率(PB)2.06倍。
CSX 2003年的營業(yè)額約3億美元，凈利潤不超過5000萬美元，DPW的收購價格相當(dāng)于市盈率(PE)24倍。而當(dāng)時，市場上非上市港口資產(chǎn)交易價格范圍為PE 10―15倍。
總之，在當(dāng)時看來，此收購創(chuàng)造了碼頭資產(chǎn)價格的新紀(jì)錄，明顯超出了當(dāng)時市場普遍的預(yù)計水平。
(二)收購P&O
P&O原是倫敦交易所上市公司。2005年11月，DPW出價每股443便士，啟動全面要約收購，總價約合33.3億英鎊，比當(dāng)時股價溢價近50％。11月底，P&O曾同意此收購計劃。之后，PSA出價每股470便士參加競購。DPW隨即將出價提高到520便士，迫使PSA退出。2006年3月，DPW以72億美元的代價完成對P&O收購，P&O從倫敦交易所退市。
P&O當(dāng)時是全球排名前五位的碼頭運(yùn)營商，在十個國家擁有三十二個已經(jīng)運(yùn)營的碼頭。其賬面總資產(chǎn)43.05億美元，賬面凈資產(chǎn)15.07億美元，收購價格72億美元，相當(dāng)于市凈率4.8倍。
2004年，P&O營業(yè)收入22.7億英鎊，港口業(yè)務(wù)EBIT1.54億英鎊，港口業(yè)務(wù)EBITDA2.39億英鎊。收購價格相當(dāng)于2004年EV／EBITDA 18倍，相當(dāng)于2004年EV／EBIT 28倍，市盈率則超過30倍。
因此，當(dāng)時DPW的出價超出市場最大膽的預(yù)測，將全球港口資產(chǎn)估值推到了一個空前的高度。
(三)并購績效分析
1 戰(zhàn)略效果
第一是奠定行業(yè)地位。對CSX的收購?fù)瓿珊螅珼PW的港口業(yè)務(wù)擴(kuò)展到十個國家的十四個碼頭。特別是進(jìn)入亞洲核心的香港和南美市場，成功地從一個區(qū)域性碼頭運(yùn)營商轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛐赃\(yùn)營商。而收購P&O后，DPW港口業(yè)務(wù)擴(kuò)展到二十四個國家的四十九個碼頭，一躍成為全球前五位的碼頭運(yùn)營商。
第二是推動全球網(wǎng)絡(luò)布局。CSX和P&O碼頭資產(chǎn)質(zhì)量良好，且填補(bǔ)了亞洲、南美、澳大利亞、中國內(nèi)地、歐洲等當(dāng)時DPW空白的區(qū)域市場。收購?fù)瓿珊螅珼PW成為地理布局最多元化的碼頭運(yùn)營商。
第三是獲得人才及管理能力。CSX和P&O均擁有大批港口管理人才，兩者特別是P&O擁有港口行業(yè)最先進(jìn)、最成熟的碼頭管理經(jīng)驗，彌補(bǔ)了DPW在全球化碼頭管理方面的欠缺，極大地提升了DPW碼頭的運(yùn)營核心能力及國際化能力，為今后進(jìn)一步擴(kuò)張奠定了基礎(chǔ)。
2 財務(wù)效果
一是拉低了盈利能力。在收購CSX后的2005年，DPW收入增加了46％，但凈利潤下降4％，凈資產(chǎn)收益下降近13％，凈利潤率下降近19％。2006年，收購P&O后，營業(yè)收入增加了四倍多，但EBITDA、EBIT和凈利潤的增幅依次遞減，凈利潤僅增加了不到40％，凈利潤率則下降約27％，凈資產(chǎn)收益率下降近18％。
二是增加了負(fù)債壓力。2005年收購CSX耗資超過12億美元，2006年收購P&O耗資超過72億美元，兩次收購均主要依賴貸款。收購CSX使得其負(fù)債增加了六倍多，資產(chǎn)負(fù)債率高企，流動比率和速動比率均低于安全水平。在實(shí)施收購P&O前，DPW的財務(wù)狀況不足以從銀行取得所需貸款，為此2006年母公司Dubai World向其增加注冊資本64.5億美元。由于母公司的支持，兩起天價收購行動并未從根本上惡化公司的財務(wù)狀況，但增加了母公司財務(wù)壓力，在金融危機(jī)中，Dubai World終于支持不住，爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。近期，DPW已尋求通過出售部分碼頭資產(chǎn)，以換取現(xiàn)金，用于緩解債務(wù)壓力。
總體看，DPW的并購活動從戰(zhàn)略上是成功的，但由于出價較高，且過分依賴財務(wù)杠桿，為金融危機(jī)中陷入困境埋下禍根。
四、結(jié)論與啟示
從以上分析中可得出如下結(jié)論：
首先，跨國并購是企業(yè)在世界范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)超常規(guī)擴(kuò)張的有效手段。特別是在跨國擴(kuò)張時，新建項目不僅周期長，而且會遇到政府審批、市場培育等諸多現(xiàn)實(shí)困難，在合適的時機(jī)實(shí)施并購可能事半功倍。
其次，從短期的財務(wù)效果看，港口業(yè)并購沒有改善企業(yè)的盈利，甚至在很多時候會降低企業(yè)盈利能力，特別是收購溢價過大時。
新時代的發(fā)展下，教師應(yīng)該注重學(xué)生實(shí)踐及綜合能力的培養(yǎng)，不能采用傳統(tǒng)的老師講，學(xué)生記的“滿堂灌”的教學(xué)方法，必須采用多種教學(xué)手段，改良原有的教學(xué)方法，才能很好地完成預(yù)期的教學(xué)目標(biāo)。
(一)注重課堂教學(xué)，鍛煉學(xué)生實(shí)際操作能力國際金融這門課程的學(xué)習(xí)，需要學(xué)生針對其具體金融業(yè)務(wù)進(jìn)行模擬操作。具體如下：通過解讀外匯市場行情，運(yùn)用外匯交易方法：即期、遠(yuǎn)期、掉期、套匯與套利、外匯期貨、外匯期權(quán)、互換交易等來幫助個人、企業(yè)或者銀行來進(jìn)行外匯風(fēng)險管理，規(guī)避匯率波動風(fēng)險；通過學(xué)習(xí)貿(mào)易融資業(yè)務(wù)：福費(fèi)廷業(yè)務(wù)、保理業(yè)務(wù)、出口信貸業(yè)務(wù)的運(yùn)用來幫助進(jìn)出口企業(yè)合理收匯和付匯，從而鍛煉學(xué)生的實(shí)際操作能力，為學(xué)生在銀行、證券、保險、基金等金融機(jī)構(gòu)和跨國公司投融資部門做應(yīng)用型金融工作奠定一定的基礎(chǔ)。
(二)豐富教學(xué)案例，鞏固學(xué)生理論聯(lián)系實(shí)際能力通過案例教學(xué)，讓學(xué)生在實(shí)際的背景和具體的教學(xué)情境中去積極思考問題，主動探索，培養(yǎng)學(xué)生分析實(shí)際問題、解決實(shí)際問題的能力。例如：自2008年6月起，源于美國的因次級抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩，最后，致使全球主要金融市場隱約出現(xiàn)流動性不足的次貸危機(jī)；以及自自2009年以來在歐洲部分國家爆發(fā)的債務(wù)危機(jī)———?dú)W債危機(jī)。通過讓學(xué)生分析危機(jī)產(chǎn)生的原因，探討歐債危機(jī)和次貸危機(jī)的關(guān)系，從而提出一些能夠緩解或解決危機(jī)的具體措施等，做到讓學(xué)生主動分析這些具有熱點(diǎn)實(shí)時性的案例，鍛煉和培養(yǎng)學(xué)生的案例分析能力。
(三)深化校內(nèi)外實(shí)訓(xùn)，培養(yǎng)學(xué)生專業(yè)技能目前，國內(nèi)的高校已經(jīng)逐步普及的教學(xué)模式為：校內(nèi)實(shí)訓(xùn)與校外實(shí)訓(xùn)相結(jié)合的教學(xué)方法，加強(qiáng)了學(xué)生技能訓(xùn)練和能力鍛煉，且營造鞏固課堂教學(xué)內(nèi)容，以達(dá)到更好的教學(xué)目的。國際金融涉及的內(nèi)容雖然比較抽象，但是和現(xiàn)實(shí)相聯(lián)系的知識也比較多、可操作性較強(qiáng)，提高國際金融課程的教學(xué)效果，培養(yǎng)學(xué)生的專業(yè)技能，必須將校內(nèi)實(shí)訓(xùn)和校外實(shí)訓(xùn)相結(jié)合。校內(nèi)實(shí)訓(xùn)可以在日常的教學(xué)中結(jié)合模擬教學(xué)軟件，讓學(xué)生模擬相關(guān)角色，身臨其境感受逼真的職業(yè)氛圍，培養(yǎng)學(xué)生多思、多問、多說的習(xí)慣，來增進(jìn)學(xué)生對專業(yè)知識和技能的理解與掌握。校外實(shí)訓(xùn)，可以通過到企業(yè)、銀行、證券外匯公司的參觀學(xué)習(xí)，進(jìn)行現(xiàn)場的操作等，結(jié)合課程教學(xué)目標(biāo)而開展系統(tǒng)性實(shí)踐性教學(xué)，來檢查學(xué)生對于國際金融理論知識的掌握，以及培養(yǎng)學(xué)生國際金融實(shí)踐的專業(yè)操作能力。
