時間：2023-05-30 10:16:52
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇企業(yè)投資債券，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
摘 要 近年來，隨著市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，我國企業(yè)會計制度也處在不斷的發(fā)展與完善的過程中，與此同時，在會計準則中對不同的會計科目處理方法也在不斷的進行更改，長期債券投資是當(dāng)前一項較為重要的會計核算科目，對其進行會計處理時，應(yīng)當(dāng)以企業(yè)會計準則為基準，采用正確的核算方法，才能夠確保核算結(jié)果的準確性。本文就主要針對長期債券投資會計處理的相關(guān)問題進行簡單的探討。
關(guān)鍵詞 企業(yè)會計準則 長期債券投資 會計處理
債券是政府、金融機構(gòu)、工商企業(yè)等直接向社會借債籌措資金時，向投資者發(fā)行，并且承諾按照一定利率政府利息并按約定條件償還本金的債權(quán)債務(wù)憑證。從本質(zhì)上說，債券可以認為為債務(wù)的證明書，其體現(xiàn)了債券的購買者與債券的發(fā)行者之間的債務(wù)關(guān)系。同時，債券也可以看成是一種有價證券，債券在上市流通之前，需要對債券的利息進行事先確定，從這一方面來說，債券也可以認為一種固定利息證券。
一、長期債券投資概述
長期債券投資，指的是投資期限超過一年的債券投資活動，通常企業(yè)進行長期債券投資的目的是為了獲得穩(wěn)定的經(jīng)收益。長期債券投資具有兩個顯著的特點：第一是投資的時間較長，持有期限最少應(yīng)當(dāng)超過一年；第二是投資的目的不是為了獲得其他企業(yè)的剩余資產(chǎn)，而是通過債券投資獲得高于銀行儲蓄存款利率的利息，并且按時收回本金。
二、長期債券投資的賬務(wù)處理
1.購買長期債券：
小企業(yè)購入債券作為長期投資項目時，應(yīng)當(dāng)按照債券的票面價值，借記長期債券投資，貸記銀行存款，并且按照二者的差異價格進行借記或者是貸記長期債券投資。如果在購買債券的過程中，企業(yè)支付的實際購買價格中包含了已經(jīng)到期，但是卻尚未領(lǐng)取的債券利息，則應(yīng)當(dāng)按照其實際的賬面價值，借記長期債券投資，貸記應(yīng)收利息。并且按照其實際支付的價款以及相關(guān)的稅費，貸記銀行存款，按照差異價格進行計入。
2.持有長期債券：
在企業(yè)長期債券的持有期間，應(yīng)當(dāng)對債務(wù)人應(yīng)付利息部分的，按照分期付款的方式進利息收入的計算，并且需要對一次還清的長期債券投資票面價值進行詳細的計算，這時可以借記應(yīng)收利益，貸記投資收益。如果按照一次性將本息全部付清進行利息收入的計算，則借記長期債券投資，貸記投資收益。當(dāng)遇到債務(wù)人應(yīng)付利息日，則應(yīng)當(dāng)按照應(yīng)當(dāng)分攤的實際周期計算溢折價的金額，借記或者貸記投資收益，貸記或者借記長期債券投資。
3.長期投資債券到期
當(dāng)企業(yè)持有的長期債券到期需要收回投資時，應(yīng)當(dāng)按照收回的實際本金或者是利息的金額，借記銀行貸款，貸記長期債券投資，而應(yīng)收未收的利益收入則應(yīng)當(dāng)計入到應(yīng)收利息科目中。在針對長期債券投資進行處理時，一般是按照處置的收入，借記銀行貸款，貸記長期債券投資。按照應(yīng)收未收的利息收入，貸記應(yīng)收利息，借記投資收益。
三、對長期債券投資進行會計處理時需要注意的問題
1.長期債券投資時機支付的價款中，包含已到期而尚未領(lǐng)取的債券利息，這時應(yīng)當(dāng)作為一個單獨的應(yīng)收科目進行核算；在實際支付的價款中包含尚未到期的債券利息，其已經(jīng)成為了投資成本中的一部分，并且應(yīng)當(dāng)作為一項單獨的核算科目在長期追債券投資中進行核算。對于已經(jīng)購入的長期債券所發(fā)生的相關(guān)費用，如果其金額較小，則可以在購入時一次性計入損益，而如果金額較大，則需要計入到投資成本中，并且需要進行單獨核算。
2.企業(yè)持有的以此還本付息的債券投資，應(yīng)當(dāng)將未收利息在投資收益確認時進行核算，并且通過其增加賬面價值，對債券投資進行分期付息，不對賬面價值產(chǎn)生影響。
3.長期債券投資溢價或者是折價的計算，應(yīng)當(dāng)按照以下公式：債券投資溢價或折價=（債券投資成本-包合在投資成本中的相關(guān)費用-包含在投資成本中的債券利息）-債券面值”。
四、實例分析
企業(yè)在進行長期債券投資時，如果在發(fā)行日購買，則購買價款中不包含利息；如果在發(fā)行日與到期日之間購買，則支付的價款中會包含一部分利息的費用，其中可能包括已付息但是尚未領(lǐng)取的利息，也可能包括尚未到期的利息。如A公司在2010年5月1日，以120萬元的價格購入B公司在2009年1月1日發(fā)型的五年期債券，全面價值為100萬元，年利率為8%，到期還本，每年年末支付一次利息。如果該債券在2009年的利息由于一些特殊因素而沒有領(lǐng)取，則A公司在本次支付的價款中，就包含了15個月的利息，其中2009年的利息就屬于以已經(jīng)到期但是尚未領(lǐng)取的利息。而2010年前3個月的利息就屬于尚未到期的利息。按照企業(yè)準則中的規(guī)定，應(yīng)當(dāng)對利息進行分別處理，2009年的利息應(yīng)當(dāng)計入到應(yīng)收項目中，借記應(yīng)收利息科目，而2010年前3個月的利息則應(yīng)當(dāng)計入到投資成本中，也就是借記“長期債券投資—債券投資（應(yīng)計利息）”科目中。在企業(yè)會計準則對于長期債券投資的相關(guān)規(guī)定中，分期付息的債券投資，應(yīng)計未收利息于確認投資收益時作為應(yīng)收利息單獨核算，不增加投資的賬面價值。因此在考慮該利息的計入時，應(yīng)當(dāng)對應(yīng)收利息進行沖減。這時A公司在2010年年末對本年度的9個月利息進行核算時應(yīng)當(dāng)計入到應(yīng)收項目中，這樣在2010年的利息就被劃分為兩個部分，即前3個月的利息和后9個月的利息，其中前3個月的利息已經(jīng)在購入債券時計入到投資成本中，后9個月的利息則要計入到應(yīng)收賬目中。A公司在進行會計處理時，一方面要對應(yīng)收項目進行沖減，另一方面則要對投資成本進行沖減。
結(jié)束語：關(guān)于長期債券投資的會計處理，我國現(xiàn)行的準則與法規(guī)中都進行了明確的規(guī)定，為此在進行會計處理時，要以企業(yè)會計準則為基準，采取適應(yīng)的處理策略，確保長期債權(quán)投資的費用和利息都能夠得到合理的處理，以此促進小企業(yè)財務(wù)管理效率的不斷提升。
參考文獻：
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關(guān)鍵詞：企業(yè)債券；二級市場；債券信用評級
一、企業(yè)債券的概念
1.企業(yè)債券的概念
企業(yè)債券是企業(yè)為籌集資金，依照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債券。企業(yè)債券代表著發(fā)債企業(yè)和投資者之間的一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系，債券持有人是企業(yè)的債權(quán)人，不是所有者，無權(quán)參與或干涉企業(yè)經(jīng)營管理。企業(yè)債券和股票一樣，同屬有價證券，可以自由轉(zhuǎn)讓。
在外國，因其發(fā)債主體只限于股份有限公司，企業(yè)債券和公司證券兩個名稱可以在同一個意義上使用，兩者有時可以混稱，但按國際通行叫法應(yīng)稱為公司證券。在我國，企業(yè)債券的概念、范圍較寬。按《企業(yè)債券管理條理》規(guī)定，發(fā)債企業(yè)泛指具有法人資格的各類性質(zhì)的企業(yè)，包括股份制公司，應(yīng)此，公司證券在我國也稱企業(yè)債券。
2.企業(yè)債券的基本要素
企業(yè)債券是一種籌資手段和投資工具。作為體現(xiàn)債權(quán)債務(wù)憑證，其基本要素主要由以下幾個方面組成+
一是發(fā)債主體。在我國，企業(yè)債券的發(fā)行主體是指在我國境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)。企業(yè)按法定程序發(fā)行債券，取得一定時期資金的使用權(quán)及由此帶來的利益，同時又承擔(dān)著舉債的風(fēng)險和義務(wù)，須按期還本付息。除被批準的企業(yè)外，任何單位和個人不得發(fā)行企業(yè)債券。
二是投資人，即債券持有人。其享有按
規(guī)定取得利息和到期收回本金的權(quán)利，但不參與企業(yè)的經(jīng)營管理，對企業(yè)的經(jīng)營狀況不承擔(dān)責(zé)任。
三是利率。企業(yè)債券利率的高低直接關(guān)系到發(fā)債企業(yè)籌資數(shù)量、籌資成本和投資者的債券利益。企業(yè)債券的利率受投資者對收益率的接受程度、發(fā)債企業(yè)的承受能力和社會信譽、市場利率的變化趨勢和債券期限的長短等因素的影響。
四是期限。從債券發(fā)行日起到償還本息日止的這段時間為債券的期限。企業(yè)通常根據(jù)資金需求的期限、未來市場利率走勢、流通市場發(fā)達程度、債券市場上其他債券的期限情況、投資者的偏好等來確定發(fā)行債券的期限結(jié)構(gòu)。
二、簡析我國企業(yè)債券市場目前存在的問題
從我國企業(yè)債券十多年發(fā)展歷程來看，我國企業(yè)債券市場為國家經(jīng)濟建設(shè)籌集了大量資金，為培育資本市場、促進國企改革、金融體制改革和投融資體制改革作出了積極的貢獻。但是與世界資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀相比（發(fā)行債券是西方企業(yè)的主要籌資渠道，而股標(biāo)籌資占較小部分），與我國的股票、國債市場相比，我國的企業(yè)債券市場相對滯后，無論在發(fā)行規(guī)模還是在二級市場的成熟程度上都存在很大差距，企業(yè)債券在整個證券市場中的地位和作用還沒有得到充分的發(fā)揮。與其它金融產(chǎn)品相比，企業(yè)債券市場的發(fā)展真是舉步維艱。原因何在要回答這個問題必須對我國企業(yè)債券的供求關(guān)系和市場條件作一經(jīng)濟分析。
（一）企業(yè)債券發(fā)行需求約束
1.證券市場的戰(zhàn)略誤導(dǎo)，企業(yè)債券市場末被納入證券市場總體發(fā)展規(guī)劃
我國企業(yè)債券市場欠發(fā)達的深層次制度根源，是政府驅(qū)動型證券市場發(fā)展模式的誤導(dǎo)。政府驅(qū)動模式導(dǎo)致我國證券市場發(fā)展目標(biāo)的二元化’既要承擔(dān)優(yōu)化配置資金的任務(wù)，又要肩負對企業(yè)實行股份制改造，推進經(jīng)濟改革的使命，只有滿足上述二者要求的市場形式才能得到政府扶持和鼓勵。當(dāng)二元目標(biāo)發(fā)生沖突難以兩全時，實際操作中往往是犧牲資金配置效率，以保證經(jīng)濟改革順利進行。這一戰(zhàn)略模式使得企業(yè)債券市場變成政府發(fā)展證券市場實踐中最不受重視的部分。我國企業(yè)債券市場的發(fā)展受到約束的另一具重要原因在于企業(yè)自身存在許多缺陷，主要表現(xiàn)在如企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度不合理、企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不合理、企業(yè)自身缺乏信譽等。
2.缺乏企業(yè)債券定價的人民幣基準利率
基準利率是指資金市場上公認的具有普遍參考價值的利率，是形成其它金融產(chǎn)品的市場價格的基礎(chǔ)。也就是說，要實現(xiàn)利率的市場化和自由化，金融市場上必須有一個被市場參與者普遍認可的基準利率，其它相關(guān)金融產(chǎn)品的價格根據(jù)該利率的水平來制定。從國際金融市場的一般規(guī)律來看，有資格成為這一利率的只能是那些結(jié)構(gòu)合理、信譽高、流通性好的金融產(chǎn)品的利率，而在市場上最具備這一特點的利率就是國債的收益率。因為，國債的發(fā)行主體是國家，其信譽高，投資國債的風(fēng)險最低。國債的發(fā)行量大，流通性好，變現(xiàn)能力。國債發(fā)行時間固定，品種期限結(jié)構(gòu)合理，市場參與者隨時可以得到從3個月期到10年期以上的國債收益率。正是因為國債收益率具有這些特點，金融市場的參與者一般都用此利率作為市場利率的一個基準。在過去很長一段時間里，由于我國國債市場不發(fā)達，在整個金融市場上就沒有一個基準利率。這在客觀上就給企業(yè)債券的定價帶來了困難，在這種情況下確定的企業(yè)債券利率很難對投資者產(chǎn)生吸引力。
3.缺乏科學(xué)的企業(yè)債券定價體系
由于缺乏市場公認的基準利率，因此，在為企業(yè)債券定價時，只能采取行政方法來確定。如政府有關(guān)部門規(guī)定，企業(yè)債券的票息不能高于同期銀行存款的40％.實踐證明這種定價方法極不合理，因為，這種定價方法沒有考慮信用的價值。根據(jù)這個規(guī)定，無論企業(yè)信譽好壞，償還能力強弱，以及投資者承擔(dān)風(fēng)險的大小，只要發(fā)行債券的期限相同，債券品種的價格就一樣，這在客觀上就給企業(yè)債券的價格信號造成了混亂。而且，實際上，我國發(fā)行的許多企業(yè)債券利率比同期國債收益率還低，這就限制了投資者購買企業(yè)債券的積極性。
（二）企業(yè)債券投資需求的約束
1.二級市場發(fā)育不成熟，企業(yè)債券流動性差
我國企業(yè)債券市場的一級市場雖然發(fā)展緩慢，但畢竟在前進。而目前我國企業(yè)債券的二級市場幾乎處于停滯狀態(tài)，表現(xiàn)在上市品種少、規(guī)模小、交易量不大。企業(yè)債券二級市場發(fā)展緩慢的直接后果是企業(yè)債券的變現(xiàn)能力差，投資者一旦需要資金，手中的債券卻賣不出去，企業(yè)債券等于銀行定期存款，甚至還不如定期存款（定期存款可提前支取，而企業(yè)債券不能），債券的優(yōu)越性不能體現(xiàn)出來，影響投資者的信心。企業(yè)債券二級市場滯后必然會反過來影響一級市場的發(fā)行，從而制約了企業(yè)債券市場的總體發(fā)展。
2.企業(yè)債券的品種、期限單一，缺乏金融創(chuàng)新自1988年我國發(fā)行企業(yè)債券以來，企業(yè)債券的發(fā)行品種基本上一個模式’重點建設(shè)債券或中央企業(yè)債券或地方企業(yè)債券、期限2－3年、到期一次還本付息、統(tǒng)一利率等，幾年一貫制，缺乏靈活與金融創(chuàng)新，對投資者吸引力不大，即使有投資者，其面對的企業(yè)信用風(fēng)險和利率風(fēng)險很大，企業(yè)債券市場只能是死氣沉沉，冷冷清清。
3.缺乏權(quán)威的評級機構(gòu)，企業(yè)債券信用評級不規(guī)范
在我國，發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)對其發(fā)行債券情況的信息披露極少，投資者對企業(yè)債券的風(fēng)險性，流動性，安全性和收益性缺乏充分了解。這樣，中介機構(gòu)特別是信用評級機構(gòu)科學(xué)而客觀的信用等級評定，就成為債券市場上融資者與投資者溝通的橋梁。目前我國雖然也出現(xiàn)了許多中介機構(gòu)，如會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、信用評級機構(gòu)，每次發(fā)行的企業(yè)債券也都有信用評級，但由于缺乏客觀的標(biāo)準，甚至許多中介機構(gòu)給錢就蓋章，缺乏職業(yè)道德。結(jié)果，許多被中介機構(gòu)評為AA級的企業(yè)債券，仍出現(xiàn)了到期不還的現(xiàn)象。投資者就不得不對中介機構(gòu)的客觀、中立和公正表示疑慮，從而使中介機構(gòu)失去了投資者的信任。
