時(shí)間：2023-03-28 15:10:05
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇房地產(chǎn)投資信托論文，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
【關(guān)鍵詞】地產(chǎn)融資房地產(chǎn)投資信托案例分析
房地產(chǎn)投資信托（RealEstateInvestmentTrusts，REITs）是按照信托原理設(shè)計(jì)由REITs基金（REITs投資公司）以發(fā)行受益憑證的方式公開或非公開匯集投資者資金交由專門的投資機(jī)構(gòu)（基金托管公司）進(jìn)行投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的融資工具。REITs發(fā)源于美國，最初于20世紀(jì)60年代作為一種讓廣大中小投資者充分參與長期房地產(chǎn)的投資工具出現(xiàn)，后來憑借在稅收方面的優(yōu)惠政策得以快速發(fā)展壯大，發(fā)展到今天已有40多年的歷史。2000年開始，亞洲一些國家和地區(qū)效仿美國允許設(shè)立REITs，如日本和臺灣的“不動產(chǎn)投資信托”以及香港的“房地產(chǎn)投資信托基金”等。截至2007年6月底，全亞洲共有11只房地產(chǎn)投資信托基金上市，市值超過800億美元，整體來看，亞洲已經(jīng)成為全球REITs市場的一個(gè)新熱點(diǎn)。
由于相關(guān)的稅收政策和法律法規(guī)尚不完善，REITs在我國境內(nèi)發(fā)展并不順利，尚不能上市流通，但我國房地產(chǎn)企業(yè)及相關(guān)投資者一直在REITs領(lǐng)域進(jìn)行著積極的嘗試，一些企業(yè)已經(jīng)通過離岸公司等模式在香港、新加坡的證券市場成功實(shí)現(xiàn)REITs上市。2005年12月21日，越秀REITs成功登陸香港證券市場，成為首只以內(nèi)地物業(yè)為主要資產(chǎn)的上市REITs。2007年6月11日，第二家涉及內(nèi)地物業(yè)的REITs睿富在香港證券市場IPO上市。除香港證券市場外，新加坡證券市場憑借其較低的準(zhǔn)入門檻成為我國REITs上市的又一目的地。2006年12月8日，凱德中國零售房地產(chǎn)信托(CRCT)登陸新加坡交易所主板市場，為國內(nèi)開發(fā)商在中國新的制度框架下海外發(fā)行REITs提供了另一條新路徑。雖然REITs在我國境內(nèi)的發(fā)展受到種種限制，但作為一種已被全球眾多國家普遍認(rèn)可的融資方式，REITs仍將是我國房地產(chǎn)融資的未來發(fā)展方向之一。當(dāng)前我國現(xiàn)有的條件下運(yùn)用REITs融資有以下三種模式：
一、離岸式REITs操作流程及運(yùn)作模式
由于政策法規(guī)等方面的因素，目前REITs在我國大陸仍無法公開上市，這就決定了欲通過REITs上市的物業(yè)，必須到我國香港地區(qū)及境外操作。
上市REITs結(jié)構(gòu)主要由基金單位持有人、資產(chǎn)管理人、受托人、發(fā)起人、物業(yè)管理人和貸款人組成。其運(yùn)作模式如下：
（1）公眾、機(jī)構(gòu)投資者、發(fā)起人和戰(zhàn)略投資者等通過認(rèn)購REITs基金單位成為基金單位持有人。發(fā)起人整合/收購各地的物業(yè)組成資產(chǎn)池，其租金收入扣除各種費(fèi)用后作為投資收益支付給基金單位持有人。
（2）資產(chǎn)管理人向REITs提供資產(chǎn)管理服務(wù)，收取管理費(fèi)。
（3）受托人代表基金單位持有人的利益處理相關(guān)事務(wù)，收取信托管理費(fèi)用。
（4）物業(yè)管理人為××資產(chǎn)提供物業(yè)管理服務(wù)，收取管理費(fèi)。
（5）REITs在法律要求的范圍內(nèi)（例如：香港要求不超過資產(chǎn)池總價(jià)值的45％），通過向貸款人融資的方式，利用財(cái)務(wù)杠桿擴(kuò)大收購物業(yè)的規(guī)模。