(四)多種語言教學(xué)，真正實(shí)現(xiàn)國際化國際金融是存在國家與地方上的貿(mào)易關(guān)系，因此針對語言溝通上的缺陷，需要教師在語言上面方便學(xué)生以后的就業(yè)做出指導(dǎo)，目前英語是國際化語言，所以在教學(xué)過程中，最起碼也應(yīng)該做到“雙語教學(xué)”，真正意義上實(shí)現(xiàn)“國際化”。但是，在深度學(xué)習(xí)英文中，一定要擺正學(xué)生的學(xué)習(xí)態(tài)度，一定要以國際金融實(shí)訓(xùn)基本原理和理論為主，不要轉(zhuǎn)變成了英文的側(cè)重學(xué)習(xí)，這樣不僅沒有實(shí)現(xiàn)效果上的提高，反而起到了反作用，另外教師本身一定要明白雙語教學(xué)的實(shí)質(zhì)，避免造成學(xué)生對雙語課程內(nèi)容掌握過于淺顯，來提高學(xué)生的綜合能力。
作者：周穎芳單位：江蘇常熟中等專業(yè)學(xué)校
在合肥南大門的黃金地段，聳立著一座超200米的高檔樓宇，這不僅是合肥經(jīng)開區(qū)的地標(biāo)性建筑，更是安徽國厚金融資產(chǎn)管理有限公司在不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域的神來之筆――國厚大廈。
“這僅是國厚資產(chǎn)在不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域運(yùn)作成功的案例之一，我們的主要業(yè)務(wù)，簡單來說就是把‘不良資產(chǎn)’轉(zhuǎn)化為‘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)’。不良資產(chǎn)，或者說問題資產(chǎn)，本質(zhì)是放錯了地方，資源進(jìn)行了錯誤的配置。這些資產(chǎn)在一般人看來，是避之唯恐不及的包袱和累贅，但對于少數(shù)專業(yè)機(jī)構(gòu)，其中不乏‘沙里淘金’的機(jī)會。” 董事長李厚文告訴《決策》。
當(dāng)時間撥回到2014年，在我國經(jīng)濟(jì)步入“新常態(tài)”的宏觀背景下，銀行業(yè)不良貸款率逐年上升，地方金融風(fēng)險逐漸暴露，各地迫切需要有專業(yè)機(jī)構(gòu)來處置和收購金融不良資產(chǎn)，國厚資產(chǎn)應(yīng)運(yùn)而生，是經(jīng)省級人民政府批準(zhǔn)設(shè)立、財政部備案和銀監(jiān)會核準(zhǔn)的首批五家地方金融資產(chǎn)管理公司（地方AMC）之一，也是當(dāng)時中西部省份唯一一家地方AMC。
短短三年時間，國厚資產(chǎn)逆勢而上，成為地方AMC創(chuàng)新發(fā)展的行業(yè)翹楚。國厚資產(chǎn)快速崛起的背后，有著怎樣經(jīng)營秘訣與徽商精神？
用金融工匠精神
創(chuàng)造行業(yè)新價值
據(jù)銀監(jiān)會公布數(shù)據(jù)顯示，2016年末，商業(yè)銀行不良貸款余額15123億元，較上季末增加183億元；2017年3月末，銀行關(guān)注類貸款余額5.4萬億元，占全國貸款5%左右；逾期90天以上貸款與不良貸款之比是109%。這說明不良資產(chǎn)存在低估，上升趨勢并沒有改變。同上一輪政策性的壞賬處置相比，本輪不良資產(chǎn)是在激烈的市場競爭環(huán)境下，因產(chǎn)能過剩而形成，壞賬的債權(quán)人更加多元化，其中包括金融債權(quán)、企業(yè)間三角債等不良資產(chǎn)，處置難度也更大。
“巨大的不良資產(chǎn)市場是機(jī)遇也是巨大的挑戰(zhàn)。”李厚文認(rèn)為，對地方AMC而言，能否切實(shí)抓住時代機(jī)遇、緊緊圍繞不良資產(chǎn)收購處置核心業(yè)務(wù)，并運(yùn)用投行手段，大力開展針對問題企業(yè)的債務(wù)重組、企業(yè)重整、債轉(zhuǎn)股等難度大、周期長的業(yè)務(wù)，通過不斷攻堅克難，扎扎實(shí)實(shí)練好真功夫，成為真正具有工匠精神的債務(wù)重組專家，努力把更多的“問題資產(chǎn)”轉(zhuǎn)化為“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”，是最終形成具有自身特色核心競爭力的關(guān)鍵。
“自2014年4月成立以來，國厚資產(chǎn)以‘為金融機(jī)構(gòu)解難，為地方政府解圍，為中小企業(yè)解困’為使命，積極參與省內(nèi)不良資產(chǎn)的收購處置，在債務(wù)重組、企業(yè)重整、債轉(zhuǎn)股等具體業(yè)務(wù)開展方面積累了諸多成功案例和經(jīng)驗。”
2014年，李厚文依托國厚資產(chǎn)自身優(yōu)勢，充分發(fā)揮化解區(qū)域金融風(fēng)險的核心功能，積極參與原“澳中財富中心”項目的收購處置，從而使得曾經(jīng)的“省內(nèi)最大單體爛尾樓”煥發(fā)新生。如今，這座超200米的國厚大廈，還將逐步發(fā)展完善，成為以金融服務(wù)為特色的區(qū)域總部中心。
在銅陵市PCB產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)面臨擔(dān)保鏈債務(wù)危機(jī)時，國厚資產(chǎn)通過設(shè)立運(yùn)作產(chǎn)業(yè)并購重組基金，順利完成該企業(yè)3.25億元債務(wù)重組工作，幫助其產(chǎn)業(yè)鏈核心企業(yè)盤活重整、扭虧為盈，及時化解了擔(dān)保債務(wù)危機(jī)，保護(hù)了銀行等債權(quán)人的利益。
而針對安慶地區(qū)一家破產(chǎn)重整規(guī)模工業(yè)企業(yè)的1460萬元債權(quán)，國厚資產(chǎn)幫助其全部實(shí)現(xiàn)債轉(zhuǎn)股，成為安徽省首例由地方資產(chǎn)管理公司主導(dǎo)的債轉(zhuǎn)股項目，該企業(yè)得以破繭重生。
目前，國厚資產(chǎn)正在大力參與市場化債轉(zhuǎn)股和問題企業(yè)債務(wù)重組工作，正在開展的重整重組項目包括我省多家曾具有行業(yè)重要影響力的企業(yè)。截至2016年底，國厚資產(chǎn)累計收購處置不良資產(chǎn)240余億元，涉及包括多家國有銀行、股份制銀行、地方銀行在內(nèi)的數(shù)十家銀行和近千家企業(yè)；管理不良資產(chǎn)基金及各類城鎮(zhèn)化基金、產(chǎn)業(yè)基金和中小企業(yè)發(fā)展基金等90余支，管理規(guī)模接約1200億元。公司現(xiàn)有處置項目取得了良好的經(jīng)濟(jì)效益和社會效應(yīng)，在維護(hù)地方金融穩(wěn)定，防范化解區(qū)域不良中起到了積極作用，為促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級，健康穩(wěn)定發(fā)展做出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。公司連續(xù)兩年被地方政府授予“稅收貢獻(xiàn)突出企業(yè)”稱號。
國厚短時間內(nèi)就取得這樣的成績，讓人更好奇其背后的的經(jīng)管理念和發(fā)展路徑。
深耕安徽
撲下身子服務(wù)全省
談到國厚資產(chǎn)的發(fā)展戰(zhàn)略，李厚文告訴《決策》：“我們在運(yùn)作上制定了‘深耕安徽’的發(fā)展戰(zhàn)略，撲下身子服務(wù)全省，全面打造新的核心競爭力。”
“2016年以來，國厚資產(chǎn)在市場化運(yùn)作的前提下，利用自身專業(yè)優(yōu)勢積極推動與省內(nèi)各地市及縣級政府合作，組建和設(shè)立地方資產(chǎn)管理公司，與地方資源優(yōu)勢互補(bǔ)，共同推進(jìn)地方不良資產(chǎn)的重組重整，助力地方經(jīng)濟(jì)在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級中拋卻包袱，輕裝上陣。”
2017年3月初，安徽省政府公布了《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的實(shí)施意見》（皖政辦〔2017〕13號），該文件中要求全省各地要加快研究組建或充實(shí)地方Y(jié)產(chǎn)管理公司，進(jìn)一步發(fā)揮地方資產(chǎn)管理公司在參與企業(yè)破產(chǎn)重組和債務(wù)處置中的作用。這一文件，是對國厚資產(chǎn)開展的這項工作的充分肯定，認(rèn)可并推廣了這一做法。