三、我國企業(yè)債券市場的發(fā)展思路
我國企業(yè)債券市場狀況與發(fā)展極不適應(yīng)，這一問題己越來越受到政府的重視和市場的關(guān)注，也為越來越多的理論和實際工作者所認識到。隨著我國經(jīng)濟體制的順利推進，我國的企業(yè)債券市場必然獲得長足的發(fā)展。但企業(yè)債券市場的發(fā)展將是一個長期的過程，在這一過程中，需要大力創(chuàng)造條件，加強對企業(yè)債券的運作管理，努力培育和推動我國企業(yè)債券市場的全面發(fā)展。
1.轉(zhuǎn)變證券市場的發(fā)展戰(zhàn)略，擴大企業(yè)債券的發(fā)行額度，提高資金的配置效率
（1）理順股票、國債和企業(yè)債券三者的關(guān)系，明確企業(yè)債券的主體地位。就靜態(tài)而言，股票、國債與企業(yè)債券三個市場所吸納的資金量的確表現(xiàn)為此消彼長相互替代。然而從動態(tài)和結(jié)構(gòu)看，三者則呈現(xiàn)出相互補充相互促進的關(guān)系。近期我國債券的發(fā)行，特別是上市公司的融資債券以及非上市公司的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行，有助于減輕股市擴容的壓力。因此，在證券市場發(fā)展指導(dǎo)思想上，不應(yīng)當(dāng)簡單化地把企業(yè)債券同股票、國債對立起來。
（2）擴大企業(yè)債券的發(fā)行額度，滿足一些經(jīng)營優(yōu)良的大企業(yè)的發(fā)展需求。目前我國已具備了對企業(yè)債券的巨大需求，但由于大力發(fā)行企業(yè)債券的系列配套條件還需要在發(fā)展中逐漸完善，我國可以采取逐漸擴大規(guī)模的辦法，最后取消債券發(fā)行的額度控制。在企業(yè)債券發(fā)行額度的結(jié)構(gòu)控制上，我國一方面應(yīng)當(dāng)繼續(xù)保持一些國有重點企業(yè)的發(fā)債需求，另一方面可以安排一部分額度給予一些經(jīng)營業(yè)績優(yōu)良、卻又資金短缺的民營企業(yè)。
2.明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)，嚴格發(fā)債主體，提高企業(yè)信譽
要構(gòu)建真正意義上的企業(yè)債券市場，最根本的是要對企業(yè)產(chǎn)權(quán)進行改革。從根本上說，產(chǎn)權(quán)改革的目的是為了創(chuàng)造出真正的所有者或理性的市場主體。企業(yè)一旦改造成為真正能自主經(jīng)營、自負盈虧、自我約束、自求發(fā)展的法人實體或法律地位獨立、行為自主、責(zé)任自負的市場主體，也就自然成為企業(yè)債券市場上的主體，必然擁有真正的籌資自，企業(yè)債券的發(fā)行必然是企業(yè)自主選擇的結(jié)果。企業(yè)產(chǎn)權(quán)明晰，擁有獨立的財產(chǎn)，企業(yè)根據(jù)市場的供求，基于自身的盈利能力和償債能力，逐步發(fā)展企業(yè)債券的規(guī)模，成為真正的合格的發(fā)行主體，接受市場和投資者的合理約束和監(jiān)督，在真正市場風(fēng)險和回報的環(huán)境中運作，并確保債券的到期償還。同時，要建立企業(yè)債券市場的準入機制，不具備發(fā)行條件的企業(yè)，堅決不能進入企業(yè)債券市場。這樣明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)，嚴格發(fā)債主體，就可以過濾掉一大批不合格的企業(yè)進入債券市場，這對于提高企業(yè)信譽，重建企業(yè)債券形象，樹立投資者信心和規(guī)范舉債企業(yè)的行為將起到很好的作用。
3.對企業(yè)債券的發(fā)行市場進行配套改革
（1）建立人民幣債券市場的基準利率，使發(fā)行利率市場化。利率是企業(yè)債券發(fā)行流通的核心問題之一，在一定程度上對債券市場供求關(guān)系起著決定作用。因此，發(fā)展企業(yè)債券市場要求建立我國的人民幣基準利率，理順資金市場價格，實現(xiàn)利率市場化。市場經(jīng)濟的發(fā)展經(jīng)驗證明，在眾多的金融產(chǎn)品中，能擔(dān)負起人民幣基準利率重任的只能是國債產(chǎn)品。因此，我們要大力發(fā)展國債市場，盡快實現(xiàn)國債發(fā)行利率的市場化，豐富國債期限結(jié)構(gòu)，增強國債利率的基礎(chǔ)參考作用，使企業(yè)債券發(fā)行利率的制定不再比照銀行儲蓄存款利率，而是以同期限國債的收益率為基準利率，并在此基礎(chǔ)上實現(xiàn)包括債券收益率在內(nèi)的利率市場化。
（2）建立科學(xué)的企業(yè)債券定價體系。高風(fēng)險、高回報是市場經(jīng)濟的一個重要法則。根據(jù)這個法則，投資者要想獲得高的投資額，就要承擔(dān)高的風(fēng)險。企業(yè)要想以較低的成本融入資金，就得有較高的信譽。因為不同信譽級別的企業(yè)融入資金所支付的成本是不一樣的。如果說AA級企業(yè)的融資成本為同期國債收率（基準利率）上加30個基本點，CCC級企業(yè)斥應(yīng)該加上200～300個基本點。正因為不同信用級別的籌資者的成本不一樣，這在客觀上迫使企業(yè)改變經(jīng)營機制提高自身信譽和信用級別，并在投資者群體中樹立良好形象。
（3）發(fā)行方式創(chuàng)新，發(fā)行規(guī)模化，降低發(fā)行成本。由于我國企業(yè)債券流通性差，企業(yè)信用級別低或者券商自身銷售渠道不暢等原因，歷年來我國企業(yè)債券的銷售狀況不佳（這兩年略有改觀）。要解決這一問題，就必須進行發(fā)行方式的創(chuàng)新。一是采取利率招標(biāo)的方式，使企業(yè)能選擇發(fā)行成本較低而發(fā)行效率最高的券商，直接降低企業(yè)籌資成本；二是發(fā)行規(guī)模化，管理層應(yīng)適當(dāng)加大中央債券的額度，鼓勵增加單個發(fā)行體的發(fā)行量，企業(yè)債券上網(wǎng)發(fā)行，擴大無紙化債券的比重。
（4）積極推行企業(yè)債券的新品種。品種單一，投資者選擇余地小，這也是我國債券市場、尤其是交易市場發(fā)展緩慢的重要結(jié)癥之一。因此，應(yīng)研究開發(fā)，適時推出一些新品種，如上市公司或準備上市的公司可發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券；外向型公司可適當(dāng)發(fā)行外幣債券；此外，還可推出貼現(xiàn)債券、浮動利率債券、可贖回債券和收益?zhèn)龋赃m應(yīng)市場的需要。
4.積極培育企業(yè)債券的流通市場，提高企業(yè)債券的流動性
我國的企業(yè)債券長期以來一直處于“只發(fā)行，無交易,的狀態(tài)，尤其是地方企業(yè)債券。由于企業(yè)債券交易呆滯，流通性差，加大了投資者對其的風(fēng)險預(yù)期，到期兌現(xiàn)要求增加，使債券的滾動發(fā)行更加困難。因此，發(fā)展企業(yè)債券市場的當(dāng)務(wù)之急，是解決企業(yè)債券的流通問題。
（1）發(fā)展企業(yè)債券的二級市場。二級市場是債券市場的生命線，如果一個市場只有一級市場而無二級市場，那么這個市場就不可能壯大，因此，要建立一個活躍、高效的企業(yè)債券二級市場，為一級市場創(chuàng)造一個良好的環(huán)境。配合利率市場化改革，增加企業(yè)債券的上市品種，逐步放開企業(yè)債券轉(zhuǎn)讓流通價格，使債券在持有期間能合理流動和直接變現(xiàn)，從而推動債券發(fā)行市場的健康發(fā)展。
（2）建立企業(yè)債券的場外交易市場。從一些市場經(jīng)濟發(fā)達國家的經(jīng)驗看，企業(yè)債券二級市場由場內(nèi)交易市場和場上交易券商柜臺交易市場并列構(gòu)成，其中多數(shù)國家以場外市場為主。針對我國目前場外交易市場相對薄弱，應(yīng)重點考慮發(fā)展場外市場。
（3）建立統(tǒng)一的債券登記、保管和清算中心。從各國發(fā)展經(jīng)驗看，金融市場越來越依賴于以先進的電子計算機技術(shù)和現(xiàn)代通訊手段為技術(shù)支持的支付系統(tǒng)和證券結(jié)算系統(tǒng)。我國要發(fā)展證券市場，就應(yīng)建立全國統(tǒng)一的債券保管和清算中心，只有這樣，才可能使我國的債券市場上一個臺階。
5.培育企業(yè)債券的機構(gòu)投資者隊伍機構(gòu)投資者具有專業(yè)知識，能夠?qū)ν顿Y工具的好壞作出自己的判斷，不易出現(xiàn)跟風(fēng)行為，這對于市場的平穩(wěn)發(fā)展是必不可少的；機構(gòu)投資者可以自己的風(fēng)險嗜好進行資產(chǎn)組合，抗御市場風(fēng)險的能力較強；機構(gòu)投資者有一套內(nèi)部和外部制約機制，投資行為比較規(guī)范；機構(gòu)投資者的發(fā)展和壯大有利于二級市場的繁榮。因此，要使我國證券市場走向規(guī)范和成熟，就必須大力發(fā)展機構(gòu)投資者隊伍，確切地說，就是要大力發(fā)展各式各樣的投資基金，（目前我國投資基金己開始起步）如證券投資基金、國債基金、股票基金、企業(yè)債券基金、混合型基金、保險基金等，以滿足各個階層、各種風(fēng)險嗜好的投資者的需要。同時，機構(gòu)投資者隊伍發(fā)展起來后，由于在市場上進行操作的是以專業(yè)人士為主，因此，證券市場的發(fā)展就會更加平穩(wěn)和規(guī)范。
6.建立企業(yè)債券的法律法規(guī)體系，加強政府監(jiān)督建立和完善與企業(yè)債券相關(guān)的各項法律制度，加強監(jiān)管是促進我國企業(yè)債券市場健康發(fā)展的重要舉措。我國管理層應(yīng)當(dāng)在相關(guān)證券法規(guī)的基礎(chǔ)上，進一步完善企業(yè)債券發(fā)行的法律法規(guī)，從而規(guī)范企業(yè)債券市場與交易市場的運作。同時，由債券主管部門對我國的企業(yè)債券市場建立一個有力監(jiān)管體系也是當(dāng)務(wù)之急的。
（1）完善企業(yè)債券的信用評級制度，樹立中介機構(gòu)信譽。企業(yè)債券的信用等級標(biāo)志著債券本身的信任程度和企業(yè)的償債能力。把企業(yè)債券的信用等級公開披露出來，有利于投資者識別和判斷。債券評級由專門的中介機構(gòu)評級公司進行。要建立一個被廣大投資者信任的評價機構(gòu)，就必須建立一套嚴格的對中介機構(gòu)進行監(jiān)督和管理的法規(guī)，使信用評級機構(gòu)對自己的評定結(jié)果負責(zé)。同時，政府有關(guān)部門應(yīng)借鑒國際上通行的信用評級辦法制定一個債券市場信用評級國家標(biāo)準，這樣可防止信用等級極差的企業(yè)債券進入市場，為廣大投資者提供一個選擇投資產(chǎn)品的參考。
（2）完善企業(yè)債券的擔(dān)保制度。強化企業(yè)債券擔(dān)保制度，開展資產(chǎn)抵押、不可撤銷或負連帶責(zé)任等多種擔(dān)保形式，擔(dān)保不落實或虛假擔(dān)保的一律不予批準發(fā)行債券，這是對防范企業(yè)債券違約的一項重要制度。擔(dān)保制度健全的關(guān)鍵在于對企業(yè)違約時處理抵押物的技術(shù)操作問題。西方國家的財團抵押方式值得借鑒。這一方式的特點是以企業(yè)特定的財產(chǎn)（例如容易變賣的產(chǎn)品、原料甚至機器設(shè)備等）為抵押標(biāo)的，比較有利于操作。
（3）建立對債券持有人的利益保護機制。投資購買債券是一種投資行為。投資有收益也有風(fēng)險，爭取收益規(guī)避風(fēng)險，是投資者的共同愿望。因此，有必要在企業(yè)債券市場上建立起對債券持有人利益的法律保護機制，保障投資者債權(quán)的實現(xiàn)，使投資者保持對企業(yè)債券市場的信心。從我國企業(yè)債券市場的實際情況看，建立對債券持有人利益的法律保護機制，需要做好以下兩方面工作：一是增強債券條款的約束力。這要求債券票面上不僅要規(guī)定兌付債券本金和利息的條款，而且在債券上或有關(guān)法律文件中，應(yīng)當(dāng)有兩項主要的契約條款，即同等優(yōu)先清償權(quán)條款和限制抵押條款。二是建立企業(yè)受托人制度。在西方國家這一制度是為了解決人數(shù)眾多的特券人難以集中行使權(quán)利的問題而設(shè)立的，即由發(fā)債公司與信托公司簽訂協(xié)議，如前者不能到期兌付，則持券人將權(quán)力委托給信托公司，讓其統(tǒng)一行使抵押權(quán)以使投資者獲得本金。我國今后在企業(yè)債券發(fā)行中要逐漸引入并完善這一制度。
（4）建立企業(yè)的償債基金。發(fā)債企業(yè)為了保證到期還本付息具有足夠資金，耍建立償債基金制度，可以從每次銷售收入中提取一定比例，也可以從銀行存款中定期劃出一定金額，轉(zhuǎn)存到償債基金專戶中去，這樣日積月累，到期還本付息的資金就有保證。
（5）加強企業(yè)債券市場的信息披露工作，完善公眾監(jiān)督機制。企業(yè)債券兌付困難，企業(yè)債券信譽不佳，原因之一，是資金末按發(fā)債章程規(guī)定合理使用。從外部看，就是信息披露工作沒有做好。因此，要規(guī)范企業(yè)債卷市場的信息披露工作，完善公眾監(jiān)督機制。
參考文獻：
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［2］袁東,中國證券市場論［M］,上海：東方出版社1987
一、我國發(fā)展企業(yè)債券市場的障礙
（一）政府對企業(yè)債券的管制。企業(yè)債券自從出現(xiàn)了1994年～1996年頻繁發(fā)生的到期不能兌付問題后，國家為了防止金融危機的發(fā)生，通過嚴格的準入制度和國家信用擔(dān)保形式來保證市場的穩(wěn)健運行，企業(yè)債券被視為“準國債”。目前，有關(guān)企業(yè)債券的法律法規(guī)主要有《企業(yè)債券管理條例》和《中華人民共和國公司法》，其中對于企業(yè)債券的發(fā)行主體、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行利率、審批程序等進行了嚴格的規(guī)定。政府實行企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模額度審批制度，企業(yè)能否發(fā)債，發(fā)多少債在很大程度上取決于政府的決定。政府的計劃代替了市場供求機制，政府的額度分配取代了優(yōu)勝劣汰的市場選擇機制。利率管制，《企業(yè)債券管理條例》的規(guī)定，企業(yè)債券利率不得高于同期銀行定期存款利率的40％。40％的上浮無法區(qū)分不同的企業(yè)，在目前資本市場預(yù)期收益較高、國家信用機制還不健全的情況下，發(fā)債企業(yè)發(fā)債利率全部達到40％的上限，結(jié)果投資者無法按照債券利率的不同來判別企業(yè)質(zhì)量的好壞，造成優(yōu)質(zhì)企業(yè)債券成本偏高。
（二）現(xiàn)行股權(quán)體制下上市公司融資偏好的扭曲。我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，占67％的國家股、法人股主體代表不到位，企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)存在嚴重的“內(nèi)部人控制”。“內(nèi)部人控制”首先導(dǎo)致公司行為更多地體現(xiàn)人的意志，而不是所有者的意志。股票融資從形式上是一種無風(fēng)險的永久性融資，考慮到企業(yè)債券還本付息的硬約束，人的理性選擇必然是“重股輕債”。由于同樣存在“內(nèi)部人控制”傾向，為追求“內(nèi)部人”利益，國有銀行可以對償還不了貸款的企業(yè)繼續(xù)貸款，通過該企業(yè)歸還舊的貸款和利息等方式實現(xiàn)銀行的賬面盈利。因此，企業(yè)向銀行申請貸款的預(yù)算約束遠遠小于發(fā)行企業(yè)債券直接面對廣大債權(quán)人的硬約束，這大大降低了企業(yè)債券融資的積極性。