離岸REITs融資案例：越秀REITs香港上市
越秀REITs（0405.HK）于2005年12月21日在香港掛牌上市，香港公開發(fā)售及國際配售分別獲得約496倍和74倍認(rèn)購，最終發(fā)行售價(jià)為每股3.075港元，籌集資金約17.9億港元。作為在香立上市的首只以內(nèi)地物業(yè)為注入資產(chǎn)的REITs，越秀REITs的操作手法為國內(nèi)REITs探尋離岸上市之路提供了良好的借鑒和示范。
越秀REITs作為第一只在香港上市的內(nèi)地房地產(chǎn)信托基金，盡管最終選擇以每個(gè)基金單位3.075港元上限定價(jià)發(fā)售，依然受到投資者的熱烈追捧，2005年12月21日正式上市進(jìn)行買賣一周內(nèi)就累計(jì)升值16％。越秀REITs的成功上市，在為開發(fā)商募集所需資金的同時(shí)，并未破壞物業(yè)產(chǎn)權(quán)的完整性（無需將物業(yè)散售），并保證了后期經(jīng)營過程中的持續(xù)投入問題，在單一產(chǎn)權(quán)的情況下，由專業(yè)的國際租賃及運(yùn)營機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，為商業(yè)項(xiàng)目的發(fā)展和持續(xù)運(yùn)營提供了足夠的保障。
二、傳統(tǒng)貸款型信托融資模式
貸款類信托融資模式指信托公司通過質(zhì)押資金使用方的公司財(cái)產(chǎn)或股權(quán)為基本貸款擔(dān)保方式發(fā)行房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，將募集資金提供給資金使用方。
傳統(tǒng)貸款型信托融資的典型特點(diǎn)是資金成本低,進(jìn)入門檻低,操作管理比較簡單、運(yùn)行成本較低，收益比較穩(wěn)定，雖然與商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款類業(yè)務(wù)具有一定的重合性，但大多屬于點(diǎn)對點(diǎn)式的項(xiàng)目融資性質(zhì)，在供給方式上比較靈活,可以針對房地產(chǎn)企業(yè)本身運(yùn)營需求和具體項(xiàng)目設(shè)計(jì)個(gè)性化的信托產(chǎn)品，對不同階段、不同水平的項(xiàng)目都可以量身定做解決方案。2003年央行121號文件出臺后，貸款型信托一度成為許多開發(fā)商解決資金問題的新渠道，特別是在從單個(gè)項(xiàng)目立項(xiàng)后到四證齊備前這個(gè)銀行資金不愿進(jìn)入的階段，成為開發(fā)商資金的一個(gè)重要補(bǔ)充。
貸款型信托融資案例：萬科十七英里項(xiàng)目集合資金信托計(jì)劃
2004年，萬科開始廣泛與新華信、深國投等信托投資公司合作采用貸款型信托為旗下十七英里，萬年花城、云頂?shù)软?xiàng)目融資，成為我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)積極嘗試信貸信托這一融資渠道的代表。
2004年6月10日萬科聯(lián)合新華信托股份有限公司推出“萬科十七英里集合資金信托”。“萬科十七英里集合資金信托”是典型的貸款型信托，該信托計(jì)劃具有鮮明的特點(diǎn)：首先，該信托計(jì)劃靈活選擇融資方式，實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)費(fèi)用的最小化。該信托貸款的年利率為4%，與同期銀行貸款利率5.49%相比，低了1.49個(gè)百分點(diǎn)，按照1.9895億元的融資規(guī)模，萬科每年可節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用近400萬元；其次，投資者在購買該信托計(jì)劃的同時(shí)，不僅享有通常意義的投資收益，更重要的是還可以獲得對該房產(chǎn)的優(yōu)先購買權(quán)以及購房價(jià)格的高折扣率。這種將融資與營銷相結(jié)合的模式在隨后的房地產(chǎn)信托項(xiàng)目中被廣泛地運(yùn)用。最后，該信托產(chǎn)品可辦理轉(zhuǎn)讓、贈與或繼承，流動性較強(qiáng)。