在地方資產(chǎn)管理公司的組建上，國厚也不斷充實(shí)壯大團(tuán)隊，充分發(fā)揮其在不良資產(chǎn)領(lǐng)域的專業(yè)和技術(shù)優(yōu)勢，與四大AMC在業(yè)務(wù)上形成錯位競爭。據(jù)李厚文介紹，目前國厚資產(chǎn)與地方政府合作設(shè)立了銅陵、亳州、池州、宣城、淮北、潛山、岳西、樅陽、桐城、當(dāng)涂、鳳陽、鳳臺、利辛、合肥包河區(qū)等10余家市縣級資產(chǎn)管理公司，計劃到年底，基本建成覆蓋全省主要區(qū)域的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，將深耕安徽的戰(zhàn)略真正做到實(shí)處。“我們在全國率先聯(lián)合金融機(jī)構(gòu)共同開發(fā)了產(chǎn)業(yè)化基金等產(chǎn)品，為安徽各個地市爭取到一千多億的產(chǎn)業(yè)基金、城鎮(zhèn)化基金和不良資產(chǎn)基金等，幫助省內(nèi)各個地方政府解決了融資難題，降低了融資成本，建立起良好的金融生態(tài)。”
國厚通過一系列的措施，對地方導(dǎo)入戰(zhàn)略資源，將問題企業(yè)和問題資產(chǎn)與關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源進(jìn)行整合嫁接，并借助平臺協(xié)同優(yōu)勢，完成了從企業(yè)債務(wù)危機(jī)化解到金融精準(zhǔn)扶貧等一系列經(jīng)典案例，在省內(nèi)取得了良好的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和社會效應(yīng)。
除此之外，為助力全省農(nóng)商行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和升級提供專業(yè)服務(wù)，與省聯(lián)社共同牽頭，面向全省農(nóng)商行成立了“惠農(nóng)金融聯(lián)盟”，搭建起安徽農(nóng)村金融體系與外界專業(yè)機(jī)構(gòu)交流合作的平臺，幫助農(nóng)商行進(jìn)一步提升不良資產(chǎn)處置能力和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)配置能力，以更好地發(fā)揮其在農(nóng)村金融領(lǐng)域的主力軍作用；與徽商銀行、省擔(dān)保等地方金融機(jī)構(gòu)共同出資設(shè)立安徽省征信公司，幫助建立完善地方社會信用體系，有效促進(jìn)省內(nèi)金融生態(tài)圈的健康發(fā)展與服務(wù)創(chuàng)新。
“平臺之上建平臺”
隨著國厚資產(chǎn)團(tuán)隊的不斷壯大，以及與安徽省內(nèi)地市的合作業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)大，如何從內(nèi)在激發(fā)團(tuán)隊活力，進(jìn)行科學(xué)有效管理，是公司持續(xù)快速發(fā)展的關(guān)鍵。為此，國厚資產(chǎn)在行業(yè)內(nèi)率先建立事業(yè)合伙人機(jī)制，在“深耕安徽”的同時，在京、滬、深、港等一線城市和區(qū)域中心城市，與知名機(jī)構(gòu)合作，整合優(yōu)勢資源，搭建起面向全國的不良資產(chǎn)處置產(chǎn)業(yè)鏈體系及投資投行業(yè)務(wù)平臺。李厚文向《決策》分析道：“我們將這種模式稱為市場化的事業(yè)合伙人機(jī)制，采取平臺跟平臺之間合作、在平臺之上再造平臺的舉措，讓優(yōu)勢資源獲得充分利用，建立起國厚的長遠(yuǎn)發(fā)展機(jī)制。”
關(guān)于公司未來的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，李厚文告訴《決策》，按照戰(zhàn)略部署，國厚資產(chǎn)正在逐步建立起深耕安徽、布局全國、面向國際的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。“未來3-5年，我們還將努力把國厚資產(chǎn)打造成為‘大資管’時代的以不良資產(chǎn)管理為特色的綜合金融服務(wù)領(lǐng)域的行家里手。”
今天的國厚，剛剛完成新一輪戰(zhàn)略投資者引進(jìn)，注冊資本增至21.5億元。在原有股東中，東方資產(chǎn)旗下全資子公司上海東興投資控股作為公司主要發(fā)起人之一，起著技術(shù)、品牌和風(fēng)控支撐的重要作用。新股東中，北京文投集團(tuán)和中國保利地產(chǎn)分別以旗下控股平臺入股，繼續(xù)為公司的未來發(fā)展注入戰(zhàn)略資源。在公司本輪增資完成后，國厚資產(chǎn)的資本實(shí)力顯著增強(qiáng)，抗風(fēng)險能力大大提高，同時股權(quán)結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化，公司治理更加科學(xué)完善。“國厚資產(chǎn)下一步就是登陸資本市場，成為一家行業(yè)知名的公眾公司。上市計劃已經(jīng)啟動。”
砥礪前行的“徽駱駝”
2016年10月18日，由安徽省人民政府主辦的第八屆中國國際徽商大會?徽商論壇上，李厚文作為金融行業(yè)中的杰出徽商代表應(yīng)邀出席，并榮獲“十大創(chuàng)新力徽商”的殊榮。“十大創(chuàng)新力徽商”獎項旨在表彰真正具有創(chuàng)新精神和創(chuàng)新成果，為社會作出杰出貢獻(xiàn)的徽商企業(yè)家代表，這一殊榮的獲得，是對李厚文和國厚資產(chǎn)創(chuàng)新金融發(fā)展成果的充分肯定。
李厚文表示，國厚的創(chuàng)新發(fā)展，離不開傳統(tǒng)的“徽商精神”和“家情懷”。正如“國厚”兩字的內(nèi)涵一樣， “國”是指國厚人要有家國情懷和擔(dān)當(dāng)精神，這是時代賦予國厚人的使命，只有國家的穩(wěn)定健康發(fā)展，企業(yè)和個人才有建功立業(yè)的機(jī)會；“厚”是指國厚人要做到厚德載物，練好內(nèi)功，才能堪當(dāng)大任，攀登高峰。
李厚文作為根植安徽的優(yōu)秀企業(yè)家，深受徽文化的熏陶，創(chuàng)立國厚資產(chǎn)成為中西部省區(qū)第一家地方AMC，也充分體現(xiàn)出他作為安徽人血脈里敢為天下先的精神。他說，先生曾親筆題寫“努力做徽駱駝”六個字送給海內(nèi)外的徽商，旨在勉勵大家要成為吃苦耐勞，互助協(xié)作，而又勇于拼搏，敢于創(chuàng)新的“徽駱駝”。自創(chuàng)立國厚資產(chǎn)以來，李厚文一直用“徽駱駝”精神勉勵自己，不斷攻堅克難、創(chuàng)新進(jìn)取、砥礪前行。
底特律房地產(chǎn)崩潰，財政破產(chǎn)，與之相應(yīng)的是，中國大城市房價還在繼續(xù)上漲，京滬廣深領(lǐng)銜，這兩種鏡像值得國人反思。
記得2008年金融危機(jī)后，美國底特律別墅售價兩元錢還沒人買，一晃五年過去，底特律的財政也破產(chǎn)了，房子依然不值錢。當(dāng)?shù)貢r間3月14日，美國密歇根州州長斯奈德對外宣布，將由州政府接手底特律市財政，任命企業(yè)破產(chǎn)重組專家――非洲裔美國人凱文?奧爾為緊急財政管理人，以應(yīng)對這座城市瀕臨破產(chǎn)的局面。據(jù)央視報道，一位投機(jī)商，甚至花了2300美元就買到了5年前可以賣45萬美元的房子。“有人花了1100美元買皮鞋，我卻用它買了兩套房子，現(xiàn)在口袋里還剩100美元。”投機(jī)商茉莉?qū)γ襟w炫耀說。
不管是此前2元錢買別墅，還是兩雙鞋買別墅，可能都是比較極端的案例，但是，這也給中國人提了一個醒，既然房地產(chǎn)市場也是通過價格機(jī)制運(yùn)作起來的，不可能出現(xiàn)只漲不跌的市場。房地產(chǎn)市場泡沫破裂，對于地方經(jīng)濟(jì)破壞力度非常大。
為什么底特律房產(chǎn)價格這么低？資料顯示，計算房產(chǎn)稅的房屋價值是由政府估的，政府估價都比較高。花500美元買房子，政府可能估價30萬美元，每年買房人還要支付6000美元的房產(chǎn)稅，絕對是賠本的買賣。美國購房者第一套房子的房產(chǎn)稅一般為2%，但第二套、第三套的稅收會更高，依此類推，具體稅額各州規(guī)定有些差別。這也意味著購置多套房產(chǎn)將支出更多稅收。房產(chǎn)稅有助漲助跌的功能，當(dāng)房價上漲時，投資價值高于所繳納房產(chǎn)稅，投機(jī)者依然會繼續(xù)投資，如果相反，則會起到助跌作用，因為差價不僅沒有了，還因為絕對價格很高，就算比例不變，但由于基數(shù)很高，所征收的絕對額還是很大。就像漲10%和跌10%一樣，跌幅隨同，但基數(shù)不同，漲跌的絕對額是不一樣的。