（三）投資者的風(fēng)險偏好。從個人投資者來說，人們的投資決策主要有兩種：要么投資，即選擇具有較小風(fēng)險的銀行儲蓄或國債；要么投機，即選擇具有較大風(fēng)險的股票。而企業(yè)債券則介于這兩者之間，常常不是個人投資者的首選。從機構(gòu)投資者來說，企業(yè)債券不像股票那樣具有較大的炒作空間，再加上政府對投資企業(yè)債券的限制，如《企業(yè)債券管理條例》第19條規(guī)定：“辦理儲蓄業(yè)務(wù)的機構(gòu)不得將所吸收的儲蓄存款用于購買企業(yè)債券”，從而將商業(yè)銀行排除在企業(yè)債投資者之外。中國保監(jiān)會頒布的《保險公司投資企業(yè)債券管理暫行辦法》也對保險公司投資企業(yè)債券進行了明確限制：可投資“經(jīng)監(jiān)管部門認可的信用評級機構(gòu)評級在AA級以上的企業(yè)債券”，企業(yè)債券投資比例不得超過保險公司總資產(chǎn)的20％，單個債券購買額度不得超過該債券發(fā)行額的10％和保險公司資產(chǎn)的2％。而在國外，商業(yè)銀行和保險公司是投資企業(yè)債券的重要機構(gòu)投資者。所以我國企業(yè)債券市場缺少足夠機構(gòu)投資者的參與。
（四）債券發(fā)行操作不合理。目前我國主要是通過承銷團營業(yè)網(wǎng)點柜臺發(fā)售實名記賬式企業(yè)債券，這種發(fā)行方式成本高昂。根據(jù)經(jīng)驗數(shù)據(jù)計算，一次規(guī)模為10億元、發(fā)行網(wǎng)點20家的企業(yè)債券發(fā)行所需要的發(fā)行費用在50萬元以上。如果再加上其他間接費用，實名記賬式債券的發(fā)行銷售成本將更高。企業(yè)債券二級市場的不活躍，企業(yè)債券品種少、期限結(jié)構(gòu)不合理等，也影響了企業(yè)債券一級市場的發(fā)行。
（五）信用評級不健全。我國現(xiàn)有評級機制很不健全，評級標(biāo)準不客觀，信用評級的市場價值沒有體現(xiàn)。1997年政府最后一次認可9家公司具有信用評級從業(yè)資格。對于每年規(guī)模最多不超過300億元人民幣且政策性很強的企業(yè)債券市場，這個數(shù)量的機構(gòu)顯然過多。為了生存，一些不規(guī)范的評級行為也混雜其中，這又對信用評級行業(yè)長遠的發(fā)展造成一些負面影響。近兩年在我國的企業(yè)債券市場，多是AAA級債券。為確保企業(yè)債券發(fā)行成功，AAA級企業(yè)債券的發(fā)行者也選擇國家規(guī)定的利率上限，這就給達不到AAA級的債券發(fā)行造成很大的壓力，企業(yè)債券發(fā)行者或選擇放棄或?qū)π庞迷u級機構(gòu)施加壓力，由此加重了我國企業(yè)債券市場高信用等級的現(xiàn)象。
二、發(fā)展我國企業(yè)債券市場對策
根據(jù)上述的我國債券市場發(fā)展的障礙，理論界普遍提出以下對策：
（一）改革企業(yè)債券發(fā)行體制，廢除審批制度，逐步推進利率市場化。發(fā)行規(guī)模應(yīng)由指令性計劃控制改為指導(dǎo)性計劃控制，應(yīng)淡化或者逐步取消計劃規(guī)模管理。發(fā)行公司債券是發(fā)行人的自益，發(fā)行多少、何時發(fā)行、發(fā)行什么種類的公司債券等等，應(yīng)由發(fā)行人自主抉擇，不應(yīng)采取行政手段予以控制。利率市場化則是債券市場最終實現(xiàn)市場化的前提。
（二）逐步完善現(xiàn)代企業(yè)制度，培育公司債券的供給市場。加快以產(chǎn)權(quán)制度為主要內(nèi)容的企業(yè)改制，逐步完善現(xiàn)代企業(yè)制度，從根本上建立起獨立自主、自負盈虧的經(jīng)營機制、風(fēng)險約束機制。建立和健全企業(yè)破產(chǎn)清償制度，塑造公司債券運行機制的微觀基礎(chǔ)。在現(xiàn)代企業(yè)制度尚未真正建立的情況下，可根據(jù)公司債券發(fā)行量及企業(yè)稅后利潤為準提取一定的抵付債券準備金，增強企業(yè)的債務(wù)償付能力。
（三）放開設(shè)立各種投資基金的限制，大力培育公司債券市場機構(gòu)投資者。應(yīng)允許基金公司、社會保障基金投資信用度較高、風(fēng)險較小而投資回報相對較高的公司債券；還可以考慮設(shè)立公司債券市場基金，專門支持公司債券市場的發(fā)展，為公司債券市場引入更多的資金。同時，可以考慮逐步放開外資對公司債券的購買限制。
（四）改革企業(yè)債券流通體制，活躍交易市場。增加企業(yè)債券品種，促進企業(yè)債券交易方式創(chuàng)新。根據(jù)國際發(fā)達市場的經(jīng)驗，包括企業(yè)債券在內(nèi)的債券發(fā)行與交易，95％以上都是在場外市場完成的。讓企業(yè)債券發(fā)行人和投資人根據(jù)需要自主選擇市場發(fā)行債券及進行交易，是穩(wěn)步發(fā)展企業(yè)債券市場的最好選擇。
（五）強化企業(yè)債券市場監(jiān)管體系，規(guī)范發(fā)債企業(yè)行為。（1）建立企業(yè)債券兌付風(fēng)險預(yù)警機制，及時了解發(fā)債企業(yè)的負債狀況、資金運轉(zhuǎn)效率、償債能力、企業(yè)所籌資金用途等方面的信息，化解企業(yè)信用風(fēng)險。（2）實施強制性信息披露制度，要求發(fā)債企業(yè)定期公布中報、年報。同時加大企業(yè)違規(guī)造假處罰力度。（3）強化社會中介機構(gòu)作用，加大其市場參與責(zé)任。社會中介機構(gòu)盡其微觀層面上的風(fēng)險揭示義務(wù)，使全過程監(jiān)管具有連續(xù)性、預(yù)警性。健全企業(yè)信用制度，提高公司債券的可投資性。重塑企業(yè)信用，要以建立現(xiàn)代企業(yè)制度為目標(biāo)。努力完善發(fā)債企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，建立科學(xué)的激勵機制和約束制度，提高發(fā)債企業(yè)的資信水平。
三、大力發(fā)展企業(yè)債券的時機成熟了嗎
企業(yè)債券在我國發(fā)展的最根本阻礙是風(fēng)險的控制問題。政府之所以對債券發(fā)行嚴格控制，也是因為1994年～1996年頻繁發(fā)生的企業(yè)債券到期不能兌付的影響。歷史數(shù)據(jù)顯示，我國企業(yè)債券的發(fā)行在1992年曾經(jīng)歷了一次高峰，從之前的每年30～100億元升到684億元，之后一直到2001年每年發(fā)行量都在100～200億元左右，2002年開始每年都在300～350億元之間，2005年上半年已經(jīng)達到300多億元，2005年全年突破500億元。可以看出，1992年的高峰造成了之后1994年～1996年頻繁發(fā)生的企業(yè)債券到期不能兌付，當(dāng)時只江蘇一省就有50多億元不能兌付，廣東省就更多。所以，政府嚴格限制企業(yè)債券的發(fā)行是明智之舉。
我國企業(yè)債券市場發(fā)育遲緩的原因
在西方，企業(yè)債券市場一直是資本市場的重要組成部分，債券是企業(yè)直接融資的重要渠道之按我國目前企業(yè)債券發(fā)行的規(guī)定來說，“門檻”并不高。如：企業(yè)規(guī)模達到國家規(guī)定的要求（如股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于3000萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于6000萬元）；企業(yè)財務(wù)會計制度符合國家規(guī)定；發(fā)債企業(yè)具有償債能力；企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值；企業(yè)經(jīng)濟效益良好，發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)三年盈利；所籌資金用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策等等。但我國企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模仍然很低，1999年底，我國通過債券融資總額也僅為3000億元左右，對企業(yè)融資所起的作用很有限。這其中的原因主要在于：
l、對企業(yè)債券的認識上存在偏差。我國政府和企業(yè)尚未能把企業(yè)債券當(dāng)作資本市場的重要組成部分，只是當(dāng)作項目資金不足的補充。政府在利率、利息稅等方面的限制使企業(yè)債券收益低，回收周期長，與國債、股票相比在各方面都有劣勢。在企業(yè)改革及金融體制改革不到位的情況下，銀企之間虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系使得銀行不能擺脫對企業(yè)的軟約束。而企業(yè)債券面對的是社會投資者，到期不能還本付息將面臨破產(chǎn)清償?shù)脑V訟，企業(yè)債券的約束力要遠大于銀行債權(quán)的約束力；按《公司法》的要求，發(fā)行股票也只承擔(dān)有限責(zé)任。所以，我國企業(yè)更愿意選擇貸款和發(fā)行股票的融資方式。
2、企業(yè)債券管理的市場化程度低。我國現(xiàn)行的《企業(yè)債券管理條例》是在1993年8月頒布實施的，其核心主要是發(fā)行計劃規(guī)模管理、募集資金投向納入固定資產(chǎn)投資計劃、具體發(fā)行采取審批制，即國家發(fā)展計劃委員會會同中國人民銀行、財政部、國務(wù)院證券委員會擬訂全國企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo)，報國務(wù)院批準后，下達各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市人民政府和國務(wù)院有關(guān)部門執(zhí)行。未經(jīng)國務(wù)院同意，任何地方、部門不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模，并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo)。這種管理方式已不適應(yīng)當(dāng)前的經(jīng)濟環(huán)境。在市場經(jīng)濟條件下，企業(yè)發(fā)行債券籌資完全是一種市場行為。企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展確定所需要的資金量，然后選擇所偏愛的方式籌資。而我國的計劃額度管理發(fā)行體制，即企業(yè)向國家發(fā)展計劃委員會申請企業(yè)債券的發(fā)行額度，經(jīng)計委核準發(fā)行后，再向中國人民銀行報送債券發(fā)行的選擇申請材料。這種“配額制”使很多符合條件的企業(yè)（尤其是非公有制企業(yè)）沒有機會發(fā)行債券。同時，企業(yè)債券的定價采用行政定價方式，缺乏靈活性。由于企業(yè)債券所參照的儲蓄存款利率尚未實現(xiàn)市場化，這使企業(yè)債券有了較大的政策風(fēng)險。我國企業(yè)債券的品種也十分有限，目前發(fā)行的多是期限在3年以下、到期一次還本付息的債券，而且利率單一。
3、企業(yè)債券償付風(fēng)險大。由于認識上的偏差使一些自身管理存在缺陷、財務(wù)管理不善、資金運作效率不高、效益達不到要求的企業(yè)發(fā)行債券，以至干到期不能償還。有資料顯示，我國企業(yè)債券到期不能償還的約占需兌付余額的11％。一些企業(yè)只能用“挖肉補瘡”的辦法從其它渠道拆借資金償還到期債券，這不但加劇了金融市場的風(fēng)險，也給企業(yè)債券市場未來的發(fā)展埋下了隱患。2000年，新《企業(yè)債券上市規(guī)則》雖提高了企業(yè)債券的上市標(biāo)準，實行上市推薦人制度，強化了債券發(fā)行人的信息披露，有利于提高上市債券的質(zhì)量，但這也只能把住上市關(guān)，未能把住發(fā)行關(guān)。
4、企業(yè)債券的信用評級制度不記全。信用評級是投資者非常關(guān)注的信息，它反映了社會對企業(yè)的信任程度，西方國家都有很完善的信用評級制度。我國的信用評級制度尚不完善，全國沒有統(tǒng)一的評估體系和評估標(biāo)準，評級機構(gòu)對投資者也只有道義上的責(zé)任。企業(yè)債券在發(fā)行中采用自愿評級的辦法，實踐中真正去評級的企業(yè)也多是想盡各種辦法評出高等級，而且評級機構(gòu)的跟蹤調(diào)查也很少，不能反映企業(yè)實際經(jīng)營中的變化。這樣既使債券的信譽受到影響，也不利于投資者進行選擇以及政府部門的有效管理。
促進企業(yè)債券市場發(fā)展的幾點建議
1、企業(yè)要充分認識到企業(yè)債券的直要意義。企業(yè)債券并非只是項目資金缺口的補充措施，直接融資也并不單純是指爭取上市額度發(fā)行股票，企業(yè)要把債券真正作為除信貸、股票、外資之外的企業(yè)籌集資金的重要渠道。雖然利用股票融資在企業(yè)效益不佳時也不存在還本付息的壓力，但這種低風(fēng)險也意味著在企業(yè)盈利時新增資產(chǎn)也永遠屬于股東，而企業(yè)債券在償還本息之后新增資產(chǎn)即歸企業(yè)所有。如果有更多的績優(yōu)企業(yè)發(fā)行債券，改變企業(yè)債券的形象，幫助廣大投資者樹立正確的投資意識和風(fēng)險意識，從而也就能引導(dǎo)居民的金融資產(chǎn)由間接投資轉(zhuǎn)向直接投資。
2、政府改變發(fā)行方式、實行市場化運作，激發(fā)企業(yè)發(fā)行債券的潛在需求。完善企業(yè)債券發(fā)行的審批制度，逐步向核準制過渡。政府應(yīng)該取消企業(yè)債券發(fā)行的“配額”控制，嚴格審核企業(yè)的債券發(fā)行申請，監(jiān)督發(fā)行企業(yè)是否公布真實的財務(wù)及經(jīng)營狀況，保證公平競爭秩序等。核準制能夠保證企業(yè)債券質(zhì)量與信譽的提高，避免無舉債能力的企業(yè)發(fā)行債券，也能讓投資者在掌握了更多發(fā)債企業(yè)信息的情況下作出理性的投資行為，規(guī)避不正常的風(fēng)險。
企業(yè)債券市場要尋求發(fā)展，就要對現(xiàn)行的管理體制進行改革，改變現(xiàn)行的信貸資金供給體制，給市場化的融資渠道以發(fā)展空間。首先要有計劃地擴大發(fā)行規(guī)模，實行靈活的發(fā)行方式，如實行由發(fā)行審核委員會統(tǒng)一審批發(fā)行，然后由承銷商在營業(yè)部內(nèi)柜臺發(fā)售，也可采用商業(yè)銀行柜臺分銷的辦法以便于各層次投資者的買賣。此外要鼓勵開發(fā)債券新品種，視企業(yè)經(jīng)濟效益和信用等級的不同，采取多種利率類型，以及多樣化的還本付息方式，為投資者創(chuàng)造更多的選擇機會。在企業(yè)債券定價方面，在改革現(xiàn)行利率體制、人民幣基準利率形成之前，可參照國際證券市場慣例，在同期國債收益率的基礎(chǔ)上，增加幾個基本點，基本點的大小取決于發(fā)行債券企業(yè)的信用等級。同時，要考慮債券承銷與發(fā)行價格掛鉤，形成競爭性的企業(yè)債券發(fā)行市場。
3、有效控制風(fēng)險。在市場準入方面，要核查企業(yè)經(jīng)營管理水平、經(jīng)濟效益和歷年對銀行信貸的償還情況，將企業(yè)債券的發(fā)行與企業(yè)歷史經(jīng)營業(yè)績真正聯(lián)系起來。對違規(guī)發(fā)債的企業(yè)進行嚴肅處理。為規(guī)范企業(yè)發(fā)債的資格，保證投資者能得到真實的信息，必須加強對律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等社會中介機構(gòu)的監(jiān)管，完善企業(yè)債券的信用評級制度，整頓債券評級機構(gòu)，嚴格在由中國人民銀行規(guī)定的9家機構(gòu)進行評級的規(guī)定：強化抵押與債券擔(dān)保人制度，盡可能降低企業(yè)債券的兌付風(fēng)險，以切實保護投資者的利益。對企業(yè)未按發(fā)行公告使用募集資金的行為應(yīng)采取制約手段。有些舉債企業(yè)為了獲得更大的利潤，將募集資金用于其他風(fēng)險大的項目。要解決企業(yè)違約使用資金的問題，只有提升企業(yè)違約成本，采取負激勵手段，才能使企業(yè)。投資者的利益達到一致。
我國企業(yè)債券市場發(fā)育遲緩的原因