三、股權(quán)型信托融資模式
股權(quán)型信托融資模式是指委托人將其持有的公司股權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人，或委托人將其合法所有的資金交給受托人，由受托人以自己的名義，按照委托人的意愿將該資金投資于公司股權(quán)。
股權(quán)型信托融資的突出優(yōu)點(diǎn)有兩點(diǎn)：首先能夠增加房地產(chǎn)企業(yè)的資本金，促使房地產(chǎn)企業(yè)達(dá)到銀行融資的條件；其次，信托公司的信托計(jì)劃募集的資金進(jìn)行股權(quán)融資類似于優(yōu)先股，只要求在階段時(shí)間內(nèi)取得一個(gè)合理的回報(bào)，并不要求與開發(fā)商分享最終利潤的成果，這樣既滿足了充實(shí)開發(fā)商股本金的要求，開發(fā)商也沒有喪失對項(xiàng)目的實(shí)際控制權(quán)。
股權(quán)型信托融資案例：世紀(jì)星城住宅項(xiàng)目股權(quán)投資信托計(jì)劃
“世紀(jì)星城”項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資8.99億元，項(xiàng)目前期已經(jīng)投入2.8億元，并已取得一期土地證和建設(shè)用地規(guī)劃許可證，還需要取得開工證和建設(shè)工程規(guī)劃許可證，只有四證齊全才可向銀行申請貸款。但121號文的執(zhí)行，使得項(xiàng)目開發(fā)商北京順華房地產(chǎn)開發(fā)有限公司，憑借自身1.5億元的注冊資本，不能滿足30%的最低限(1.5/8.99=16%<30%)，這意味著工程將面臨著開發(fā)資金斷流的窘境。在這一關(guān)鍵時(shí)刻，北京順華房地產(chǎn)開發(fā)有限公司聯(lián)合重慶國際信托投資有限公司推出“世紀(jì)星城住宅項(xiàng)目股權(quán)投資信托計(jì)劃”，通過股權(quán)信托的方式籌集2億元資金對北京順華進(jìn)行增資，使其自有資金達(dá)到3.5億元，并將此資金直接用于項(xiàng)目的開發(fā)，保證工程順利獲得開工證和建設(shè)工程規(guī)劃許可證，從而在四證齊全的基礎(chǔ)上獲得項(xiàng)目原貸款行興業(yè)銀行的銀行后續(xù)貸款支持，順利實(shí)現(xiàn)了2005年項(xiàng)目竣工銷售的預(yù)期目標(biāo)。
世紀(jì)星城住宅項(xiàng)目股權(quán)投資信托計(jì)劃是典型的房地產(chǎn)優(yōu)先股權(quán)信托融資模式，即股權(quán)在退出時(shí)附固定比例的投資收益。世紀(jì)星城住宅項(xiàng)目股權(quán)投資信托計(jì)劃憑借著自身的特色，一推出就受到投資者的追捧，順利完成融資任務(wù)。世紀(jì)星城住宅項(xiàng)目股權(quán)投資信托計(jì)劃充分滿足了開發(fā)商、信托公司以及投資者三方的需求，成為我國股權(quán)型信托融資模式的一個(gè)范本。
目前我國的房地產(chǎn)信托正從貸款型向股權(quán)投資型發(fā)展，從一般的集合資金計(jì)劃向美國的REITs模式靠攏。隨著國內(nèi)相關(guān)政策法規(guī)的出臺，REITs將沿這一趨勢繼續(xù)發(fā)展。2005年3月，福建聯(lián)華信托推出“聯(lián)信•寶利中國優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)投資信托計(jì)劃”，其最大特點(diǎn)在于沒有確定項(xiàng)目下提前籌資，再進(jìn)行有目的的投資，其投資方向涵蓋房地產(chǎn)企業(yè)貸款、股權(quán)投資、商業(yè)樓宇或住宅的購買，充分體現(xiàn)了REITs逐步“從貸款型向股權(quán)投資型發(fā)展，從一般的集合資金計(jì)劃向美國的REITs模式靠攏”的未來發(fā)展趨勢。
參考文獻(xiàn)：
[1]張紅，殷紅.房地產(chǎn)金融學(xué).北京：清華大學(xué)出版社，2007.