底特律失敗的還有一個重要根源，就是政府大規(guī)模地通過固定資產(chǎn)投資，以此拉動經(jīng)濟(jì)增長。哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家格拉澤認(rèn)為，底特律是所謂“大廈集群”的受害者。底特律采用了以大企業(yè)為龍頭、通過大規(guī)模地修建辦公樓、交通設(shè)施等來刺激增長的戰(zhàn)略。這種大工業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施先行的模式，違反了城市多元化的本性，使底特律依賴單一的汽車業(yè)。最終也成為美國汽車業(yè)衰落的直接受害者。底特律雖然依賴單一的汽車產(chǎn)業(yè)，但是畢竟還有一個支柱產(chǎn)業(yè)，我們國家很多城市，沒有任何支柱產(chǎn)業(yè)，就是依靠建房發(fā)展城鎮(zhèn)化，這樣的城鎮(zhèn)化后果非常嚴(yán)重，因為這種模式最大的弊端在于，地方政府還不起債務(wù)要么征稅要么賣地，如果全國大多數(shù)地方政府都這么做，大規(guī)模地債務(wù)危機(jī)解決就成了很大困難，不可能再通過印鈔票來轉(zhuǎn)移財富，解決地方政府所負(fù)擔(dān)的債務(wù)了，不可能再通過房價上漲來轉(zhuǎn)移債務(wù)了，原因很簡單，再這樣做比底特律還要慘。
底特律的崩潰，不僅僅是房地產(chǎn)市場的崩潰，也是政府的崩潰。給我們的啟示是，一旦貨幣幻覺喪失，大規(guī)模地投資就已經(jīng)進(jìn)入了死胡同了。當(dāng)前我們要特別警惕一些沒有實(shí)業(yè)支撐的中小城市淪為鬼城，引發(fā)多米骨牌效應(yīng)。
（朱大鳴，中國資深財經(jīng)評論人，企業(yè)家。全國工商聯(lián)房地產(chǎn)商會房地產(chǎn)經(jīng)理人聯(lián)盟副主席，全國工商聯(lián)房地產(chǎn)商會常務(wù)理事，上海市普陀區(qū)區(qū)政協(xié)委員，上海春之聲集團(tuán)董事長。）
一、引言
2008年全球金融危機(jī)后，為刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，中央政府和央行分別推出了四萬億的財政刺激計劃及擴(kuò)張性的貨幣政策，寬松的政策環(huán)境有利于宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持中高速增長，但伴隨而來的是中國非金融企業(yè)部門債務(wù)迅速累積。據(jù)瑞銀證券估計，2016年底中國非金融部門債務(wù)余額高達(dá)205萬億元人民幣，是國內(nèi)生產(chǎn)總值的2.77倍，高于2015年175萬億元人民幣、2.54倍的同期水平，并繼續(xù)高居全球非金融部門債務(wù)規(guī)模榜首，非金融部門債務(wù)高企也是造成近年來中國總體杠桿率迅速攀升的重要原因。國際經(jīng)驗表明，無論是公共部門還是私人部門，快速上升的負(fù)債率容易誘發(fā)債務(wù)危機(jī)，進(jìn)而導(dǎo)致金融危機(jī)，并最終造成經(jīng)濟(jì)衰退。國際清算銀行研究發(fā)現(xiàn)，信貸占GDP的比重和其長期趨勢之間的區(qū)別若超過10%，三年內(nèi)銀行體系將面臨嚴(yán)重壓力。國際貨幣基金組織研究也發(fā)現(xiàn)，亞洲新興經(jīng)濟(jì)體70%的信貸繁榮最后都以危機(jī)告終，且私人部門債務(wù)與GDP之比的高速增長是一個顯著的金融危機(jī)預(yù)警指標(biāo)。根據(jù)國際清算銀行和國際貨幣基金組織的研究成果，并結(jié)合中國非金融企業(yè)高負(fù)債、低盈利、高融資成本的現(xiàn)狀，可以發(fā)現(xiàn)，非金融企業(yè)部門過度舉債已成為威脅中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融穩(wěn)定的一大隱患。非金融企業(yè)債務(wù)規(guī)模迅速擴(kuò)大關(guān)乎到一旦出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)是否會引起連鎖反應(yīng)并觸發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。雖然到目前為止，我國沒有出現(xiàn)大面積的債務(wù)風(fēng)險，但個別非金融企業(yè)債務(wù)違約事件頻繁發(fā)生，為避免債務(wù)風(fēng)險集聚，加大非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險處置力度刻不容緩。
二、非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險處置方式及比較
（一）非金融企業(yè)債務(wù)處置典型方式
1.債務(wù)重組。債務(wù)重組是非金融企業(yè)債務(wù)處置的一種常見方式。債務(wù)人在無法清償?shù)狡趥鶆?wù)時，通過與債權(quán)人協(xié)商，在雙方自愿的基礎(chǔ)上，修改債務(wù)清償條件，以此減輕債務(wù)人的債務(wù)負(fù)擔(dān)，提高其償債能力。一般情況下，債務(wù)重組有三種單一模式：一是以債務(wù)人資產(chǎn)清償債務(wù)；二是將債務(wù)轉(zhuǎn)為資本，同時債權(quán)人將債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)；三是修改其它償債條件，如免除應(yīng)付而未付利息、降低貸款利率以及減少本金等。但在實(shí)踐中，往往綜合運(yùn)用三種模式。作為一種被廣泛采用的企業(yè)債務(wù)處置方式，債務(wù)重組在處置企業(yè)債務(wù)方面發(fā)揮了積極作用，但同時也存在一些問題。對債務(wù)人而言，債務(wù)重組的優(yōu)勢體現(xiàn)在：一是增加債務(wù)人收益。新的企業(yè)會計準(zhǔn)則規(guī)定，企業(yè)在進(jìn)行債務(wù)重組時，不同形式的入賬價值之間的差額算作重組收益，對于非現(xiàn)金資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，其賬面價值與公允價值之間的差額被視為轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)收益，計入當(dāng)期損益。因為在債務(wù)重組中債務(wù)人的部分債務(wù)或全部債務(wù)將會得到免除，所以相當(dāng)于債務(wù)人在債務(wù)重組中獲得了收益。二是減輕債務(wù)人壓力。在債務(wù)重組過程中，債務(wù)人可通過多種形式償還債務(wù)，如債轉(zhuǎn)股、非現(xiàn)金資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓以及等價于債務(wù)賬面價值的現(xiàn)金支付等，通過這些方式可以減輕債務(wù)人償債壓力。三是盤活部分不易變現(xiàn)的資產(chǎn)或閑置資產(chǎn)。債務(wù)人可以通過債務(wù)雙方自行協(xié)商或法院裁定，采用非現(xiàn)金方式來償還債務(wù)。如用存款償還債務(wù)可提高存款的流動性，用固定資產(chǎn)償還債務(wù)可盤活部分閑置資產(chǎn)，用無形資產(chǎn)償還債務(wù)則能使不易變現(xiàn)的資產(chǎn)變現(xiàn)。對債權(quán)人而言，債務(wù)重組的優(yōu)點(diǎn)在于：一是有助于債權(quán)人盡可能實(shí)現(xiàn)債權(quán)。債務(wù)重組能最大限度地保障債權(quán)人的合法權(quán)益，盡可能多地幫助債權(quán)人收回債權(quán)，避免債務(wù)人破產(chǎn)導(dǎo)致債務(wù)無法償還。二是有助于減少債權(quán)人的資金占用，提高資金周轉(zhuǎn)的靈活性。債務(wù)重組能夠使債權(quán)人回收一部分貨幣資金或非貨幣資產(chǎn)，可以緩解債權(quán)人資金不足的問題。