在西方,企業(yè)債券市場一直是資本市場的重要組成部分,債券是企業(yè)直接融資的重要渠道之按我國目前企業(yè)債券發(fā)行的規(guī)定來說,“門檻”并不高。如:企業(yè)規(guī)模達到國家規(guī)定的要求(如股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于3000萬元,有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于6000萬元);企業(yè)財務(wù)會計制度符合國家規(guī)定;發(fā)債企業(yè)具有償債能力;企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值;企業(yè)經(jīng)濟效益良好,發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)三年盈利;所籌資金用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策等等。但我國企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模仍然很低,1999年底,我國通過債券融資總額也僅為3000億元左右,對企業(yè)融資所起的作用很有限。這其中的原因主要在于:
l、對企業(yè)債券的認識上存在偏差。我國政府和企業(yè)尚未能把企業(yè)債券當(dāng)作資本市場的重要組成部分,只是當(dāng)作項目資金不足的補充。政府在利率、利息稅等方面的限制使企業(yè)債券收益低,回收周期長,與國債、股票相比在各方面都有劣勢。在企業(yè)改革及金融體制改革不到位的情況下,銀企之間虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系使得銀行不能擺脫對企業(yè)的軟約束。而企業(yè)債券面對的是社會投資者,到期不能還本付息將面臨破產(chǎn)清償?shù)脑V訟,企業(yè)債券的約束力要遠大于銀行債權(quán)的約束力;按《公司法》的要求,發(fā)行股票也只承擔(dān)有限責(zé)任。所以,我國企業(yè)更愿意選擇貸款和發(fā)行股票的融資方式。
2、企業(yè)債券管理的市場化程度低。我國現(xiàn)行的《企業(yè)債券管理條例》是在1993年8月頒布實施的,其核心主要是發(fā)行計劃規(guī)模管理、募集資金投向納入固定資產(chǎn)投資計劃、具體發(fā)行采取審批制,即國家發(fā)展計劃委員會會同中國人民銀行、財政部、國務(wù)院證券委員會擬訂全國企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo),報國務(wù)院批準后,下達各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市人民政府和國務(wù)院有關(guān)部門執(zhí)行。未經(jīng)國務(wù)院同意,任何地方、部門不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模,并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo)。這種管理方式已不適應(yīng)當(dāng)前的經(jīng)濟環(huán)境。在市場經(jīng)濟條件下,企業(yè)發(fā)行債券籌資完全是一種市場行為。企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展確定所需要的資金量,然后選擇所偏愛的方式籌資。而我國的計劃額度管理發(fā)行體制,即企業(yè)向國家發(fā)展計劃委員會申請企業(yè)債券的發(fā)行額度,經(jīng)計委核準發(fā)行后,再向中國人民銀行報送債券發(fā)行的選擇申請材料。這種“配額制”使很多符合條件的企業(yè)(尤其是非公有制企業(yè))沒有機會發(fā)行債券。同時,企業(yè)債券的定價采用行政定價方式,缺乏靈活性。由于企業(yè)債券所參照的儲蓄存款利率尚未實現(xiàn)市場化,這使企業(yè)債券有了較大的政策風(fēng)險。我國企業(yè)債券的品種也十分有限,目前發(fā)行的多是期限在3年以下、到期一次還本付息的債券,而且利率單一。
3、企業(yè)債券償付風(fēng)險大。由于認識上的偏差使一些自身管理存在缺陷、財務(wù)管理不善、資金運作效率不高、效益達不到要求的企業(yè)發(fā)行債券,以至干到期不能償還。有資料顯示,我國企業(yè)債券到期不能償還的約占需兌付余額的11%。一些企業(yè)只能用“挖肉補瘡”的辦法從其它渠道拆借資金償還到期債券,這不但加劇了金融市場的風(fēng)險,也給企業(yè)債券市場未來的發(fā)展埋下了隱患。2000年,新《企業(yè)債券上市規(guī)則》雖提高了企業(yè)債券的上市標(biāo)準,實行上市推薦人制度,強化了債券發(fā)行人的信息披露,有利于提高上市債券的質(zhì)量,但這也只能把住上市關(guān),未能把住發(fā)行關(guān)。
4、企業(yè)債券的信用評級制度不記全。信用評級是投資者非常關(guān)注的信息,它反映了社會對企業(yè)的信任程度,西方國家都有很完善的信用評級制度。我國的信用評級制度尚不完善,全國沒有統(tǒng)一的評估體系和評估標(biāo)準,評級機構(gòu)對投資者也只有道義上的責(zé)任。企業(yè)債券在發(fā)行中采用自愿評級的辦法,實踐中真正去評級的企業(yè)也多是想盡各種辦法評出高等級,而且評級機構(gòu)的跟蹤調(diào)查也很少,不能反映企業(yè)實際經(jīng)營中的變化。這樣既使債券的信譽受到影響,也不利于投資者進行選擇以及政府部門的有效管理。
促進企業(yè)債券市場發(fā)展的幾點建議
1、企業(yè)要充分認識到企業(yè)債券的直要意義。企業(yè)債券并非只是項目資金缺口的補充措施,直接融資也并不單純是指爭取上市額度發(fā)行股票,企業(yè)要把債券真正作為除信貸、股票、外資之外的企業(yè)籌集資金的重要渠道。雖然利用股票融資在企業(yè)效益不佳時也不存在還本付息的壓力,但這種低風(fēng)險也意味著在企業(yè)盈利時新增資產(chǎn)也永遠屬于股東,而企業(yè)債券在償還本息之后新增資產(chǎn)即歸企業(yè)所有。如果有更多的績優(yōu)企業(yè)發(fā)行債券,改變企業(yè)債券的形象,幫助廣大投資者樹立正確的投資意識和風(fēng)險意識,從而也就能引導(dǎo)居民的金融資產(chǎn)由間接投資轉(zhuǎn)向直接投資。
2、政府改變發(fā)行方式、實行市場化運作,激發(fā)企業(yè)發(fā)行債券的潛在需求。完善企業(yè)債券發(fā)行的審批制度,逐步向核準制過渡。政府應(yīng)該取消企業(yè)債券發(fā)行的“配額”控制,嚴格審核企業(yè)的債券發(fā)行申請,監(jiān)督發(fā)行企業(yè)是否公布真實的財務(wù)及經(jīng)營狀況,保證公平競爭秩序等。核準制能夠保證企業(yè)債券質(zhì)量與信譽的提高,避免無舉債能力的企業(yè)發(fā)行債券,也能讓投資者在掌握了更多發(fā)債企業(yè)信息的情況下作出理性的投資行為,規(guī)避不正常的風(fēng)險。
企業(yè)債券市場要尋求發(fā)展,就要對現(xiàn)行的管理體制進行改革,改變現(xiàn)行的信貸資金供給體制,給市場化的融資渠道以發(fā)展空間。首先要有計劃地擴大發(fā)行規(guī)模,實行靈活的發(fā)行方式,如實行由發(fā)行審核委員會統(tǒng)一審批發(fā)行,然后由承銷商在營業(yè)部內(nèi)柜臺發(fā)售,也可采用商業(yè)銀行柜臺分銷的辦法以便于各層次投資者的買賣。此外要鼓勵開發(fā)債券新品種,視企業(yè)經(jīng)濟效益和信用等級的不同,采取多種利率類型,以及多樣化的還本付息方式,為投資者創(chuàng)造更多的選擇機會。在企業(yè)債券定價方面,在改革現(xiàn)行利率體制、人民幣基準利率形成之前,可參照國際證券市場慣例,在同期國債收益率的基礎(chǔ)上,增加幾個基本點,基本點的大小取決于發(fā)行債券企業(yè)的信用等級。同時,要考慮債券承銷與發(fā)行價格掛鉤,形成競爭性的企業(yè)債券發(fā)行市場。
3、有效控制風(fēng)險。在市場準入方面,要核查企業(yè)經(jīng)營管理水平、經(jīng)濟效益和歷年對銀行信貸的償還情況,將企業(yè)債券的發(fā)行與企業(yè)歷史經(jīng)營業(yè)績真正聯(lián)系起來。對違規(guī)發(fā)債的企業(yè)進行嚴肅處理。為規(guī)范企業(yè)發(fā)債的資格,保證投資者能得到真實的信息,必須加強對律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等社會中介機構(gòu)的監(jiān)管,完善企業(yè)債券的信用評級制度,整頓債券評級機構(gòu),嚴格在由中國人民銀行規(guī)定的9家機構(gòu)進行評級的規(guī)定:強化抵押與債券擔(dān)保人制度,盡可能降低企業(yè)債券的兌付風(fēng)險,以切實保護投資者的利益。對企業(yè)未按發(fā)行公告使用募集資金的行為應(yīng)采取制約手段。有些舉債企業(yè)為了獲得更大的利潤,將募集資金用于其他風(fēng)險大的項目。要解決企業(yè)違約使用資金的問題,只有提升企業(yè)違約成本,采取負激勵手段,才能使企業(yè)。投資者的利益達到一致。
我國企業(yè)債券市場發(fā)育遲緩的原因
在西方,企業(yè)債券市場一直是資本市場的重要組成部分,債券是企業(yè)直接融資的重要渠道之按我國目前企業(yè)債券發(fā)行的規(guī)定來說,“門檻”并不高。如:企業(yè)規(guī)模達到國家規(guī)定的要求(如股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于3000萬元,有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于6000萬元);企業(yè)財務(wù)會計制度符合國家規(guī)定;發(fā)債企業(yè)具有償債能力;企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值;企業(yè)經(jīng)濟效益良好,發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)三年盈利;所籌資金用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策等等。但我國企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模仍然很低,1999年底,我國通過債券融資總額也僅為3000億元左右,對企業(yè)融資所起的作用很有限。這其中的原因主要在于:
l、對企業(yè)債券的認識上存在偏差。我國政府和企業(yè)尚未能把企業(yè)債券當(dāng)作資本市場的重要組成部分,只是當(dāng)作項目資金不足的補充。政府在利率、利息稅等方面的限制使企業(yè)債券收益低,回收周期長,與國債、股票相比在各方面都有劣勢。在企業(yè)改革及金融體制改革不到位的情況下,銀企之間虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系使得銀行不能擺脫對企業(yè)的軟約束。而企業(yè)債券面對的是社會投資者,到期不能還本付息將面臨破產(chǎn)清償?shù)脑V訟,企業(yè)債券的約束力要遠大于銀行債權(quán)的約束力;按《公司法》的要求,發(fā)行股票也只承擔(dān)有限責(zé)任。所以,我國企業(yè)更愿意選擇貸款和發(fā)行股票的融資方式。
2、企業(yè)債券管理的市場化程度低。我國現(xiàn)行的《企業(yè)債券管理條例》是在1993年8月頒布實施的,其核心主要是發(fā)行計劃規(guī)模管理、募集資金投向納入固定資產(chǎn)投資計劃、具體發(fā)行采取審批制,即國家發(fā)展計劃委員會會同中國人民銀行、財政部、國務(wù)院證券委員會擬訂全國企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo),報國務(wù)院批準后,下達各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市人民政府和國務(wù)院有關(guān)部門執(zhí)行。未經(jīng)國務(wù)院同意,任何地方、部門不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模,并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo)。這種管理方式已不適應(yīng)當(dāng)前的經(jīng)濟環(huán)境。在市場經(jīng)濟條件下,企業(yè)發(fā)行債券籌資完全是一種市場行為。企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展確定所需要的資金量,然后選擇所偏愛的方式籌資。而我國的計劃額度管理發(fā)行體制,即企業(yè)向國家發(fā)展計劃委員會申請企業(yè)債券的發(fā)行額度,經(jīng)計委核準發(fā)行后,再向中國人民銀行報送債券發(fā)行的選擇申請材料。這種“配額制”使很多符合條件的企業(yè)(尤其是非公有制企業(yè))沒有機會發(fā)行債券。同時,企業(yè)債券的定價采用行政定價方式,缺乏靈活性。由于企業(yè)債券所參照的儲蓄存款利率尚未實現(xiàn)市場化,這使企業(yè)債券有了較大的政策風(fēng)險。我國企業(yè)債券的品種也十分有限,目前發(fā)行的多是期限在3年以下、到期一次還本付息的債券,而且利率單一。
3、企業(yè)債券償付風(fēng)險大。由于認識上的偏差使一些自身管理存在缺陷、財務(wù)管理不善、資金運作效率不高、效益達不到要求的企業(yè)發(fā)行債券,以至干到期不能償還。有資料顯示,我國企業(yè)債券到期不能償還的約占需兌付余額的11%。一些企業(yè)只能用“挖肉補瘡”的辦法從其它渠道拆借資金償還到期債券,這不但加劇了金融市場的風(fēng)險,也給企業(yè)債券市場未來的發(fā)展埋下了隱患。2000年,新《企業(yè)債券上市規(guī)則》雖提高了企業(yè)債券的上市標(biāo)準,實行上市推薦人制度,強化了債券發(fā)行人的信息披露,有利于提高上市債券的質(zhì)量,但這也只能把住上市關(guān),未能把住發(fā)行關(guān)。
4、企業(yè)債券的信用評級制度不記全。信用評級是投資者非常關(guān)注的信息,它反映了社會對企業(yè)的信任程度,西方國家都有很完善的信用評級制度。我國的信用評級制度尚不完善,全國沒有統(tǒng)一的評估體系和評估標(biāo)準,評級機構(gòu)對投資者也只有道義上的責(zé)任。企業(yè)債券在發(fā)行中采用自愿評級的辦法,實踐中真正去評級的企業(yè)也多是想盡各種辦法評出高等級,而且評級機構(gòu)的跟蹤調(diào)查也很少,不能反映企業(yè)實際經(jīng)營中的變化。這樣既使債券的信譽受到影響,也不利于投資者進行選擇以及政府部門的有效管理。
促進企業(yè)債券市場發(fā)展的幾點建議
1、企業(yè)要充分認識到企業(yè)債券的直要意義。企業(yè)債券并非只是項目資金缺口的補充措施,直接融資也并不單純是指爭取上市額度發(fā)行股票,企業(yè)要把債券真正作為除信貸、股票、外資之外的企業(yè)籌集資金的重要渠道。雖然利用股票融資在企業(yè)效益不佳時也不存在還本付息的壓力,但這種低風(fēng)險也意味著在企業(yè)盈利時新增資產(chǎn)也永遠屬于股東,而企業(yè)債券在償還本息之后新增資產(chǎn)即歸企業(yè)所有。如果有更多的績優(yōu)企業(yè)發(fā)行債券,改變企業(yè)債券的形象,幫助廣大投資者樹立正確的投資意識和風(fēng)險意識,從而也就能引導(dǎo)居民的金融資產(chǎn)由間接投資轉(zhuǎn)向直接投資。
2、政府改變發(fā)行方式、實行市場化運作,激發(fā)企業(yè)發(fā)行債券的潛在需求。完善企業(yè)債券發(fā)行的審批制度,逐步向核準制過渡。政府應(yīng)該取消企業(yè)債券發(fā)行的“配額”控制,嚴格審核企業(yè)的債券發(fā)行申請,監(jiān)督發(fā)行企業(yè)是否公布真實的財務(wù)及經(jīng)營狀況,保證公平競爭秩序等。核準制能夠保證企業(yè)債券質(zhì)量與信譽的提高,避免無舉債能力的企業(yè)發(fā)行債券,也能讓投資者在掌握了更多發(fā)債企業(yè)信息的情況下作出理性的投資行為,規(guī)避不正常的風(fēng)險。