[2]王化成.財(cái)務(wù)管理學(xué).中國人民大學(xué)出版社，2006，(6).
[3]周春生.融資、并購與公司控制.北京大學(xué)出版社，2007，(3).
一、房地產(chǎn)企業(yè)融資模式現(xiàn)狀
目前，房地產(chǎn)企業(yè)融資的模式中，最常見的是銀行信貸，此外還有房地產(chǎn)企業(yè)上市、發(fā)行公司債、房地產(chǎn)信托，以及正在討論、試點(diǎn)中的房地產(chǎn)投資信托和保險(xiǎn)基金等。
1.銀行信貸模式
銀行信貸是銀行將自己籌集的資金暫時(shí)借給企事業(yè)單位使用，在約定時(shí)間內(nèi)收回并收取一定利息的經(jīng)濟(jì)活動。房地產(chǎn)開發(fā)貸款的規(guī)范體系相對比較完整，相關(guān)的規(guī)范性文件主要包括：中國人民銀行《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》（銀發(fā)[2003]121號）；中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸管理的通知》（銀監(jiān)發(fā)[2006]54號）；以及中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會共同制定、頒布的《關(guān)于加強(qiáng)商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》（銀發(fā)〔2007〕359號）及其補(bǔ)充通知（2007 年12 月5 日，銀發(fā)〔2007〕452號）。從現(xiàn)狀來看，銀行信貸仍是房地產(chǎn)企業(yè)融資最主要的模式，房地產(chǎn)企業(yè)存在過度依賴銀行信貸的現(xiàn)象，截至2012 年末，主要金融機(jī)構(gòu)人民幣房地產(chǎn)貸款余額12.11 萬億元，同比增長12.8%，全年增加1.35萬億元，同比多增897億元。
2.資本市場模式
房地產(chǎn)企業(yè)通過資本市場進(jìn)行融資是一種比較傳統(tǒng)的方式，其最大的優(yōu)點(diǎn)在于可以最大程度的吸收社會閑散資金，但是中國境內(nèi)對公司上市、發(fā)行公司債的條件限制非常嚴(yán)格，因此，資本市場融資在目前中國房地產(chǎn)企業(yè)融資總額中比重較小。就房企發(fā)行股票來說，由于受政策限制，房企上市比較困難，大多數(shù)房企很難達(dá)到相關(guān)要求。因此，上市的房地產(chǎn)企業(yè)基本都是國內(nèi)知名的大型房企，且大多數(shù)選擇在境外上市。與之相比，房企發(fā)行公司債融資更是少見，主要原因有：一是中國對發(fā)行公司債券的主體要求非常嚴(yán)格；二是中國債券市場相對規(guī)模較小，發(fā)行和持有的風(fēng)險(xiǎn)均較大。
3.房地產(chǎn)信托模式
《中華人民共和國信托法》第二條規(guī)定，信托是指委托人基于對受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為。關(guān)于房地產(chǎn)信托，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會于2004 年10 月18 日《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱“《征求意見稿》”），《征求意見稿》第二條規(guī)定，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，是指信托投資公司通過資金信托方式集中兩個(gè)或兩個(gè)以上委托人合法擁有的資金，按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，以不動產(chǎn)或其經(jīng)營企業(yè)為主要運(yùn)用標(biāo)的，對房地產(chǎn)信托資金進(jìn)行管理、運(yùn)用和處分的行為。
《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定，信托投資公司可以集合管理、運(yùn)用、處分信托資金，但接受委托人的資金信托合同不得超過200 份（含200 份），每份合同金額不得低于人民幣5 萬元（含5 萬元）。
《中國人民銀行關(guān)于信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》進(jìn)一步規(guī)定，具有相同運(yùn)用范圍并被集合管理、運(yùn)用、處分的信托資金，為一個(gè)集合信托計(jì)劃。
2005 年9 月銀監(jiān)會公布《加強(qiáng)信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》（212 號文），房地產(chǎn)信托的門檻大幅度提高：自有資金超過35%、“四證”齊全、二級以上開發(fā)資質(zhì)三個(gè)條件全部具備才能融資。這一規(guī)定的嚴(yán)格程度超過了銀行，也不利于房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的發(fā)展。