2.破產(chǎn)和解。當(dāng)債務(wù)人已經(jīng)具備破產(chǎn)條件，且債務(wù)雙方經(jīng)協(xié)商無法自愿達(dá)成修改債務(wù)清償條件的協(xié)議時，為了避免破產(chǎn)清算，債務(wù)人可向法院申請和解，法院受理和解申請后，協(xié)調(diào)債務(wù)雙方就債務(wù)減免或延期償還達(dá)成一致。和解是一種特殊的法律行為，不僅需要參與和解的雙方意見達(dá)成一致，而且需經(jīng)法院裁定認(rèn)可才能生效。破產(chǎn)和解與傳統(tǒng)的破產(chǎn)制度有很大區(qū)別，傳統(tǒng)的破產(chǎn)制度以債權(quán)人為中心，片面強(qiáng)調(diào)債權(quán)人的利益保障，損害了債務(wù)人的利益。以損害債務(wù)人利益的方式來處置債務(wù)風(fēng)險往往造成資產(chǎn)價值貶損，對債務(wù)人而言極不公平。而破產(chǎn)和解的優(yōu)勢就在于：一是保護(hù)了債務(wù)人的合法權(quán)益。破產(chǎn)和解一方面有利于債務(wù)人積極通過經(jīng)營活動保護(hù)企業(yè)商業(yè)秘密，實(shí)現(xiàn)財產(chǎn)保值增值，切實(shí)維護(hù)債務(wù)人利益；另一方面也可以取得債權(quán)人諒解，減免債務(wù)數(shù)額、延長償債期限，避免因破產(chǎn)清算造成資產(chǎn)損失。二是有利于保障債權(quán)利益的最大化。作為一種積極的債務(wù)處置方式，經(jīng)過破產(chǎn)和解，債務(wù)人可供分配的財產(chǎn)價值將大于債務(wù)人財產(chǎn)的破產(chǎn)清算價值，更有利于維護(hù)債權(quán)人的利益。此外，破產(chǎn)和解不僅可以保護(hù)債務(wù)人的權(quán)益免遭更大程度的損失，還能夠節(jié)約清算費(fèi)用，提高債權(quán)清償率以及有效防止債務(wù)人破產(chǎn)逃債、規(guī)避法律的現(xiàn)象。三是兼顧個體利益與社會利益。破產(chǎn)和解是債務(wù)雙方通過協(xié)商，在相互理解和承認(rèn)的基礎(chǔ)上達(dá)成的協(xié)議。在當(dāng)事雙方處置債務(wù)的過程中，債務(wù)人擺脫了經(jīng)營困難，債權(quán)人也避免了更大的利益損失，從而維護(hù)了社會正常的交易秩序，保護(hù)了當(dāng)事人個體利益和社會整體利益。
3.破產(chǎn)重整。破產(chǎn)重整也是非金融企業(yè)債務(wù)處置的一種重要方式。對于那些可能出現(xiàn)或已經(jīng)陷入破產(chǎn)的企業(yè)，如果仍然存在維系價值和再生希望，可經(jīng)各方責(zé)任主體申請，在法院主持和各責(zé)任主體參與下，進(jìn)行業(yè)務(wù)重組和債務(wù)調(diào)整，以擺脫債務(wù)困境、恢復(fù)正常運(yùn)營。破產(chǎn)重整的目的是挽救困境企業(yè)，使債權(quán)人的權(quán)利能?虻玫獎U希?同時可以減輕因破產(chǎn)帶來的社會連鎖反應(yīng)。破產(chǎn)重整無論是對各參與主體，還是對整個社會，都有非常重要的意義。對債務(wù)人而言，破產(chǎn)重整能夠使有繼續(xù)經(jīng)營價值的企業(yè)免遭破產(chǎn)，在合理的制度設(shè)計下清償?shù)狡趥鶆?wù)，使瀕臨破產(chǎn)的債務(wù)人恢復(fù)正常經(jīng)營。對債權(quán)人而言，若重整成功，能有效避免一旦進(jìn)入破產(chǎn)清算后債權(quán)人在債權(quán)清償中利益受損的情況發(fā)生。對社會整體而言，破產(chǎn)重整也能間接保護(hù)非相關(guān)責(zé)任主體的利益，有利于社會經(jīng)濟(jì)的和諧與穩(wěn)定。
4.破產(chǎn)清算。根據(jù)破產(chǎn)法及相關(guān)司法解釋的規(guī)定，如果債務(wù)人不能清償?shù)狡趥鶆?wù)并且資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)或者明顯缺乏清償能力的，債務(wù)人可以申請人民法院破產(chǎn)清算。破產(chǎn)清算往往發(fā)生在企業(yè)出現(xiàn)嚴(yán)重虧損、資不抵債、無法通過和解或重整的方式繼續(xù)生存時，此時企業(yè)毫無救助價值，破產(chǎn)清算是最后的出路。
（二）不同債務(wù)處置方式的比較
總體來看，非金融企業(yè)可通過債務(wù)重組和破產(chǎn)處置來處置企業(yè)債務(wù)，兩者之間的本質(zhì)區(qū)別在于是否采取法律手段。若債務(wù)雙方在協(xié)商基礎(chǔ)上，自愿達(dá)成修改債務(wù)清償協(xié)議，這樣的債務(wù)風(fēng)險處置方式便屬于債務(wù)重組；若企業(yè)出現(xiàn)破產(chǎn)跡象，且雙方在協(xié)商基礎(chǔ)上無法達(dá)成共識，需要借助司法手段，在法院調(diào)解下達(dá)成一致協(xié)議，這樣的債務(wù)風(fēng)險處置方式便屬于破產(chǎn)和解。另外從破產(chǎn)法角度來看，破產(chǎn)和解、破產(chǎn)重整和破產(chǎn)清算也存在明顯差異。破產(chǎn)和解的側(cè)重點(diǎn)主要是在債權(quán)人與債務(wù)人協(xié)商的前提下，通過減免債務(wù)或延緩償債期限，使債務(wù)人擺脫發(fā)展困境、免遭破產(chǎn)，從而維護(hù)正常的社會秩序，既保護(hù)當(dāng)事人的個體利益，也避免社會整體利益受損。破產(chǎn)重整的側(cè)重點(diǎn)在于預(yù)防企業(yè)破產(chǎn)，通過調(diào)動各責(zé)任主體的積極性，采取相關(guān)措施，共同拯救陷入困境中的企業(yè)，從根本上增強(qiáng)困難企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營能力。在本質(zhì)上講，破產(chǎn)重整具有清理債務(wù)和救助企業(yè)的雙重目標(biāo)，主要是救助企業(yè)。破產(chǎn)清算則是在法院宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)后，由破產(chǎn)管理人對破產(chǎn)財產(chǎn)進(jìn)行清算、處置，并按照法律規(guī)定的程序?qū)ζ飘a(chǎn)財產(chǎn)進(jìn)行分配的一套制度。
三、對四川非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險處置的調(diào)查
（一）四川非金融企業(yè)債務(wù)總體規(guī)模不斷擴(kuò)大，風(fēng)險顯著上升
1.銀行貸款規(guī)模迅速增長引發(fā)非金融企業(yè)貸款質(zhì)量下移，不良貸款率回升。2009-2016年，四川非金融企業(yè)銀行貸款增長迅速（見圖1），貸款余額從2009年末的13475.84億元增加至2016年末的29692.90億元，貸款同比增速大幅回落后趨于平穩(wěn)，年平均增速14.3%。從貸款投向看，大量貸款流向煤炭、鋼鐵、建材、化工、房地產(chǎn)等行業(yè)，導(dǎo)致貸款過剩。隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行周期，貸款過剩行業(yè)經(jīng)營效益普遍下滑，部分企業(yè)陷入虧損，使得銀行不良貸款率回升。
2.直接融資規(guī)模急速擴(kuò)大導(dǎo)致非金融企業(yè)資產(chǎn)回報率降低，債務(wù)違約風(fēng)險上升。2009年，四川非金融企業(yè)通過股票市場融資314.69億元，到了2016年，融資總額達(dá)到了374.56億元，增長了19.0%（見表1）。2009年，四川非金融企業(yè)發(fā)行債券21只，融資金額197.53億元；2016年增加至441只，融資金額高達(dá)2186.83億元。直接融資規(guī)模擴(kuò)大也導(dǎo)致企業(yè)杠桿率和資產(chǎn)負(fù)債率迅速升高，經(jīng)營風(fēng)險不斷加大。近年來宏觀經(jīng)濟(jì)形勢不景氣導(dǎo)致企業(yè)股票價格下跌降低了企業(yè)資產(chǎn)回報率，而資產(chǎn)回報率的下降又驅(qū)使企業(yè)股價進(jìn)一步下跌，形成惡性循環(huán)。企業(yè)發(fā)行債券無法按期兌付也加大了債券市場違約風(fēng)險。2015年12月17日，四川圣達(dá)集團(tuán)有限公司“12圣達(dá)債”未能按期付息及兌付回售債券本金，成為全省首例非金融企業(yè)債券違約事件。
3.民間金融市場異軍突起導(dǎo)致金融違法犯罪活動增多，民間金融市場亂象叢生。2009年以來，四川非金融企業(yè)民間融資規(guī)模呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長，到2014年3季度末達(dá)到了1307.35億元的歷史最高值。雖然近年來全省加大了對民間金融市場的整治，嚴(yán)厲打擊非法集資，但民間融資規(guī)模仍舊維持在600億元左右。隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行以及民間金融市場監(jiān)管的缺失，企業(yè)因參與民間融資導(dǎo)致出現(xiàn)債務(wù)風(fēng)險的事件時有發(fā)生。據(jù)不完全統(tǒng)計，截至2016年末，全省約有533家企業(yè)因涉及民間融資導(dǎo)致資金周轉(zhuǎn)困難、資金鏈斷裂、資不抵債甚至破產(chǎn)。部分融資中介非法集資、私放高利貸、詐騙跑路等現(xiàn)象更是頻繁出現(xiàn)。
（二）四川非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險紛繁復(fù)雜