企業(yè)債券市場要尋求發(fā)展,就要對現(xiàn)行的管理體制進行改革,改變現(xiàn)行的信貸資金供給體制,給市場化的融資渠道以發(fā)展空間。首先要有計劃地擴大發(fā)行規(guī)模,實行靈活的發(fā)行方式,如實行由發(fā)行審核委員會統(tǒng)一審批發(fā)行,然后由承銷商在營業(yè)部內(nèi)柜臺發(fā)售,也可采用商業(yè)銀行柜臺分銷的辦法以便于各層次投資者的買賣。此外要鼓勵開發(fā)債券新品種,視企業(yè)經(jīng)濟效益和信用等級的不同,采取多種利率類型,以及多樣化的還本付息方式,為投資者創(chuàng)造更多的選擇機會。在企業(yè)債券定價方面,在改革現(xiàn)行利率體制、人民幣基準利率形成之前,可參照國際證券市場慣例,在同期國債收益率的基礎(chǔ)上,增加幾個基本點,基本點的大小取決于發(fā)行債券企業(yè)的信用等級。同時,要考慮債券承銷與發(fā)行價格掛鉤,形成競爭性的企業(yè)債券發(fā)行市場。
3、有效控制風(fēng)險。在市場準入方面,要核查企業(yè)經(jīng)營管理水平、經(jīng)濟效益和歷年對銀行信貸的償還情況,將企業(yè)債券的發(fā)行與企業(yè)歷史經(jīng)營業(yè)績真正聯(lián)系起來。對違規(guī)發(fā)債的企業(yè)進行嚴肅處理。為規(guī)范企業(yè)發(fā)債的資格,保證投資者能得到真實的信息,必須加強對律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等社會中介機構(gòu)的監(jiān)管,完善企業(yè)債券的信用評級制度,整頓債券評級機構(gòu),嚴格在由中國人民銀行規(guī)定的9家機構(gòu)進行評級的規(guī)定:強化抵押與債券擔(dān)保人制度,盡可能降低企業(yè)債券的兌付風(fēng)險,以切實保護投資者的利益。對企業(yè)未按發(fā)行公告使用募集資金的行為應(yīng)采取制約手段。有些舉債企業(yè)為了獲得更大的利潤,將募集資金用于其他風(fēng)險大的項目。要解決企業(yè)違約使用資金的問題,只有提升企業(yè)違約成本,采取負激勵手段,才能使企業(yè)。投資者的利益達到一致。
關(guān)鍵詞：企業(yè)債券 市場 問題 策略
一、債券的概念及現(xiàn)狀
企業(yè)債券是企業(yè)依照法律程序發(fā)行、約定一定期限歸還本金并支付利息的有價證券。它體現(xiàn)了發(fā)行企業(yè)和債券投資者的債權(quán)與債務(wù)關(guān)系。企業(yè)債券融資能夠有效優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低融資成本等優(yōu)點，是很多發(fā)達國家企業(yè)長期融資的首要渠道。隨著我國經(jīng)濟體制的不斷改革與深入發(fā)展，我國企業(yè)債券市場獲得了快速發(fā)展，人們對企業(yè)債券的認識也在不斷提高。但由于我國企業(yè)債券市場發(fā)展起步晚，發(fā)展的過程中還存在許多的問題，需要我們不斷探索。
二、簡析我國企業(yè)債券市場發(fā)展存在的問題
（一）企業(yè)債券市場不成熟，發(fā)行規(guī)模小
我國企業(yè)債券市場和國外成熟市場相比，在債券品種，市場規(guī)模，市場的發(fā)育程度等方面都很落后。不成熟主要表現(xiàn)在企業(yè)債券的品種、期限單一，相對于國債、政策性金融債等利率債券而言其占總體債券市場規(guī)模總量小，且企業(yè)債券流動性相對較差，整個市場體系不完善，相關(guān)發(fā)行定價制度等不健全，同時缺乏金融創(chuàng)新。自1988 年我國發(fā)行企業(yè)債券以來，企業(yè)債券的發(fā)行品種基本上保持相同模式，到期一次還本付息、統(tǒng)一利率等，缺乏靈活與金融創(chuàng)新，并沒有對投資者產(chǎn)生太大的吸引力。
（二）二級市場發(fā)育不成熟，缺乏流動性
對于企業(yè)債券市場而言，企業(yè)債券自身的流動性具有重大意義。良好的流動性可以活躍債券市場，并有效推動企業(yè)債券一級市場的發(fā)展。一級市場若要發(fā)展壯大必須依靠發(fā)達的二級市場。目前，我國企業(yè)債券一級市場總體呈快速發(fā)展態(tài)勢，然而二級市場的流動性依然較弱。目前二級市場幾乎處于停滯狀態(tài)，表現(xiàn)在上市品種少、規(guī)模小、交易量小。企業(yè)債券二級市場發(fā)展緩慢的直接后果是企業(yè)債券的變現(xiàn)能力差，投資者一旦需要資金，手中的債券卻賣不出去，債券的優(yōu)越性不能體現(xiàn)出來，影響投資者的信心。企業(yè)債券二級市場滯后必然會反過來影響一級市場的發(fā)行，從而制約了企業(yè)債券市場的總體發(fā)展。
（三）缺乏權(quán)威的評級機構(gòu)，企業(yè)債券信用評級制度落后
在我國，發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)對其發(fā)行債券情況的信息披露極少，投資者對企業(yè)債券的風(fēng)險性，流動性，安全性和收益性缺乏充分了解。制度不完善在一定程度上制約了企業(yè)債券市場的發(fā)展。我國雖然也出現(xiàn)了許多中介機構(gòu)，每次發(fā)行的企業(yè)債券也都有信用評級，但由于缺乏客觀的標(biāo)準，甚至缺乏職業(yè)道德，導(dǎo)致投資者和中介機構(gòu)之間也產(chǎn)生信任危機，影響企業(yè)債券市場的健康發(fā)展。
（四）政府管制作用較強
我國的企業(yè)債券市場在發(fā)行管理上不規(guī)范，在發(fā)行環(huán)節(jié)上仍采用計劃規(guī)模管理和發(fā)行審制的模式。并且除基礎(chǔ)債券之外，資產(chǎn)支持票據(jù)等新型債券發(fā)行規(guī)模尚未放開，在政策上束縛了債券品種的創(chuàng)新；并且企業(yè)債券的發(fā)行定價也并非完全市場化運作，企業(yè)債券發(fā)行利率彈性不大，無法客觀體現(xiàn)債券的風(fēng)險收益關(guān)系，也難以使每支企業(yè)債券得到合理的風(fēng)險定價。
三、我國企業(yè)債券市場的發(fā)展策略
（一）完善相關(guān)法律、法規(guī)，加強政府監(jiān)管
我國管理層應(yīng)當(dāng)在相關(guān)證券法規(guī)的基礎(chǔ)上，進一步完善企業(yè)債券發(fā)行的法律法規(guī)，從而規(guī)范企業(yè)債券市場與交易市場的運作。完善及強化企業(yè)債券的擔(dān)保制度，開展資產(chǎn)抵押、不可撤銷或負連帶責(zé)任等多種擔(dān)保形式，擔(dān)保不落實或虛假擔(dān)保的一律不予批準發(fā)行債券，這是對防范企業(yè)債券違約的一項重要制度；建立對債券持有人的利益保護機制，增強債券條款的約束力，建立企業(yè)受托人制度；加強企業(yè)債券市場的信息披露工作，完善公眾監(jiān)督機制。
（二）不斷完善債券信用評級制度，樹立中介機構(gòu)信譽
企業(yè)債券的信用等級標(biāo)志著債券本身的信任程度和企業(yè)的償債能力。將企業(yè)債券的信用等級公開披露出來，有利于投資者識別和判斷。債券評級由專門的中介機構(gòu)評級公司進行。要建立一個被廣大投資者信任的評價機構(gòu)，就必須建立一套對中介機構(gòu)進行嚴格監(jiān)督和管理的法律法規(guī)體系。對所有發(fā)行債券企業(yè)建立有效的信用評級制度，及時并動態(tài)地調(diào)整企業(yè)評級結(jié)果，形成企業(yè)追蹤報告制度，反過來促進信用評級機構(gòu)的工作，使其真正實現(xiàn)客觀、公正，做到行業(yè)自律。
（三）積極培育企業(yè)債券的流通市場，提高企業(yè)債券的流動性
二級市場是債券市場的生命線，要建立一個活躍、高效的企業(yè)債券二級市場，為一級市場創(chuàng)造一個良好的環(huán)境。增加企業(yè)債券的上市品種，逐步放開企業(yè)債券轉(zhuǎn)讓流通價格，使債券在持有期間能合理流動和直接變現(xiàn)，滿足不同類型投資者的投資及交易需求，推動債券市場的流動性，吸引各類型投資者積極參與企業(yè)債券市場的投資。同時各基金作為債券市場活躍的交易方可以嘗試設(shè)立針對不同企業(yè)債券品種的主題債券基金進行產(chǎn)品細分，為基金投資者提供更多參與債券市場的機會。此外，建立企業(yè)債券的場外交易市場，建立統(tǒng)一的債券登記、保管和清算中心。
（四）加強對企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度改革和債券發(fā)行市場的配套改革
首先要明確企業(yè)產(chǎn)權(quán)，規(guī)范發(fā)債主體，提高企業(yè)信譽。企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革要從實際出發(fā)，不斷明晰企業(yè)獨立財產(chǎn)權(quán)，健全企業(yè)約束機制，完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，企業(yè)價值實現(xiàn)最大化；此外，建立人民幣債券市場的基準利率，使發(fā)行利率市場化。通過大力發(fā)展國債市場，盡快實現(xiàn)國債發(fā)行利率的市場化，豐富國債期限結(jié)構(gòu)，增強國債利率的基礎(chǔ)參考作用；建立科學(xué)的企業(yè)債券定價體系；發(fā)行方式創(chuàng)新，發(fā)行規(guī)模化，降低發(fā)行成本；積極推行企業(yè)債券的新品種，研究開發(fā)并適時推出一些新品種，以適應(yīng)市場的需要。參考文獻：
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我國企業(yè)債券市場發(fā)育遲緩的原因
在西方，企業(yè)債券市場一直是資本市場的重要組成部分，債券是企業(yè)直接融資的重要渠道之按我國目前企業(yè)債券發(fā)行的規(guī)定來說，“門檻”并不高。如：企業(yè)規(guī)模達到國家規(guī)定的要求（如股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于3000萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于6000萬元）；企業(yè)財務(wù)會計制度符合國家規(guī)定；發(fā)債企業(yè)具有償債能力；企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值；企業(yè)經(jīng)濟效益良好，發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)三年盈利；所籌資金用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策等等。但我國企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模仍然很低，1999年底，我國通過債券融資總額也僅為3000億元左右，對企業(yè)融資所起的作用很有限。這其中的原因主要在于：
l、對企業(yè)債券的認識上存在偏差。我國政府和企業(yè)尚未能把企業(yè)債券當(dāng)作資本市場的重要組成部分，只是當(dāng)作項目資金不足的補充。政府在利率、利息稅等方面的限制使企業(yè)債券收益低，回收周期長，與國債、股票相比在各方面都有劣勢。在企業(yè)改革及金融體制改革不到位的情況下，銀企之間虛擬的債權(quán)債務(wù)關(guān)系使得銀行不能擺脫對企業(yè)的軟約束。而企業(yè)債券面對的是社會投資者，到期不能還本付息將面臨破產(chǎn)清償?shù)脑V訟，企業(yè)債券的約束力要遠大于銀行債權(quán)的約束力；按《公司法》的要求，發(fā)行股票也只承擔(dān)有限責(zé)任。所以，我國企業(yè)更愿意選擇貸款和發(fā)行股票的融資方式。
2、企業(yè)債券管理的市場化程度低。我國現(xiàn)行的《企業(yè)債券管理條例》是在1993年8月頒布實施的，其核心主要是發(fā)行計劃規(guī)模管理、募集資金投向納入固定資產(chǎn)投資計劃、具體發(fā)行采取審批制，即國家發(fā)展計劃委員會會同中國人民銀行、財政部、國務(wù)院證券委員會擬訂全國企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo)，報國務(wù)院批準后，下達各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市人民政府和國務(wù)院有關(guān)部門執(zhí)行。未經(jīng)國務(wù)院同意，任何地方、部門不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模，并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項指標(biāo)。這種管理方式已不適應(yīng)當(dāng)前的經(jīng)濟環(huán)境。在市場經(jīng)濟條件下，企業(yè)發(fā)行債券籌資完全是一種市場行為。企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展確定所需要的資金量，然后選擇所偏愛的方式籌資。而我國的計劃額度管理發(fā)行體制，即企業(yè)向國家發(fā)展計劃委員會申請企業(yè)債券的發(fā)行額度，經(jīng)計委核準發(fā)行后，再向中國人民銀行報送債券發(fā)行的選擇申請材料。這種“配額制”使很多符合條件的企業(yè)（尤其是非公有制企業(yè)）沒有機會發(fā)行債券。同時，企業(yè)債券的定價采用行政定價方式，缺乏靈活性。由于企業(yè)債券所參照的儲蓄存款利率尚未實現(xiàn)市場化，這使企業(yè)債券有了較大的政策風(fēng)險。我國企業(yè)債券的品種也十分有限，目前發(fā)行的多是期限在3年以下、到期一次還本付息的債券，而且利率單一。
3、企業(yè)債券償付風(fēng)險大。由于認識上的偏差使一些自身管理存在缺陷、財務(wù)管理不善、資金運作效率不高、效益達不到要求的企業(yè)發(fā)行債券，以至干到期不能償還。有資料顯示，我國企業(yè)債券到期不能償還的約占需兌付余額的11％。一些企業(yè)只能用“挖肉補瘡”的辦法從其它渠道拆借資金償還到期債券，這不但加劇了金融市場的風(fēng)險，也給企業(yè)債券市場未來的發(fā)展埋下了隱患。2000年，新《企業(yè)債券上市規(guī)則》雖提高了企業(yè)債券的上市標(biāo)準，實行上市推薦人制度，強化了債券發(fā)行人的信息披露，有利于提高上市債券的質(zhì)量，但這也只能把住上市關(guān)，未能把住發(fā)行關(guān)。
4、企業(yè)債券的信用評級制度不記全。信用評級是投資者非常關(guān)注的信息，它反映了社會對企業(yè)的信任程度，西方國家都有很完善的信用評級制度。我國的信用評級制度尚不完善，全國沒有統(tǒng)一的評估體系和評估標(biāo)準，評級機構(gòu)對投資者也只有道義上的責(zé)任。企業(yè)債券在發(fā)行中采用自愿評級的辦法，實踐中真正去評級的企業(yè)也多是想盡各種辦法評出高等級，而且評級機構(gòu)的跟蹤調(diào)查也很少，不能反映企業(yè)實際經(jīng)營中的變化。這樣既使債券的信譽受到影響，也不利于投資者進行選擇以及政府部門的有效管理。
促進企業(yè)債券市場發(fā)展的幾點建議
1、企業(yè)要充分認識到企業(yè)債券的直要意義。企業(yè)債券并非只是項目資金缺口的補充措施，直接融資也并不單純是指爭取上市額度發(fā)行股票，企業(yè)要把債券真正作為除信貸、股票、外資之外的企業(yè)籌集資金的重要渠道。雖然利用股票融資在企業(yè)效益不佳時也不存在還本付息的壓力，但這種低風(fēng)險也意味著在企業(yè)盈利時新增資產(chǎn)也永遠屬于股東，而企業(yè)債券在償還本息之后新增資產(chǎn)即歸企業(yè)所有。如果有更多的績優(yōu)企業(yè)發(fā)行債券，改變企業(yè)債券的形象，幫助廣大投資者樹立正確的投資意識和風(fēng)險意識，從而也就能引導(dǎo)居民的金融資產(chǎn)由間接投資轉(zhuǎn)向直接投資。
2、政府改變發(fā)行方式、實行市場化運作，激發(fā)企業(yè)發(fā)行債券的潛在需求。完善企業(yè)債券發(fā)行的審批制度，逐步向核準制過渡。政府應(yīng)該取消企業(yè)債券發(fā)行的“配額”控制，嚴格審核企業(yè)的債券發(fā)行申請，監(jiān)督發(fā)行企業(yè)是否公布真實的財務(wù)及經(jīng)營狀況，保證公平競爭秩序等。核準制能夠保證企業(yè)債券質(zhì)量與信譽的提高，避免無舉債能力的企業(yè)發(fā)行債券，也能讓投資者在掌握了更多發(fā)債企業(yè)信息的情況下作出理性的投資行為，規(guī)避不正常的風(fēng)險。
企業(yè)債券市場要尋求發(fā)展，就要對現(xiàn)行的管理體制進行改革，改變現(xiàn)行的信貸資金供給體制，給市場化的融資渠道以發(fā)展空間。首先要有計劃地擴大發(fā)行規(guī)模，實行靈活的發(fā)行方式，如實行由發(fā)行審核委員會統(tǒng)一審批發(fā)行，然后由承銷商在營業(yè)部內(nèi)柜臺發(fā)售，也可采用商業(yè)銀行柜臺分銷的辦法以便于各層次投資者的買賣。此外要鼓勵開發(fā)債券新品種，視企業(yè)經(jīng)濟效益和信用等級的不同，采取多種利率類型，以及多樣化的還本付息方式，為投資者創(chuàng)造更多的選擇機會。在企業(yè)債券定價方面，在改革現(xiàn)行利率體制、人民幣基準利率形成之前，可參照國際證券市場慣例，在同期國債收益率的基礎(chǔ)上，增加幾個基本點，基本點的大小取決于發(fā)行債券企業(yè)的信用等級。同時，要考慮債券承銷與發(fā)行價格掛鉤，形成競爭性的企業(yè)債券發(fā)行市場。
3、有效控制風(fēng)險。在市場準入方面，要核查企業(yè)經(jīng)營管理水平、經(jīng)濟效益和歷年對銀行信貸的償還情況，將企業(yè)債券的發(fā)行與企業(yè)歷史經(jīng)營業(yè)績真正聯(lián)系起來。對違規(guī)發(fā)債的企業(yè)進行嚴肅處理。為規(guī)范企業(yè)發(fā)債的資格，保證投資者能得到真實的信息，必須加強對律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等社會中介機構(gòu)的監(jiān)管，完善企業(yè)債券的信用評級制度，整頓債券評級機構(gòu)，嚴格在由中國人民銀行規(guī)定的9家機構(gòu)進行評級的規(guī)定：強化抵押與債券擔(dān)保人制度，盡可能降低企業(yè)債券的兌付風(fēng)險，以切實保護投資者的利益。對企業(yè)未按發(fā)行公告使用募集資金的行為應(yīng)采取制約手段。有些舉債企業(yè)為了獲得更大的利潤，將募集資金用于其他風(fēng)險大的項目。要解決企業(yè)違約使用資金的問題，只有提升企業(yè)違約成本，采取負激勵手段，才能使企業(yè)。投資者的利益達到一致。
一、我國債券市場現(xiàn)狀
目前，我國債券市場已走過了20多年的發(fā)展歷程。2001年銀行間債券市場交易額達41000億元，市場成員上升到700家。從縱向比較來看，債券市場規(guī)模不斷增加，市場交易規(guī)則日趨完善，債券托管體系和交易體系等基礎(chǔ)建設(shè)不斷加快，市場化程度顯著提高。
縱觀國外成熟的資本市場體系，債券市場與股票市場是并駕齊驅(qū)的。2001年，美國的股票市值占GDP的168％，債券相當(dāng)于143％；另據(jù)統(tǒng)計，全球債券相當(dāng)于GDP的95％。而我國2001年末債券總值僅相當(dāng)于GDP的29％。美國發(fā)行了3.1萬億美元的政府債券，公司債券達3.4萬億美元，資產(chǎn)證券化債券是2.7萬億美元，公司債券總和大大超過了政府發(fā)行的債券，且當(dāng)年發(fā)行的公司債券是同期股票金額的16倍，占主要地位的是公司債券。而在我國，2001年發(fā)行國債約4884億元人民幣，公司債券總發(fā)行量卻不足400億元人民幣。因此，不論是從資本市場上債市與股市的關(guān)系看，還是從企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)看，債券市場尤其是公司債券在我國資本市場發(fā)展過程中都具有很大的發(fā)展空間。但是，由于市場約束和制度方面的原因，我國債券市場尤其是公司債券無論是在規(guī)模、品種，還是在市場的發(fā)育程度方面，都與發(fā)達國家存在著巨大的差距，即使同我國迅速發(fā)展的股票市場相比，債券市場也顯得較為低迷，一直是我國資本市場的一條“短腿”。
二、影響我國債券市場發(fā)展的原因
（一）制度性因素是導(dǎo)致債券市場發(fā)展滯后的首要原因
一方面?zhèn)l(fā)行制度不盡合理。金融債券、企業(yè)債券的發(fā)行實行多部門審批制，既增加了發(fā)行成本，又助長了政府審批中的尋租行為；在債券品種方面，重國債輕企業(yè)債券；債券發(fā)行還存在隨意性、品種的單調(diào)性、對外的封閉性等問題。另外債券交易制度不合理。由于債券發(fā)行主體存在信譽級別、類別、發(fā)行和流通范圍等方面的不同，債券所需的托管服務(wù)和交易方式（詢價或電腦撮合）必然不同，目前分層次的債券托管體系和立體式的債券交易服務(wù)網(wǎng)絡(luò)亟待加強和完善。此外，缺乏便捷有效的債券市場結(jié)算服務(wù)系統(tǒng)也制約了債券市場的發(fā)展。
（二）企業(yè)債券信譽不佳，直接導(dǎo)致企業(yè)債券發(fā)展嚴重滯后
對于急需擴大融資渠道的眾多企業(yè)來說，企業(yè)債券無疑是個有力工具，但是由于1992年前后一些地方濫發(fā)企業(yè)債券，出現(xiàn)一些企業(yè)債券到期不能兌付的現(xiàn)象，嚴重損害了企業(yè)債券的信譽。90年代中期，中國的百姓在購買由銀行代售的一些企業(yè)債券后，由于這些企業(yè)本身無到期償還債務(wù)的能力，產(chǎn)生了不少社會問題。另外，我國真正具有發(fā)行中、長期企業(yè)債券資格的公司還太少，如果完全放開企業(yè)債券市場，風(fēng)險會更大。基于以上認識，1992年后企業(yè)債券市場受到嚴格控制。
（三）市場交易主體和交易工具單一
目前，銀行間債券市場的交易主體主要是金融機構(gòu)，非金融機構(gòu)現(xiàn)在還難以進入這個市場，商業(yè)銀行仍作為我國債券市場的主要投資人，債券市場的覆蓋面受到限制。債券市場的交易工具單一，不能滿足多層次投資者的不同需求，券種單一（主要是國債和政策性金融債），期限也單一（主要是長期債，很少有短期債）。
（四）債券流動性較低
我國債券二級市場由銀行間市場和交易所市場組成。由于缺乏統(tǒng)一的托管、清算、結(jié)算系統(tǒng)，兩個市場處于分割狀態(tài)，突出表現(xiàn)在兩個市場的國債不能自由轉(zhuǎn)托管。由于交易所吸納國債的能力有限，銀行間市場流動性又差，這在很大程度上限制了我國國債市場的進一步發(fā)展，既不利于降低國債籌資的成本和風(fēng)險，也不利于貨幣市場和資本市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。
（五）信用評級中介機構(gòu)發(fā)展滯后，債券市場缺乏誠信
缺乏公正的信用評級中介機構(gòu)是制約債券市場未來發(fā)展的又一主要問題，而且這一問題隨著債券投資人范圍的擴大已日益突出。目前，國內(nèi)具備債券評級資格并真正具有市場競爭力的機構(gòu)只有9家，權(quán)威的資信評級機構(gòu)很少。而國外著名評級機構(gòu)由于不熟悉我國國情、缺乏中國企業(yè)數(shù)據(jù)庫等原因，尚未涉足國內(nèi)評級市場。再加上我國信用制度不夠完善，企業(yè)對資信評級的潛在意愿不強，以及評級機構(gòu)評出的資信等級本身缺乏公信，難以為市場所接受。
（六）市場紀律不嚴肅，影響了債券市場的發(fā)展
分析債券市場發(fā)展的教訓(xùn)，市場紀律不嚴肅，是造成債券市場投機盛行、出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險、作假欺詐、拖欠債券兌付等現(xiàn)象的重要原因。
三、發(fā)展債券市場的建議
（一）以制度創(chuàng)新推動債券市場的發(fā)展
第一，在發(fā)行制度方面，嘗試市場化改革，依據(jù)宏觀經(jīng)濟指標(biāo)及其變動來決定債券發(fā)行的規(guī)模、節(jié)奏和種類。建議企業(yè)債券發(fā)行由審批制向核準制過渡，改變企業(yè)債券發(fā)行量和利率水平由政府決定的狀況，以便使各發(fā)行主體的信用差別得到顯示，提高企業(yè)債券應(yīng)有的供給彈性和價格需求彈性。第二，在會計準則方面，建立與國際接軌的會計準則，判別優(yōu)質(zhì)債券和垃圾債券，提高投資者的信心。第三，在債券評級上，我國評級機構(gòu)尚不夠成熟，因此引進境外著名債券評級機構(gòu)，為投資者選擇投資工具提供基本的評價基準。第四，在規(guī)避風(fēng)險方面，嚴肅財經(jīng)紀律，形成對公司發(fā)行債券的硬約束，降低違約風(fēng)險。第五，在投資主體培育上，大力培育那些資金運用原則與債券相適應(yīng)的保險公司、社會保障基金和住房基金等機構(gòu)投資者，同時實行債券市場的做市商制度，選擇那些信譽較好、實力較強的國債或其他債券一級自營商作為做市商。
（二）加大公司債券的發(fā)展力度是解決我國資本市場結(jié)構(gòu)失衡的重要前提
無論是從完善資本市場結(jié)構(gòu)，促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的角度看，還是從推動企業(yè)轉(zhuǎn)制上看，保持我國經(jīng)濟持續(xù)、快速發(fā)展，都應(yīng)當(dāng)高度關(guān)注企業(yè)債券市場的發(fā)展。1.企業(yè)債券的發(fā)展有助于我國資本市場結(jié)構(gòu)的完善和深化。首先，企業(yè)債券可以發(fā)揮銜接且制衡國債與股票交易價格的功能。其次，相當(dāng)多的金融產(chǎn)品創(chuàng)新依賴于企業(yè)債券市場的發(fā)展，比如資產(chǎn)證券化問題等。再次，企業(yè)債券促進利率市場化進程。最后，企業(yè)債券利率也是制約市場利率波動的一個重要因素。2.企業(yè)債券是促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的重要途徑。在過去的20多年里，國內(nèi)儲蓄年增長率為10.4％，而實際投資平均增長率僅為9.3％，這說明國內(nèi)儲蓄未能充分轉(zhuǎn)化為實際投資，經(jīng)濟增長中存在嚴重的投資壓抑。在國內(nèi)儲蓄中，增長最快的部分是居民儲蓄存款。追求安全前提下的收益最大化是居民金融資產(chǎn)投資的第一選擇。全國城鎮(zhèn)儲戶最新問卷調(diào)查顯示，居民儲蓄意愿仍持續(xù)提高。與其通過降息迫使儲蓄型投資者進入股票市場，不如提供與銀行儲蓄相當(dāng)?shù)陌踩顿Y工具，A級以上的高等級企業(yè)債券可以促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化。3.企業(yè)債券有利于促進企業(yè)經(jīng)營機制的轉(zhuǎn)換，提高企業(yè)融資效率。相對于銀行貸款和發(fā)行股票，企業(yè)要面臨還本付息的預(yù)算硬約束，發(fā)行債券對企業(yè)經(jīng)營者的約束力更強。企業(yè)以發(fā)行債券的方式面向社會籌資，通過社會監(jiān)督機制，降低經(jīng)營成本，提高經(jīng)濟效益，提高企業(yè)的自我約束能力，有利于促使企業(yè)轉(zhuǎn)換機制和提高融資效率。
從當(dāng)前的市場環(huán)境看，政府對企業(yè)債券的支持力度不斷加大，企業(yè)債券市場面臨良好的發(fā)展機遇。經(jīng)過多次連續(xù)降息之后整體利率水平已處于建國以來最低水平，債券融資成本較低；上市公司經(jīng)過連續(xù)的增資擴股，平均資產(chǎn)負債率已經(jīng)下降至50％以下。只要能在監(jiān)管體制、利率形成機制、市場流通、投資主體等方面繼續(xù)進行較大改革，從供給與需求兩方面疏通市場，企業(yè)債券是應(yīng)當(dāng)大有所為的。
（三）調(diào)整債券品種結(jié)構(gòu)，為投資者提供更多的投資品種，調(diào)整企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)
采取股權(quán)融資和債權(quán)融資相結(jié)合，在繼續(xù)發(fā)展股權(quán)融資的同時，加大債權(quán)融資的力度。調(diào)整國債、企業(yè)債券、建設(shè)債券等債券品種的結(jié)構(gòu)。在期限方面，鼓勵業(yè)績穩(wěn)定的藍籌公司發(fā)行中長期債券，募集公司發(fā)展所需要的中長期資金，提高融資效率。著手進行推出交易所衍生債券產(chǎn)品的準備工作。可以先進行可轉(zhuǎn)換債券和可交換債券的創(chuàng)新試點，待條件成熟再推出國債期貨和其他債券期貨品種，最后推出債券期權(quán)，重點包括中長期債券期權(quán)和中長期債券期貨期權(quán)品種，以不斷完善交易所衍生債券的品種和期限結(jié)構(gòu)，為市場投資者創(chuàng)造優(yōu)良的風(fēng)險規(guī)避機制和更多的投資品種選擇。
（四）創(chuàng)造良好的債券市場發(fā)展環(huán)境
1.降低債券市場的交易成本。目前，我國債券市場規(guī)模較小，適當(dāng)降低市場交易成本，尚不足以對國家稅收、交易所和券商的利潤實現(xiàn)產(chǎn)生大的負面效應(yīng)，反而有利于提高投資者和債券發(fā)行人對債券市場的預(yù)期。（1）對債券投資者給予稅收優(yōu)惠。目前我國投資者購買國債所獲得的利息收入不納稅，但購買企業(yè)債所獲利息收入應(yīng)納稅。因此，盡管企業(yè)債券的利率比國債高，但是有可能使投資者按更高的稅率納稅，稅后收益反而可能下降。建議在現(xiàn)行標(biāo)準下，適當(dāng)降低或減免投資企業(yè)債券稅收。（2）降低企業(yè)債券和國債的交易稅。針對我國債券市場相對低迷的現(xiàn)狀，為激活債券市場，建議降低企業(yè)債券和國債的交易稅。根據(jù)市場的變化調(diào)整交易稅是很多國家和地區(qū)債券市場通用的手法。以中國臺灣地區(qū)為例，為刺激債券市場交易，“行政院”于2001年2月中旬做出了降低公司債交易稅千分之一的決定。
2.擴大債券市場的交易主體。通過銀行間債券市場與交易所市場的交叉，實現(xiàn)兩個市場的聯(lián)通。所謂債券市場的統(tǒng)一，最主要的是交易主體的統(tǒng)一，這是最基礎(chǔ)的。根據(jù)這樣一個指導(dǎo)思想，最近央行實行了金融機構(gòu)在銀行間債券市場的準入備案制，同時正在部署商業(yè)銀行債券柜臺交易。
（五）堅持誠信運作，加大行業(yè)監(jiān)管力度
應(yīng)盡快建立信用評級制度、信息披露制度和有效的法律制度框架，加快公司債券的立法工作，并且要和《公司法》、《破產(chǎn)法》相協(xié)調(diào)。我國債券市場只有堅持誠信運作，才能正常、健康的發(fā)展，以適應(yīng)我國加入WTO后資本市場對外開放的需要。需要注意的是，市場監(jiān)管部門必須與市場主體利益徹底脫離，不再包攬市場能做的事，同時，加緊制定和完善市場交易規(guī)則和監(jiān)管法規(guī)，維護市場秩序，監(jiān)督發(fā)行主體、中介機構(gòu)、托管和結(jié)算等市場服務(wù)機構(gòu)嚴格按照法規(guī)運行，以達到嚴肅市場紀律、穩(wěn)步推進中國債券市場發(fā)展的目的。
中國加入WTO為資本市場帶來良好的發(fā)展機遇，同時，也帶來嚴峻的挑戰(zhàn)。隨著我國債券市場的不斷規(guī)范，債券作為收益穩(wěn)定、相對安全可靠的投資品種，與證券市場進入微利時代的趨勢相適應(yīng)，將逐步為廣大投資者和企業(yè)所認識和認同。同時，債券市場的健康發(fā)展，將不斷縮小我國與發(fā)達國家之間的差距，在我國多層次的資本市場中發(fā)揮更大的作用。
參考文獻：
[1]羅伯特·齊普爾，褚福靈等譯。債券市場運作[M].北京：清華大學(xué)出版社，1998.
[2]（莢）漢姆·列維，任淮秀等譯。投資學(xué)[M].北京：北京大學(xué)出版社，2000.