2015年末四川全省存量重點(diǎn)風(fēng)險企業(yè)2406家，對外負(fù)債5095億元，不良貸款余額近504.4億元，風(fēng)險企業(yè)逐年增加，風(fēng)險跨行業(yè)蔓延，從產(chǎn)能過剩行業(yè)向其上下游擴(kuò)散，從鋼鐵、機(jī)械、化工、批發(fā)零售業(yè)向酒類、農(nóng)副產(chǎn)品加工、食品醫(yī)藥和信息科技業(yè)擴(kuò)散。四川非金融企業(yè)在債務(wù)規(guī)模迅速擴(kuò)大的同時，債務(wù)風(fēng)險積聚也在加快。2013年以來，四川先后發(fā)生了川威、二重、科創(chuàng)等大型企業(yè)集團(tuán)及下屬企業(yè)幾十億至數(shù)百億債務(wù)逾期，甚至出現(xiàn)個別欠債企業(yè)老板“跑路”、困難企業(yè)嚴(yán)重資不抵債的極端事件。目前陷于債務(wù)困境的企業(yè)形式多樣，既有國有企業(yè)，也有民營企業(yè)；既有大中型企業(yè)，也有小微企業(yè)；既有產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)，也有限制行業(yè)企業(yè)。
（三）四川非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險處置成功案例
在嚴(yán)峻形勢下，部分企業(yè)積極開展自救，并在政府、金融機(jī)構(gòu)、第三方合作伙伴的共同努力下，采取適合自身實(shí)際情況的債務(wù)風(fēng)險處置模式，成功化解債務(wù)風(fēng)險（見表2）。
A公司是四川一家知名化工企業(yè)集團(tuán)，轄內(nèi)擁有一家上市子公司。發(fā)生債務(wù)危機(jī)后，A公司在當(dāng)?shù)卣罅χС窒拢ㄟ^債務(wù)重組與債權(quán)銀行達(dá)成貸款展期協(xié)議，并利用政府幫扶資金和減持上市公司股份套現(xiàn)，及時還清了銀行貸款本息。B公司作為四川一家生豬屠宰及肉類制品、腌臘制品加工?N售企業(yè)，在2015年生豬市場行情持續(xù)向好的形勢下，不斷加大債務(wù)融資，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，增加市場供應(yīng)。到了2015年下半年，隨著生豬市場供需逐漸飽和，在面臨省內(nèi)大型肉類加工企業(yè)的強(qiáng)大競爭和貸款逐漸到期的前提下，企業(yè)瀕臨破產(chǎn)。從企業(yè)融資結(jié)構(gòu)看，主要是銀行擔(dān)保貸款且多為固定期限貸款，貸款結(jié)構(gòu)清晰簡單，因此企業(yè)在進(jìn)行債務(wù)風(fēng)險處置時選擇了破產(chǎn)和解。通過政府和法院協(xié)調(diào)，債務(wù)雙方達(dá)成一致意見，債權(quán)銀行對貸款進(jìn)行展期，在展期內(nèi)不抽貸，企業(yè)通過生產(chǎn)自救有效緩解了債務(wù)壓力。C公司作為四川一家集農(nóng)工貿(mào)及物流為一體的國家級民營農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)，在無法與債權(quán)人達(dá)成一致協(xié)議的情況下，通過破產(chǎn)重整的方式，引入省內(nèi)一家頗具實(shí)力的農(nóng)牧公司作為重整投資方，盤活了不良資產(chǎn)，其之所以選擇破產(chǎn)重整的方式就是考慮到C公司作為地方龍頭企業(yè)，在拉動地方經(jīng)濟(jì)增長和吸納勞動力就業(yè)方面發(fā)揮著重要作用。D公司作為地方國企，2004年便因效益下滑陷入停產(chǎn)狀態(tài)，當(dāng)?shù)卣鲇诰S護(hù)地方經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的穩(wěn)定，一直對企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)貼。當(dāng)企業(yè)完全淪為僵尸企業(yè)后，政府協(xié)調(diào)相關(guān)債務(wù)人向法院申請破產(chǎn)清算。在合理確定企業(yè)剩余資產(chǎn)清算價值、妥善安置好職工生活后，破產(chǎn)清算正式實(shí)施。
調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，雖然部分企業(yè)債務(wù)風(fēng)險處置取得了良好成效，但也有大量企業(yè)債務(wù)風(fēng)險處置面臨諸多難題。其根本原因在于：一是地方政府協(xié)調(diào)難度較大，處置進(jìn)度緩慢。地方政府通過成立臨時性領(lǐng)導(dǎo)小組，召開協(xié)調(diào)會促使銀行等債權(quán)人采取一致行動，成立幫扶組等形式幫助企業(yè)處置債務(wù)風(fēng)險，但由于領(lǐng)導(dǎo)小組各成員法定職責(zé)不明晰、協(xié)調(diào)事項不到位，反而拖延了債務(wù)風(fēng)險處置進(jìn)程。二是部分企業(yè)不愿依靠破產(chǎn)制度進(jìn)行自我保護(hù)，極少真正進(jìn)入市場化破產(chǎn)程序。三是現(xiàn)行金融稅收等立法、執(zhí)法體制與企業(yè)破產(chǎn)法存在不協(xié)調(diào)乃至沖突，導(dǎo)致金融債權(quán)、其他商業(yè)伙伴的貿(mào)易債權(quán)以及職工的勞動債權(quán)依法合理處置難度較大。
四、政策建議
（一）銀行業(yè)機(jī)構(gòu)要加大信貸風(fēng)險的監(jiān)測排查，加強(qiáng)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險管理和處置
一是加大摸排力度，制定應(yīng)對預(yù)案。重點(diǎn)關(guān)注鋼鐵、煤炭、水泥等產(chǎn)能過剩行業(yè)信貸投放情況及貸款損失情況，合理評估影響，制定前瞻性的風(fēng)險應(yīng)對預(yù)案。二是完善治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化業(yè)績考核機(jī)制。對問題企業(yè)的不良貸款應(yīng)及時如實(shí)反映，適時采取現(xiàn)金清收、貸款重組、呆賬核銷、批量轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司等手段，保證信貸資產(chǎn)質(zhì)量得到真實(shí)反映，避免本息損失進(jìn)一步擴(kuò)大。三是分類施策，制定有針對性的處置措施。對暫時出現(xiàn)資金困難，又確有訂單、有市場的企業(yè)，可通過延期支付、擔(dān)保代償、債務(wù)重組等處置措施；對于債務(wù)規(guī)模較大、債權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜的企業(yè)，按照“一企一策”的原則，通過債轉(zhuǎn)股、可轉(zhuǎn)債、信貸資產(chǎn)置換等方式幫助企業(yè)化解債務(wù)危機(jī)。
（二）政府及金融監(jiān)管部門要加強(qiáng)對非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險的甄別，及時出臺風(fēng)險處置方案
一是政府相關(guān)部門應(yīng)及時建立相應(yīng)的風(fēng)險監(jiān)測機(jī)制，及時掌握企業(yè)債務(wù)風(fēng)險狀況，對出現(xiàn)債務(wù)風(fēng)險的企業(yè)，要根據(jù)企業(yè)自身特點(diǎn)和風(fēng)險類型，分類處置或引導(dǎo)企業(yè)采取適當(dāng)?shù)奶幹梅绞剑桓恪耙坏肚小保乐固幹貌划?dāng)引發(fā)新的風(fēng)險。二是金融監(jiān)管部門應(yīng)建立合理的政策激勵機(jī)制，在經(jīng)濟(jì)下行期適當(dāng)提高對不良貸款率的容忍度，放寬不良貸款核銷條件，同時鼓勵金融機(jī)構(gòu)對符合條件的問題企業(yè)貸款進(jìn)行展期，為企業(yè)擺脫債務(wù)困境爭取時間。三是財稅部門應(yīng)適時出臺配套的財稅政策，對符合條件的問題企業(yè)，主動減稅降費(fèi)，減輕企業(yè)債務(wù)壓力。
中國股市在過去半年多的時間里，一路高歌猛進(jìn)，上證指數(shù)自去年底兩千多點(diǎn)接連攀升至6月15日5178點(diǎn)的高位，許多人甚至預(yù)言中國股市將創(chuàng)造人類歷史上最大的“牛市”。然而好景不長，在其后三周，A股市場上演了由配資清理所引發(fā)的暴跌血案，出現(xiàn)了急速暴跌的驚魂時刻。在13個交易日內(nèi)，上證指數(shù)、中小板指、創(chuàng)業(yè)板的最大跌幅分別達(dá)到了26.7%、32%、36.6%，下跌幅度與暴跌周期均已超出2007年的“5.30”。