一、企業(yè)債券管理的相關(guān)概念
企業(yè)債券管理需要對幾個概念有一個完整地了解。首先是債券，債券從本質(zhì)上來講是一個金融契約，債券的發(fā)行者多是政府、工商企業(yè)和金融機構(gòu)等，其是這些發(fā)行機構(gòu)在籌措資金時給予投資者的一個債務(wù)憑證，投資者可以憑此向發(fā)行機構(gòu)要求返還本金和利息。其具有一定的法律效力，主要類型有國債、企業(yè)債券、金融債券等。關(guān)于企業(yè)債券的概念，其是債券的一種，也被稱為公司債券，是企業(yè)依照法定的程序發(fā)行的，并且約定在一定期限內(nèi)返還本息的一種債券。企業(yè)債券的發(fā)行主體一般是股份公司，一般的非股份制公司也會發(fā)行一部分債券來解決融資問題。企業(yè)債券管理一般就是對企業(yè)債券的發(fā)行、債券的使用等方面的一系列情況進行管理，企業(yè)發(fā)行債券需要國家計劃委員會會同財政部、中國人民銀行、國務(wù)院證券委員會等機構(gòu)確定全國企業(yè)的年度發(fā)行企業(yè)債券的規(guī)模，然后下達各省市進行執(zhí)行。企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券需要按照《債券管理條例》的要求來進行審批，未經(jīng)比準不得發(fā)行債券。由此可以看出來企業(yè)債券管理有著嚴格的規(guī)定，需要進行嚴格管理。
二、我國企業(yè)債券管理發(fā)展現(xiàn)狀
我國現(xiàn)在的企業(yè)債券發(fā)展和管理中還存在著一定問題，這些問題嚴重影響著企業(yè)債券的的順利發(fā)展。現(xiàn)在企業(yè)債券發(fā)展中具有以下幾方面的問題，首先是我們國家現(xiàn)在企業(yè)債券市場規(guī)模較小，企業(yè)債券的規(guī)模是衡量企業(yè)債券市場發(fā)展程度的一個指標(biāo)。企業(yè)債券的市場規(guī)模一般包括存量規(guī)模和發(fā)行規(guī)模，形成企業(yè)債券市場規(guī)模小的一個主要原因是企業(yè)債券流動性不足，另外二級市場的規(guī)模和水平也限制著債券市場的發(fā)展，而現(xiàn)在二級市場由于推出時間晚、交易規(guī)模也比較小，這就導(dǎo)致了二級市場發(fā)展的滯后，這也就影響到了企業(yè)債券的市場規(guī)模。另外企業(yè)債券結(jié)構(gòu)的不合理也是影響其發(fā)展的一個主要原因。結(jié)構(gòu)的不合理首先體現(xiàn)在發(fā)行主體的單一化，一個競爭有序、發(fā)展合理的債券市場，一般情況下債券的供給方是多種多樣的，會涉及到不同的行業(yè)和不同規(guī)模的企業(yè)，但是我們國家現(xiàn)在的企業(yè)債券發(fā)行主體多是一些大型國有企業(yè)或者大型的私營企業(yè)，對于一些比較小的企業(yè)則很難取得發(fā)行債券的資格，這是其結(jié)構(gòu)不合理的一個體現(xiàn)。另外投資主體結(jié)構(gòu)也明顯存在不合理的現(xiàn)象，我國現(xiàn)在企業(yè)債券的投資主體一般是個人投資和機構(gòu)投資。在企業(yè)債券發(fā)展初期，個人投資者是主要投資主力，后來不斷向機構(gòu)投資發(fā)展和轉(zhuǎn)變，這些投資機構(gòu)多是一些商業(yè)銀行以及其他一些金融機構(gòu)。這也體現(xiàn)了投資者結(jié)構(gòu)的單一，正常的投資結(jié)構(gòu)還當(dāng)有保險機構(gòu)、共同基金機構(gòu)等參與。企業(yè)債券品種少也是存在的主要問題，1986年之前債券種類有9種，1987-1989年間減少為7種，再往后就只剩兩種債券。以上這些是現(xiàn)在企業(yè)債券中存在的主要問題。
三、企業(yè)債券管理的有效措施
上邊介紹到了企業(yè)債券發(fā)展中遇到的問題，這些問題對企業(yè)債券的進一步發(fā)展產(chǎn)生了一定的阻礙，為了使企業(yè)債券獲得更好的發(fā)展，需要采取相關(guān)措施進一步完善企業(yè)債券管理，使其在激發(fā)社會主義市場經(jīng)濟活力方面更好發(fā)揮作用。
（一）變革企業(yè)債券發(fā)行制度
企業(yè)債券的發(fā)行制度應(yīng)該隨著時代變化而不斷進行調(diào)整，我國改革開放之前，當(dāng)時在計劃經(jīng)濟體制下采取審批制是符合當(dāng)時的經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律的，進入新時期，國家實行改革開放，想要進一步激發(fā)市場活力，在這種時代環(huán)境下就應(yīng)該體現(xiàn)出債券發(fā)行方面的靈活性，在現(xiàn)在還采取嚴格的審批制度就顯得不合時宜，反而束縛我國企業(yè)債券市場的進一步發(fā)展。企業(yè)債券發(fā)行制度要記行逐步變革，首先要嚴格按照證券法和企業(yè)債券管理相關(guān)法規(guī)確定擬發(fā)行債券企業(yè)是否具有相應(yīng)資格。其次在法律條款上確立企業(yè)債券主管機關(guān)的獨立審查權(quán)。還可以對發(fā)現(xiàn)有侵害投資者利益的企業(yè)要取消其債券發(fā)行資格。企業(yè)債券發(fā)行制度改革方面可以嘗試使用注冊制，積極探索出一條合理有效地債券發(fā)行制度。
（二）豐富債券種類、完善債券結(jié)構(gòu)
上邊介紹到了我國債券結(jié)構(gòu)比較單一的情況，針對這種情況就應(yīng)該豐富債券種類，使債券的結(jié)構(gòu)更趨合理化。只有在結(jié)構(gòu)上更加合理、產(chǎn)品種類更加豐富、功能更加齊全，這樣才能給企業(yè)債券市場增添更多活力。為豐富債券種類、完善債券結(jié)構(gòu)可以從以下幾個方面著手，首先可以從利率確定、擔(dān)保期限和是否擔(dān)保三個方面進行靈活創(chuàng)新設(shè)計，可以結(jié)合企業(yè)自身情況發(fā)行無擔(dān)保的企業(yè)債券，在債券利息和債券價格方面進行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。其次可以嘗試在企業(yè)債券品種方面嘗試變革，可以將企業(yè)債券和期貨進行有機結(jié)合，也可以發(fā)行企業(yè)債券期貨等，來增加企業(yè)債券品種。除此之外還可以利用金融工具對企業(yè)債券進行適當(dāng)?shù)母脑臁Ｍㄟ^這些措施可以使企業(yè)債券結(jié)構(gòu)更加完善，種類更加豐富，也更能激發(fā)市場活力。
一、我國債券市場現(xiàn)狀
目前,我國債券市場已走過了20多年的發(fā)展歷程。2001年銀行間債券市場交易額達41000億元,市場成員上升到700家。從縱向比較來看,債券市場規(guī)模不斷增加,市場交易規(guī)則日趨完善,債券托管體系和交易體系等基礎(chǔ)建設(shè)不斷加快,市場化程度顯著提高。
縱觀國外成熟的資本市場體系,債券市場與股票市場是并駕齊驅(qū)的。2001年,美國的股票市值占GDP的168%,債券相當(dāng)于143%;另據(jù)統(tǒng)計,全球債券相當(dāng)于GDP的95%。而我國2001年末債券總值僅相當(dāng)于GDP的29%。美國發(fā)行了3.1萬億美元的政府債券,公司債券達3.4萬億美元,資產(chǎn)證券化債券是2.7萬億美元,公司債券總和大大超過了政府發(fā)行的債券,且當(dāng)年發(fā)行的公司債券是同期股票金額的16倍,占主要地位的是公司債券。而在我國,2001年發(fā)行國債約4884億元人民幣,公司債券總發(fā)行量卻不足400億元人民幣。因此,不論是從資本市場上債市與股市的關(guān)系看,還是從企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)看,債券市場尤其是公司債券在我國資本市場發(fā)展過程中都具有很大的發(fā)展空間。但是,由于市場約束和制度方面的原因,我國債券市場尤其是公司債券無論是在規(guī)模、品種,還是在市場的發(fā)育程度方面,都與發(fā)達國家存在著巨大的差距,即使同我國迅速發(fā)展的股票市場相比,債券市場也顯得較為低迷,一直是我國資本市場的一條“短腿”。
二、影響我國債券市場發(fā)展的原因
(一)制度性因素是導(dǎo)致債券市場發(fā)展滯后的首要原因
一方面?zhèn)l(fā)行制度不盡合理。金融債券、企業(yè)債券的發(fā)行實行多部門審批制,既增加了發(fā)行成本,又助長了政府審批中的尋租行為;在債券品種方面,重國債輕企業(yè)債券;債券發(fā)行還存在隨意性、品種的單調(diào)性、對外的封閉性等問題。另外債券交易制度不合理。由于債券發(fā)行主體存在信譽級別、類別、發(fā)行和流通范圍等方面的不同,債券所需的托管服務(wù)和交易方式(詢價或電腦撮合)必然不同,目前分層次的債券托管體系和立體式的債券交易服務(wù)網(wǎng)絡(luò)亟待加強和完善。此外,缺乏便捷有效的債券市場結(jié)算服務(wù)系統(tǒng)也制約了債券市場的發(fā)展。
(二)企業(yè)債券信譽不佳,直接導(dǎo)致企業(yè)債券發(fā)展嚴重滯后
對于急需擴大融資渠道的眾多企業(yè)來說,企業(yè)債券無疑是個有力工具,但是由于1992年前后一些地方濫發(fā)企業(yè)債券,出現(xiàn)一些企業(yè)債券到期不能兌付的現(xiàn)象,嚴重損害了企業(yè)債券的信譽。90年代中期,中國的百姓在購買由銀行代售的一些企業(yè)債券后,由于這些企業(yè)本身無到期償還債務(wù)的能力,產(chǎn)生了不少社會問題。另外,我國真正具有發(fā)行中、長期企業(yè)債券資格的公司還太少,如果完全放開企業(yè)債券市場,風(fēng)險會更大。基于以上認識,1992年后企業(yè)債券市場受到嚴格控制。
(三)市場交易主體和交易工具單一
目前,銀行間債券市場的交易主體主要是金融機構(gòu),非金融機構(gòu)現(xiàn)在還難以進入這個市場,商業(yè)銀行仍作為我國債券市場的主要投資人,債券市場的覆蓋面受到限制。債券市場的交易工具單一,不能滿足多層次投資者的不同需求,券種單一(主要是國債和政策性金融債),期限也單一(主要是長期債,很少有短期債)。
(四)債券流動性較低
我國債券二級市場由銀行間市場和交易所市場組成。由于缺乏統(tǒng)一的托管、清算、結(jié)算系統(tǒng),兩個市場處于分割狀態(tài),突出表現(xiàn)在兩個市場的國債不能自由轉(zhuǎn)托管。由于交易所吸納國債的能力有限,銀行間市場流動性又差,這在很大程度上限制了我國國債市場的進一步發(fā)展,既不利于降低國債籌資的成本和風(fēng)險,也不利于貨幣市場和資本市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。
(五)信用評級中介機構(gòu)發(fā)展滯后,債券市場缺乏誠信
缺乏公正的信用評級中介機構(gòu)是制約債券市場未來發(fā)展的又一主要問題,而且這一問題隨著債券投資人范圍的擴大已日益突出。目前,國內(nèi)具備債券評級資格并真正具有市場競爭力的機構(gòu)只有9家,權(quán)威的資信評級機構(gòu)很少。而國外著名評級機構(gòu)由于不熟悉我國國情、缺乏中國企業(yè)數(shù)據(jù)庫等原因,尚未涉足國內(nèi)評級市場。再加上我國信用制度不夠完善,企業(yè)對資信評級的潛在意愿不強,以及評級機構(gòu)評出的資信等級本身缺乏公信,難以為市場所接受。
(六)市場紀律不嚴肅,影響了債券市場的發(fā)展
分析債券市場發(fā)展的教訓(xùn),市場紀律不嚴肅,是造成債券市場投機盛行、出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險、作假欺詐、拖欠債券兌付等現(xiàn)象的重要原因。
三、發(fā)展債券市場的建議
(一)以制度創(chuàng)新推動債券市場的發(fā)展
第一,在發(fā)行制度方面,嘗試市場化改革,依據(jù)宏觀經(jīng)濟指標(biāo)及其變動來決定債券發(fā)行的規(guī)模、節(jié)奏和種類。建議企業(yè)債券發(fā)行由審批制向核準制過渡,改變企業(yè)債券發(fā)行量和利率水平由政府決定的狀況,以便使各發(fā)行主體的信用差別得到顯示,提高企業(yè)債券應(yīng)有的供給彈性和價格需求彈性。第二,在會計準則方面,建立與國際接軌的會計準則,判別優(yōu)質(zhì)債券和垃圾債券,提高投資者的信心。第三,在債券評級上,我國評級機構(gòu)尚不夠成熟,因此引進境外著名債券評級機構(gòu),為投資者選擇投資工具提供基本的評價基準。第四,在規(guī)避風(fēng)險方面,嚴肅財經(jīng)紀律,形成對公司發(fā)行債券的硬約束,降低違約風(fēng)險。第五,在投資主體培育上,大力培育那些資金運用原則與債券相適應(yīng)的保險公司、社會保障基金和住房基金等機構(gòu)投資者,同時實行債券市場的做市商制度,選擇那些信譽較好、實力較強的國債或其他債券一級自營商作為做市商。
(二)加大公司債券的發(fā)展力度是解決我國資本市場結(jié)構(gòu)失衡的重要前提
無論是從完善資本市場結(jié)構(gòu),促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的角度看,還是從推動企業(yè)轉(zhuǎn)制上看,保持我國經(jīng)濟持續(xù)、快速發(fā)展,都應(yīng)當(dāng)高度關(guān)注企業(yè)債券市場的發(fā)展。1.企業(yè)債券的發(fā)展有助于我國資本市場結(jié)構(gòu)的完善和深化。首先,企業(yè)債券可以發(fā)揮銜接且制衡國債與股票交易價格的功能。其次,相當(dāng)多的金融產(chǎn)品創(chuàng)新依賴于企業(yè)債券市場的發(fā)展,比如資產(chǎn)證券化問題等。再次,企業(yè)債券促進利率市場化進程。最后,企業(yè)債券利率也是制約市場利率波動的一個重要因素。2.企業(yè)債券是促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的重要途徑。在過去的20多年里,國內(nèi)儲蓄年增長率為10.4%,而實際投資平均增長率僅為9.3%,這說明國內(nèi)儲蓄未能充分轉(zhuǎn)化為實際投資,經(jīng)濟增長中存在嚴重的投資壓抑。在國內(nèi)儲蓄中,增長最快的部分是居民儲蓄存款。追求安全前提下的收益最大化是居民金融資產(chǎn)投資的第一選擇。全國城鎮(zhèn)儲戶最新問卷調(diào)查顯示,居民儲蓄意愿仍持續(xù)提高。與其通過降息迫使儲蓄型投資者進入股票市場,不如提供與銀行儲蓄相當(dāng)?shù)陌踩顿Y工具,A級以上的高等級企業(yè)債券可以促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化。3.企業(yè)債券有利于促進企業(yè)經(jīng)營機制的轉(zhuǎn)換,提高企業(yè)融資效率。相對于銀行貸款和發(fā)行股票,企業(yè)要面臨還本付息的預(yù)算硬約束,發(fā)行債券對企業(yè)經(jīng)營者的約束力更強。企業(yè)以發(fā)行債券的方式面向社會籌資,通過社會監(jiān)督機制,降低經(jīng)營成本,提高經(jīng)濟效益,提高企業(yè)的自我約束能力,有利于促使企業(yè)轉(zhuǎn)換機制和提高融資效率。
從當(dāng)前的市場環(huán)境看,政府對企業(yè)債券的支持力度不斷加大,企業(yè)債券市場面臨良好的發(fā)展機遇。經(jīng)過多次連續(xù)降息之后整體利率水平已處于建國以來最低水平,債券融資成本較低;上市公司經(jīng)過連續(xù)的增資擴股,平均資產(chǎn)負債率已經(jīng)下降至50%以下。只要能在監(jiān)管體制、利率形成機制、市場流通、投資主體等方面繼續(xù)進行較大改革,從供給與需求兩方面疏通市場,企業(yè)債券是應(yīng)當(dāng)大有所為的。
(三)調(diào)整債券品種結(jié)構(gòu),為投資者提供更多的投資品種,調(diào)整企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)
采取股權(quán)融資和債權(quán)融資相結(jié)合,在繼續(xù)發(fā)展股權(quán)融資的同時,加大債權(quán)融資的力度。調(diào)整國債、企業(yè)債券、建設(shè)債券等債券品種的結(jié)構(gòu)。在期限方面,鼓勵業(yè)績穩(wěn)定的藍籌公司發(fā)行中長期債券,募集公司發(fā)展所需要的中長期資金,提高融資效率。著手進行推出交易所衍生債券產(chǎn)品的準備工作。可以先進行可轉(zhuǎn)換債券和可交換債券的創(chuàng)新試點,待條件成熟再推出國債期貨和其他債券期貨品種,最后推出債券期權(quán),重點包括中長期債券期權(quán)和中長期債券期貨期權(quán)品種,以不斷完善交易所衍生債券的品種和期限結(jié)構(gòu),為市場投資者創(chuàng)造優(yōu)良的風(fēng)險規(guī)避機制和更多的投資品種選擇。
(四)創(chuàng)造良好的債券市場發(fā)展環(huán)境
1.降低債券市場的交易成本。目前,我國債券市場規(guī)模較小,適當(dāng)降低市場交易成本,尚不足以對國家稅收、交易所和券商的利潤實現(xiàn)產(chǎn)生大的負面效應(yīng),反而有利于提高投資者和債券發(fā)行人對債券市場的預(yù)期。(1)對債券投資者給予稅收優(yōu)惠。目前我國投資者購買國債所獲得的利息收入不納稅,但購買企業(yè)債所獲利息收入應(yīng)納稅。因此,盡管企業(yè)債券的利率比國債高,但是有可能使投資者按更高的稅率納稅,稅后收益反而可能下降。建議在現(xiàn)行標(biāo)準下,適當(dāng)降低或減免投資企業(yè)債券稅收。(2)降低企業(yè)債券和國債的交易稅。針對我國債券市場相對低迷的現(xiàn)狀,為激活債券市場,建議降低企業(yè)債券和國債的交易稅。根據(jù)市場的變化調(diào)整交易稅是很多國家和地區(qū)債券市場通用的手法。以中國臺灣地區(qū)為例,為刺激債券市場交易,“行政院”于2001年2月中旬做出了降低公司債交易稅千分之一的決定。
2.擴大債券市場的交易主體。通過銀行間債券市場與交易所市場的交叉,實現(xiàn)兩個市場的聯(lián)通。所謂債券市場的統(tǒng)一,最主要的是交易主體的統(tǒng)一,這是最基礎(chǔ)的。根據(jù)這樣一個指導(dǎo)思想,最近央行實行了金融機構(gòu)在銀行間債券市場的準入備案制,同時正在部署商業(yè)銀行債券柜臺交易。
(五)堅持誠信運作,加大行業(yè)監(jiān)管力度
應(yīng)盡快建立信用評級制度、信息披露制度和有效的法律制度框架,加快公司債券的立法工作,并且要和《公司法》、《破產(chǎn)法》相協(xié)調(diào)。我國債券市場只有堅持誠信運作,才能正常、健康的發(fā)展,以適應(yīng)我國加入WTO后資本市場對外開放的需要。需要注意的是,市場監(jiān)管部門必須與市場主體利益徹底脫離,不再包攬市場能做的事,同時,加緊制定和完善市場交易規(guī)則和監(jiān)管法規(guī),維護市場秩序,監(jiān)督發(fā)行主體、中介機構(gòu)、托管和結(jié)算等市場服務(wù)機構(gòu)嚴格按照法規(guī)運行,以達到嚴肅市場紀律、穩(wěn)步推進中國債券市場發(fā)展的目的。
中國加入WTO為資本市場帶來良好的發(fā)展機遇,同時,也帶來嚴峻的挑戰(zhàn)。隨著我國債券市場的不斷規(guī)范,債券作為收益穩(wěn)定、相對安全可靠的投資品種,與證券市場進入微利時代的趨勢相適應(yīng),將逐步為廣大投資者和企業(yè)所認識和認同。同時,債券市場的健康發(fā)展,將不斷縮小我國與發(fā)達國家之間的差距,在我國多層次的資本市場中發(fā)揮更大的作用。
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關(guān)鍵詞：產(chǎn)能過剩；非金融企業(yè)債務(wù)融資工具；發(fā)行利率；信用風(fēng)險
隨著目前我國經(jīng)濟增長下行壓力的增加以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的加速，受長期粗放式經(jīng)濟發(fā)展方式導(dǎo)致供需結(jié)構(gòu)脫節(jié)、經(jīng)濟體制不健全、投融資體制改革不徹底以及地方GDP主義驅(qū)動等多重因素的影響，我國玻璃、鋼鐵、水泥、光伏等行業(yè)產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象更為突出，而處于這些行業(yè)的企業(yè)所面臨的經(jīng)營壓力和融資壓力也與日俱增。近年來，受益于多種經(jīng)濟政策的影響，我國企業(yè)通過債券融資的規(guī)模快速增長，但今年以來產(chǎn)能過剩行業(yè)債券發(fā)行難度明顯增加，企業(yè)融資壓力過大，嚴重影響了財務(wù)安排和經(jīng)營情況。
產(chǎn)能過剩是指在計劃期內(nèi)，企業(yè)參與生產(chǎn)的全部固定資產(chǎn)，在既定的組織技術(shù)條件下，所能生產(chǎn)的產(chǎn)品數(shù)量，或者能夠處理的原材料數(shù)量超出市場消費能力。基于此概念以及對市場上各行業(yè)產(chǎn)能利用率實際情況的分析，我國目前將煤化工、多晶硅、風(fēng)電制造、平行玻璃、鋼鐵、水泥等六大行業(yè)列入產(chǎn)能過剩行業(yè)。
非金融企業(yè)債務(wù)融資工具，簡稱債務(wù)融資工具，是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券。債務(wù)融資工具由銀行間市場交易商協(xié)會管理，是當(dāng)前我國信用債市場份額最大的產(chǎn)品。2016年1月～8月，債務(wù)融資工具發(fā)行規(guī)模占我國信用債市場發(fā)行規(guī)模的69.67%①。
鋼鐵行業(yè)是我國當(dāng)前產(chǎn)能過剩行業(yè)的典型，2015年以來，在外需不振、產(chǎn)能過剩和房地產(chǎn)市場調(diào)整等因素的影響下，下游行業(yè)的用鋼需求不足，鋼鐵材料價格加速下滑，鋼鐵行業(yè)面臨的政策壓力和資金壓力逐步加大，融資需求也更加旺盛。而債務(wù)融資工具是當(dāng)前我國信用債市場最具代表性的產(chǎn)品，融資門檻較低，程序環(huán)節(jié)較為簡單，資金成本相對較低，有利于滿足企業(yè)靈活性的融資需求，對企業(yè)的發(fā)展壯大、穩(wěn)定經(jīng)營起著非常重要的作用。因此通過研究鋼鐵行業(yè)債務(wù)融資工具的發(fā)行情況可以起到窺一斑見全豹的作用。
一、 鋼鐵企業(yè)債務(wù)融資工具發(fā)行情況簡介
2016年1月至8月，債務(wù)融資工具總共發(fā)行3 005只，規(guī)模達36 157.77億；期限從7天至10年不等；超短期融資券（期限小于1年）只數(shù)占比44.59%、規(guī)模占比53.67%均為最高。發(fā)行規(guī)模從500萬至200億不等，評級分布橫跨A+至AAA評級。
其中，共有18家鋼鐵企業(yè)發(fā)行60只債務(wù)融資工具，規(guī)模達1 354億元。期限從180天至5年不等，超短期融資券（期限小于1年）只數(shù)占比58.33%、規(guī)模占比52.73%均為最高。發(fā)行規(guī)模從6億至60億不等，評級為AA、AA+和AAA評級，其中AA評級債券僅有一只，為270天的16新余鋼鐵SCP001。
二、 鋼鐵企業(yè)債務(wù)融資工具發(fā)行特點
從鋼鐵企業(yè)債務(wù)融資工具的發(fā)行情況可以看出，2016年前8個月鋼鐵企業(yè)債券發(fā)行困難，鋼鐵企業(yè)通過債券市場融資的難度非常大，可以通過以下五個維度看出。
1. 從發(fā)行規(guī)模上看，發(fā)行只數(shù)少，規(guī)模低。2016年前8個月，鋼鐵企業(yè)僅發(fā)行債務(wù)融資工具60只，額度1 354億，占債務(wù)融資工具總發(fā)行只數(shù)的2.00%，總規(guī)模的3.74%。從實際情況看，并非鋼鐵企業(yè)缺乏債券融資需求，恰恰相反，企業(yè)債券融資需求極為旺盛，但考慮到此類企業(yè)負擔(dān)過重，政府去產(chǎn)能力度的加大，市場機構(gòu)需求清淡，債券發(fā)行困難。
2. 從發(fā)行主體看，2016年1月～8月通過發(fā)行債務(wù)融資工具成功融資的18家鋼鐵企業(yè)均為龍頭企業(yè)，評級較高。其中AAA評級企業(yè)發(fā)行44只債券，AA+評級企業(yè)共發(fā)行15只債券，AA評級企業(yè)共發(fā)行1只債券。此類主體一般資產(chǎn)質(zhì)量良好，財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，融資渠道較為順暢，此外，隨著加快對不符合產(chǎn)業(yè)政策的中小型企業(yè)的淘汰，有助于緩解這部分企業(yè)的銷售壓力，增強其盈利能力。
3. 從發(fā)行期限上看，鋼鐵行業(yè)發(fā)行短期債券的占比遠高于長期債券，更示出長期限債券發(fā)行更為困難。2016年1月～8月，所有債務(wù)融資工具的平均期限1.94年；而鋼鐵企業(yè)只有1.40年。在2016年1月～8月發(fā)行的所有鋼鐵企業(yè)債券中短于1年期限的有35只，額度714億元；1年期限的有12只，額度330億元；3年期限的有9只，240億；5年期債券有4只，70億，而且均為附投資人回售權(quán)含權(quán)產(chǎn)品。2016年1月～8月，所有債券融資工具中短期融資券和超短期融資券合計只數(shù)占比為61.89%，規(guī)模占比為66.24%；在鋼鐵行業(yè)中，這兩項數(shù)據(jù)分別為78.33%、77.10%，均顯著高于平均。
4. 從發(fā)行利率上看，鋼鐵企業(yè)債券利率普遍高于同評級同期限的其他行業(yè)債券。以同等評級和期限的中債中短期票據(jù)到期收益率（以下簡稱為可比收益率）作為參考值，詳細情況如下：
AA評級債券1只，期限270天，高于可比收益率1.942 1%。
AA+評級債券15只，期限180天的債券2只，最大為高于可比收益率1.955 9%、最小為高于可比收益率1.947 9%，均值為高于可比收益率1.951 9%；期限270天的債券9只，最大為高于可比收益率3.547 3%、最小為低于可比收益率0.100 7%，均值為高于可比收益率1.430 4%；期限1年的債券3只，最大為高于可比收益率2.575 8%、最小為高于可比收益率0.097 2%，均值為高于可比收益率0.934 8%；期限3年的債券1只，高于可比收益率3.201 5%。
AAA評級債券44只，期限180天的債券1只，高于可比收益率0.891 6%；期限270天的債券22只，最大為高于可比收益率2.585 7%、最小為高于可比收益率0.255 1%，均值為高于可比收益率1.138 0%；期限1年的債券9只，最大為高于可比收益率1.260 1%、最小為高于可比收益率0.405 4%，均值為高于可比收益率0.771 1%；期限3年的債券8只，最大為高于可比收益率2.025 4%、最小為高于可比收益率0.164 1%，均值為高于可比收益率1.454 6%；期限5年的債券4只，最大為高于可比收益率1.243 5%、最小為高于可比收益率0.672 5%，均值為高于可比收益率0.955 1%。
除了寶鋼集團及其子公司寶鋼金融發(fā)行的債券與可比收益率差距較小以外，其他鋼鐵企業(yè)發(fā)行的債券票面利率較同等評級和期限的中債中短期票據(jù)到期收益率均有較大幅度的溢價，從另一個方面顯示出發(fā)行難度。
從債券定價影響因素分析，鋼鐵企業(yè)債券信用風(fēng)險較高、流動性相對不足，因此需要一定的信用風(fēng)險溢價和流動性風(fēng)險補償。
5. 從發(fā)行頻率上看，發(fā)行不均勻，利率下行時，發(fā)行只數(shù)較多。分月份而言，1月15只，2月9只，3月14只，4月3只，5月無發(fā)行，6月5只，7月4只，8月10只，詳情見圖1。
由于鋼鐵行業(yè)發(fā)行債券主要期限為1年以內(nèi)的品種，且多為AAA評級，因此選取1年AAA評級中債中短期票據(jù)到期收益率曲線作為參考值。從圖1可以看出，鋼鐵行業(yè)債券在利率下行時的發(fā)行頻率明顯高于利率上行時期，可以認為鋼鐵行業(yè)在利率下行時的發(fā)行成功率更高一些。主要原因有二，其一是因為利率快速下行時，交易型機構(gòu)活躍，此類投資人更重視債券的短期獲利機會，并非以持有到期為目的，因此對信用風(fēng)險的擔(dān)憂有所減輕；其二是投資人成本壓力導(dǎo)致在利率快速下行時偏向配置絕對收益率較高的產(chǎn)品，以覆蓋資金成本。
三、 產(chǎn)能過剩行業(yè)債券融資難的原因
鋼鐵企業(yè)債券融資的情況在產(chǎn)能過剩行業(yè)中并非特例，鋼鐵企業(yè)的債券融資情況極好地展示了當(dāng)前產(chǎn)能過剩行業(yè)面臨的債券融資難題，本文認為主要是因為以下原因。
1. 從企業(yè)生命周期和融資方式的角度看，債券融資更適于成熟期的企業(yè)/行業(yè)，而產(chǎn)能過剩行業(yè)被市場投資人歸類為衰退期。
根據(jù)企業(yè)生命周期理論，將企業(yè)按照發(fā)展階段分為：初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期。不同的階段適合采用的融資方式也有區(qū)別。債券融資更適合成熟期的企業(yè)，在這個階段，企業(yè)財務(wù)及經(jīng)營各方面平穩(wěn)，現(xiàn)金流穩(wěn)定，還本付息的能力較強，因此成為債券投資人最主要的投資對象。而當(dāng)前產(chǎn)能過剩行業(yè)的企業(yè)由于面臨經(jīng)營困難，財務(wù)狀況大幅下滑，還本付息的保障度下降，并購重組的概率增加，屬于衰退期。此階段的企業(yè)因其財務(wù)經(jīng)營狀態(tài)不穩(wěn)定，凈經(jīng)營性現(xiàn)金流量為負，信用風(fēng)險大幅增加，利用債券融資的難度增加。
2. 我國當(dāng)前信用債市場發(fā)展不成熟，缺乏必要的信用衍生產(chǎn)品，投資人風(fēng)格趨同。首先表現(xiàn)在企業(yè)信息傳導(dǎo)不流暢，投資人與企業(yè)之間信息不對稱、缺乏信任，投資人對企業(yè)個體了解程度不佳，往往對某行業(yè)采取全部規(guī)避的風(fēng)險管理政策，導(dǎo)致錯殺許多產(chǎn)能過剩行業(yè)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。其次是信用衍生品市場不發(fā)達，投資人缺少必要的風(fēng)險管理工具，無法對沖或分散信用風(fēng)險，因此只好對產(chǎn)能過剩行業(yè)類債券采取回避態(tài)度。再次是投資人風(fēng)格多樣化不足，風(fēng)險偏好趨同，導(dǎo)致對債券的需求無差別，加劇了產(chǎn)能過剩行業(yè)債券需求不足的問題。
3. 此類債券本身資質(zhì)欠佳，缺乏投資價值，不符合多數(shù)投資人的投資準入門檻。首先是該類企業(yè)經(jīng)營財務(wù)狀況欠佳，信用風(fēng)險高，令許多投資人望而卻步。其次是由于該類債券投資人群體狹窄，導(dǎo)致流動性欠佳，進一步加重了投資人的擔(dān)憂。第三是由于資質(zhì)欠佳和投資人接受度不高，導(dǎo)致利用該類債券質(zhì)押式回購融入資金的難度增加，再融資困難進一步推高了此類債券發(fā)行難度和發(fā)行利率。
四、 相關(guān)政策建議
基于對鋼鐵企業(yè)債券融資情況的分析，筆者認為，產(chǎn)能過剩行業(yè)通過債券市場融資的難度雖大，但并非完全沒有機會，尤其是對于行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，有望以合適的成本利用債券市場進行融資。
首先，目前我國經(jīng)濟整體偏低迷，固定收益類產(chǎn)品需求旺盛，利率持續(xù)下行。但投資人負債端的資金成本降低滯后，在當(dāng)前債券整體絕對收益率偏低的情況下，部分投資人面臨較高的投資壓力，因此有可能降低風(fēng)險偏好、追求高收益?zhèn)囊庠浮Ｒ虼耍瑥男枨蠼嵌瓤矗a(chǎn)能過剩行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)依然存在債券發(fā)行機會。
其次，隨著我國債券市場的逐漸成熟，投資人同質(zhì)化的現(xiàn)象將有所改變，投資人將采用不同的投資策略，因此將產(chǎn)生一批風(fēng)格較激進、追求高收益、可承擔(dān)高風(fēng)險的投資人。此類投資人將更加深入了解企業(yè)，當(dāng)前信息不對稱的狀況將有所減輕，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的價值將逐漸被債券市場發(fā)現(xiàn)。
因此可以從以下方面努力，提高產(chǎn)能過剩行業(yè)利用債券市場融資的效率和成功率。
第一，企業(yè)應(yīng)密切關(guān)注市場利率變化情況，選擇合適發(fā)行時機。債券市場利率下行時，出于交易獲利及成本壓力，投資人對票面利率較高債券的需求增加，是產(chǎn)能過剩行業(yè)債券發(fā)行較為有利的時機。
第二，改善債券要素，縮短發(fā)行期限，降低單只債券發(fā)行規(guī)模。從前述分析中可知，出于對信用風(fēng)險的擔(dān)憂以及對該類企業(yè)未來前景不確定性，過剩產(chǎn)能行業(yè)中長期限債券發(fā)行難度較高，短期限債券有一定需求。此外由于過剩產(chǎn)能行業(yè)債券投資人群體較窄，需求量有限，因此縮小發(fā)行規(guī)模有利于發(fā)行成功。縮短債券期限和縮小發(fā)行規(guī)模既有利于提高發(fā)行成功率，也利于降低票面利率。只是如此一來，資金流動性壓力較大，對企業(yè)資金管理能力是一種考驗。
第三，過剩產(chǎn)能行業(yè)應(yīng)努力消除信息不對稱，提高投資者信心。企業(yè)可以赴投資人路演，邀請投資人赴企業(yè)調(diào)研，從而增強信息透明度，消除投資人無謂的擔(dān)憂情緒，降低信息不對稱。另一方面，企業(yè)可以創(chuàng)新?lián)l款，引入擔(dān)保措施以增強投資人信心。比如企業(yè)可以引入銀行承兌匯票池擔(dān)保條款，發(fā)行人將自己的承兌匯票抵押給主承銷監(jiān)管，以此保證債券本息的如期兌付。
第四，各方應(yīng)共同努力推進債券市場的發(fā)展。一方面，成熟債券市場的投資人種類多樣、風(fēng)格各異，對收益率的要求、對債券的準入等方面迥異。成熟的債券市場將包含一批風(fēng)險承受能力高的投資者，對過剩產(chǎn)能行業(yè)債券的需求將大大提高。另一方面，努力推動信用衍生品市場快速發(fā)展。發(fā)達的信用衍生品市場，豐富的信用衍生品產(chǎn)品可以分散對沖信用風(fēng)險，給予投資人更多選擇和靈活性，可以有力地推動高風(fēng)險債券的發(fā)行。
注釋：
①數(shù)據(jù)根據(jù)WIND資訊相關(guān)數(shù)據(jù)計算而得，下同。
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