此次股災(zāi)暴跌嚴(yán)重程度，對比歷史上海外牛市的中期調(diào)整也不遑多讓。本輪A股創(chuàng)業(yè)板和中小板最大跌幅已與1987年美國股災(zāi)相當(dāng)，但耗時更短，單個交易日平均跌幅更大。在連續(xù)大跌中，滬深兩市市值蒸發(fā)了21萬億元之多，戶均損失超過42萬元，市值蒸發(fā)總量相當(dāng)于一個深交所的全部股票市值。
雖然股災(zāi)之后，“國家隊”大規(guī)模入市，運(yùn)用各種方法手段救市，股市危機(jī)已初步得到緩解，但由股市暴跌所引發(fā)的社會恐慌還在延續(xù)，對于股災(zāi)所引發(fā)的系統(tǒng)性金融危機(jī)的擔(dān)憂亦在引發(fā)諸多人的擔(dān)憂。對于當(dāng)前由股災(zāi)蔓延成金融危機(jī)的可能性，不能不加以警惕與預(yù)防。
分析歷史上的金融危機(jī)，其根源是資本市場表現(xiàn)長期與基本面背離且得不到收斂，若存在高杠桿融資維持泡沫，則泡沫破滅后危機(jī)的深度和長度將急劇加深。通過比較歷史上主要金融危機(jī)及其救市途徑的比較，我們可以初步得出以下幾點(diǎn)啟示：
（1）股票市場有自身漲跌規(guī)律。所有的股災(zāi)均發(fā)生在股票價格偏高時期，而且泡沫化程度越高，跌幅越深。
（2）杠桿工具會放大股市的波動。比如美國1929年股災(zāi)、1987年股災(zāi)、中國臺灣1990年股災(zāi)。
（3）新興經(jīng)濟(jì)體在推動金融自由化過程中容易出現(xiàn)股災(zāi)，在資本賬戶開放、金融創(chuàng)新工具增加的過程中，政府監(jiān)管體系不完善，投資者對新環(huán)境不熟悉。比如1989年日本股災(zāi)、1990年中國臺灣股災(zāi)、1997年亞洲金融危機(jī)。
（4）如果股災(zāi)發(fā)生在經(jīng)濟(jì)周期上升期或降息周期，股市具有較強(qiáng)的恢復(fù)能力且調(diào)整較淺較快，有基本面或政策面資金面的支撐。比如美國1987年股災(zāi)、2011年受債務(wù)危機(jī)沖擊，美國經(jīng)濟(jì)處在經(jīng)濟(jì)周期上升期和低利率時代；但是如果股災(zāi)發(fā)生在經(jīng)濟(jì)周期下降期或加息周期，股市恢復(fù)力較弱且調(diào)整較深，比如美國1929年大蕭條、2008年次貸危機(jī)、日本1989年股災(zāi)。
（5）政府救市是正常的逆周期調(diào)節(jié)，該出手時就出手。面對系統(tǒng)性金融風(fēng)險時，政府果斷出手是政府慣例。回想97年亞洲金融危機(jī)時的香港，很難想象，如果沒有當(dāng)時香港政府的果斷出手干預(yù)，已經(jīng)淪為超級提款機(jī)的香港將會面臨何等災(zāi)難，以及其對內(nèi)地造成連鎖反應(yīng)。更為深刻的案例是歐央行行長德拉吉曾在2012年歐債危機(jī)最為嚴(yán)峻的時候，曾拋出“whatever it takes to save the euro”（不惜一切代價維持保衛(wèi)歐元）。此舉讓歐央行在市場恐慌之際，力挽狂瀾，重拾市場信心，避免歐元危機(jī)爆發(fā)。
（6）股災(zāi)發(fā)生時政府救市要及時有效，防止股災(zāi)對金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過大傷害。雖然金融危機(jī)過程中，各國具體的救市策略各有差別，但成功的救市政策涵蓋四大方面：補(bǔ)充流動性、政府表態(tài)提振信心、修改規(guī)則限制做空、經(jīng)濟(jì)刺激政府救助等。
中國股市還沒有經(jīng)歷過“真正像樣的金融危機(jī)”的洗禮，嚴(yán)重缺乏“應(yīng)對金融危機(jī)”的實(shí)踐經(jīng)驗和制度準(zhǔn)備，且此次股災(zāi)來得快、造成的損害極大，影響極大。古語講“亡羊補(bǔ)牢，未為晚也”，吸取和總結(jié)此次股災(zāi)的經(jīng)驗教訓(xùn)，避免下一次類似事件的發(fā)生是需要政府、監(jiān)管機(jī)構(gòu)包括所有投資者所認(rèn)真思考的。雖然經(jīng)過多年發(fā)展，中國的資本市場依然還很年輕，甚至可以說此次股災(zāi)的來襲，是中國資本市場的“幸運(yùn)”，是成長路上所必須交付的“學(xué)費(fèi)”，但這昂貴的學(xué)費(fèi)也必須換回未來更好的成長。（作者/秦逸飛，SCC所羅門資本大中華區(qū)CEO）
關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；中國進(jìn)出口；中歐貿(mào)易；經(jīng)濟(jì)增長；發(fā)展對策
一、2007年4月2日，美國第二大次級抵押貸款公司——新世紀(jì)金融（New Century Financial Corp）宣布申請破產(chǎn)保護(hù)、裁減54%的員工
以此為開端，美國次貸危機(jī)逐步升級，這副“多米諾骨牌”迅速蔓延，席卷全球。世界各國經(jīng)濟(jì)陷入空前困境。
世界主要金融市場之一的歐洲經(jīng)濟(jì)體在此次金融危機(jī)中的波動幅度劇烈。正如GSR投資咨詢公司高級戰(zhàn)略分析師T.D Stevens所說，“歐洲的問題不會比美國的小。”受美國次貸危機(jī)的影響，從2008年第三季度開始，歐洲經(jīng)濟(jì)一路下滑，各項關(guān)鍵指標(biāo)呈現(xiàn)低靡狀態(tài)。時隔美國金融危機(jī)爆發(fā)已5年時間，歐洲經(jīng)濟(jì)仍未走出低谷。根據(jù)IMF預(yù)測，2013年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長將在-0.9%和0.3%之間。歐洲經(jīng)濟(jì)依舊不容樂觀。
二、美國次貸危機(jī)對中歐貿(mào)易的影響
歐盟是當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)實(shí)力最強(qiáng)、一體化程度最高的國家聯(lián)合體，是世界上最大的貿(mào)易集團(tuán)，對世界經(jīng)濟(jì)有重要的影響力。隨著中國的入世、歐盟的擴(kuò)大和實(shí)力的增強(qiáng)，中歐間的貿(mào)易發(fā)展突飛猛進(jìn)，比重持續(xù)提升。自2004年歐盟和中國貿(mào)易重要地位確立以來，歐盟連續(xù)多年均為中國的第一大貿(mào)易伙伴國。
由于美國次貸危機(jī)的爆發(fā)導(dǎo)致歐洲經(jīng)濟(jì)衰退，中國對歐盟的出口也因此受到了嚴(yán)重沖擊。如表一所示，由于受美國次貸危機(jī)影響，2009國際市場需求大幅萎縮，中國對外貿(mào)易受到重創(chuàng)，其中，對歐盟出口額從2008年的2706.8億美元降至2362.8億美元，縮窄19.4%。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2009年中國GDP增長僅有9.2%，這其中很重要的原因在于出口的銳減[1]。分析表一不難發(fā)現(xiàn)，中國出口額下降幅度最大的并不是風(fēng)暴眼中的美國，而是中國的第一大貿(mào)易伙伴國---歐盟。
表一 2008-2009年中國四大貿(mào)易伙伴進(jìn)出口情況統(tǒng)計
單位：億美元
年度 國家（地區(qū)） 貿(mào)易額 同比增長 貿(mào)易總額占比 出口 同比增長 出口總額占比
2008年 歐盟 4255.80 19.50% 16.60% 2706.80 21.80% 22.00%
美國 3337.40 10.50% 13.00% 2330.90 9.60% 11.60%
2009年 歐盟 3640.90 -14.50% 16.50% 2362.80 -19.40% 19.66%
美國 2982.60 -10.63% 13.50% 2208.20 -12.50% 18.38%
資料來源：海關(guān)總署
三、后金融危機(jī)時代中歐進(jìn)出口貿(mào)易的現(xiàn)狀
2013年我國第一貿(mào)易伙伴國歐盟在我國進(jìn)出口貿(mào)易中的占比有不同程度下降。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，我國與歐盟進(jìn)出口總額為2592.1億美元，下降3.1%，其中，出口額1566.3億美元，下降3.9%；進(jìn)口額1025.8億美元，下降2.0%[2]。盡管歐盟仍維持我國第一大貿(mào)易伙伴地位，但與第二大伙伴美國的占比差距正在逐漸縮小。
隨著歐債危機(jī)的深入，受歐盟市場復(fù)蘇情況以及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況影響，中歐貿(mào)易呈如下特點(diǎn)。
1. 歐盟購買力下降決定我國出口形勢
在雙邊貿(mào)易中，我國為產(chǎn)品供給方，歐盟為消費(fèi)方，即歐盟的有效需求是我國出口數(shù)額的大小的決定因素。其GDP下降，其需求能力下降，我國對歐盟的出口也會隨之下降。歐盟委員會2月22日公布的數(shù)據(jù)報告顯示，2013年歐盟經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)衰退，預(yù)計GDP將萎縮0.3%[2]。處于經(jīng)濟(jì)萎靡購買力下降的歐盟，對我國對歐的出口產(chǎn)生了很大的負(fù)面影響。
2. 我國勞動力價格上升降低市場競爭力
我國勞動力價格不斷上升，而越南、印度等其他勞動力豐富的國家，其價格沒有太大變化。歐債危機(jī)以來，我國勞動成本正在失去原有的廉價優(yōu)勢。相比之下，歐盟從孟加拉國、柬埔寨等亞洲國家的進(jìn)口有所增浮以紡織品為例，去年1-5月自孟加拉國的進(jìn)口增加36%[3]。
3. 貿(mào)易保護(hù)壁壘的增加，加劇貿(mào)易摩擦程度
受國際金融風(fēng)暴影響，近年來歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)萎靡，失業(yè)率增高，內(nèi)需不足。歐盟為了促進(jìn)凈出口，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長，其對中國這一主要進(jìn)口市場，采取了一系列貿(mào)易保護(hù)措施，嚴(yán)重影響了中歐貿(mào)易的正常發(fā)展。
四、保持中國對外貿(mào)易良好發(fā)展的對策
歐盟是我國第一貿(mào)易伙伴，其經(jīng)濟(jì)狀況與我國對外貿(mào)易發(fā)展有著深遠(yuǎn)意義。當(dāng)前全球處于復(fù)雜敏感的多變時期，世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性、不穩(wěn)定性有增無減。歐美債務(wù)危機(jī)陰霾不散，國際市場風(fēng)險不斷加大，全球貿(mào)易增速回落。面臨如此嚴(yán)重風(fēng)險，中國必須時刻關(guān)注國際經(jīng)濟(jì)形勢，積極應(yīng)對，合理實(shí)施對外戰(zhàn)略措施。
1. 優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)、提升產(chǎn)品核心競爭力，穩(wěn)住老市場
歐盟、美國一直以來是我國兩大貿(mào)易伙伴，也是我國主要出口市場。在歐洲市場萎縮、美國市場剛剛復(fù)蘇的背景下，中國必須依據(jù)國際市場變化趨勢優(yōu)化出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升產(chǎn)品核心競爭力。歷史以來，中國出口產(chǎn)品以勞動密集型為主，成本低廉的國際競爭優(yōu)勢為中國經(jīng)濟(jì)增長作出巨大貢獻(xiàn)，但是，目前中國產(chǎn)品在外國市場的占有率已經(jīng)很高，在被金融風(fēng)暴席卷的國際市場中，低端產(chǎn)品的銷售呈現(xiàn)停滯不前的狀態(tài)。為適應(yīng)國際市場變化、滿足國際市場消費(fèi)需求，中國企業(yè)必須進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，正如業(yè)內(nèi)人士所說，在此特殊背景下，中國企業(yè)必須重新定位產(chǎn)品，打造自主品牌。應(yīng)該逐步擺脫對廉價、低利潤率產(chǎn)品的依賴，向附加值更高的制成品轉(zhuǎn)變，不斷提高產(chǎn)品品質(zhì)、科技含量，營造品牌，把勞動、技術(shù)、資本進(jìn)行聯(lián)系和創(chuàng)新，提升產(chǎn)品檔次，從而增強(qiáng)國際競爭力，穩(wěn)住歐盟等國際主要市場。
2. 積極開拓新興市場
當(dāng)下，歐洲已成為中國出口最大拖累。降低對歐美地區(qū)的貿(mào)易依賴成為中國進(jìn)出口增長的良好出路。盡管從絕對量上，新興市場短期內(nèi)還不能取代歐美國家的重要地位，但長期來看努力開發(fā)新興市場來彌補(bǔ)傳統(tǒng)市場缺口是有有效的、可行的。近年來，新興市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，巴西、東盟、印度、俄羅斯、南非等國已成為中國出口最大的支撐。相對于歐、美、日等發(fā)達(dá)國家，中國有低勞動力成本和大型國有企業(yè)的低資本成本的優(yōu)勢，出口商品低廉，有助于刺激發(fā)展中國家的消費(fèi)需求，從而拉動中國出口的增長。
3. 對外貿(mào)易戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)變
以出口為導(dǎo)向是中國傳統(tǒng)貿(mào)易戰(zhàn)略方針。為了鼓勵出口，中國政府實(shí)施多項優(yōu)惠政策，如：出口補(bǔ)貼，出口退稅等。這些措施在擴(kuò)大出口的同時，也給國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來了許多負(fù)面影響。在現(xiàn)如今的國際形勢下，不惜代價促進(jìn)出口、關(guān)注貿(mào)易順差的戰(zhàn)略模式已不再適宜。中國必須盡快實(shí)現(xiàn)數(shù)量增長向質(zhì)量增長的轉(zhuǎn)變，更加重視提升產(chǎn)品國際競爭力、國民福利水平和保持貿(mào)易平衡等。
4. 政策性支持的不斷完善
面對當(dāng)今國際市場格局，中國政府已清楚意識到拉動投資、以出口為導(dǎo)向的貿(mào)易策略不利于經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。為支持產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，促進(jìn)企業(yè)科研創(chuàng)新，中國應(yīng)積極采用財政政策，不斷出臺鼓勵和限制措施，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變。包括：制定實(shí)施支持循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的財政政策、健全生態(tài)補(bǔ)償機(jī)制、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級、支持發(fā)展先進(jìn)制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)、加大支持科技體制改革與投入力度、支持自主創(chuàng)新、完善財稅扶持政策、引導(dǎo)企業(yè)增加科技投入、建立促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新的財稅制度。
5. 積極應(yīng)對貿(mào)易保護(hù)主義、妥善處理貿(mào)易摩擦
受國際金融危機(jī)的深層次影響和歐洲債務(wù)危機(jī)的雙重壓力，全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)遲緩，保護(hù)主義明顯抬頭。以歐盟為例，歐盟將其失業(yè)問題與中國出口相聯(lián)系，將中國作為替罪羊，接二連三地向中國實(shí)施貿(mào)易保護(hù)主義，直指中國產(chǎn)品的不安全性等問題。面對貿(mào)易保護(hù)主義的抬頭，如不積極應(yīng)對，中國出口勢必深受其害。一方面，中國應(yīng)提升產(chǎn)品質(zhì)量和附加值，合理調(diào)整出口產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，站穩(wěn)國際市場地位，另一方面，應(yīng)進(jìn)一步加大外貿(mào)交涉力度、采取法律辯護(hù)、公關(guān)游說等多種方法積極應(yīng)對。2011年中國河北興茂輪胎有限公司的標(biāo)志性勝訴就是一個成功案例。
6.穩(wěn)中求進(jìn)，擴(kuò)大內(nèi)需
歐債危機(jī)仍在蔓延深化，面對國際經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險，中國應(yīng)更好的利用國內(nèi)條件維持經(jīng)濟(jì)的增長。投資、消費(fèi)和出口是拉動GDP增長的三大動力，考慮中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢和國情特點(diǎn)，消費(fèi)具有平穩(wěn)優(yōu)勢。擴(kuò)大內(nèi)需可以在改善人民的生活的同時，降低經(jīng)濟(jì)增長對國際市場的依賴。
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