二、房地產(chǎn)企業(yè)融資模式的發(fā)展方向
結(jié)合中國房地產(chǎn)企業(yè)融資的特點(diǎn)，傳統(tǒng)的、過分依賴銀行信貸的房地產(chǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)顯然是不合理的。房地產(chǎn)企業(yè)融資量大、市場對房地產(chǎn)融資的關(guān)鍵作用，大大降低了國家金融體系的穩(wěn)定性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力；同時(shí)，由于房地產(chǎn)企業(yè)融資深受宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響，使房地產(chǎn)企業(yè)在整體上脫離市場，造成在房地產(chǎn)領(lǐng)域，“國家政策先行、市場規(guī)律作用被弱化”的現(xiàn)實(shí)狀況。令人欣慰的是，中國房地產(chǎn)企業(yè)融資的模式正處于轉(zhuǎn)型期，從單一、過度依賴銀行信貸的融資結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)型為以銀行信貸為主，結(jié)合資本市場的多元化融資結(jié)構(gòu)。
1.房地產(chǎn)投資信托基金REITs（RealEstate Investment Trusts）
房地產(chǎn)投資信托基金是指，由房地產(chǎn)投資信托基金公司對外發(fā)行受益憑證（股票、商業(yè)票據(jù)或債券），向投資大眾募集資金，用以投資、經(jīng)營、管理房地產(chǎn)及房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)，所獲利潤在扣除一般房地產(chǎn)管理費(fèi)用和買賣傭金后，由受益憑證持有人分享。
房地產(chǎn)投資信托基金是一種不動產(chǎn)投資工具，也是房地產(chǎn)企業(yè)融資的一種方式。房地產(chǎn)投資信托基金實(shí)際上是將“不動產(chǎn)證券化”，借助資本市場，改變不動產(chǎn)的價(jià)值形式，將有形的、固定的不動產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以流通、變現(xiàn)有價(jià)證券，從而將不動產(chǎn)市場和資本市場有機(jī)結(jié)合起來。這也是房地產(chǎn)投資信托基金和房地產(chǎn)信托最顯著的區(qū)別，前者是不動產(chǎn)價(jià)值證券化的產(chǎn)物，而后者是基于合同而建立起來的信托法律關(guān)系。
2009 年3月18日，中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會聯(lián)合《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2009〕92 號），標(biāo)志著房地產(chǎn)投資信托基金及其立法和試點(diǎn)工作將在我國推廣。
2.保險(xiǎn)資金
新《保險(xiǎn)法》對保險(xiǎn)資金的運(yùn)用形式進(jìn)行了修訂，允許保險(xiǎn)公司運(yùn)用保險(xiǎn)資金投資不動產(chǎn)，所以保險(xiǎn)資金也成為房地產(chǎn)企業(yè)一種新型的融資方式。目前，《保險(xiǎn)資金投資不動產(chǎn)試點(diǎn)管理辦法》正在制定中。
參考文獻(xiàn)：
[1] You Zhou,Sixue Zhang,Cao Lili. Studyon the Establishment of Mass AppraisalModel of Residential Real Property inChina———With Heilongjiang provinceHarbin city as Example[A]. Proceedingsof 2013 3rd International Conference onApplied Social science (ICASS 2013)Volume 1[C]. 2013
[2] Li Yang. The Development of Real EstateMarket in China[A]. Proceedings of2013 3rd International Conference onApplied Social Science (ICASS 2013)Volume 1[C]. 2013
[3] 陶于權(quán),劉建增. 房地產(chǎn)市場融資“異象”的法律思考[A]. 第三屆西部律師發(fā)展論壇論文集[C]. 2010
[4] 李榮,繆楊兵,范嗣斌. 三亞房地產(chǎn)的特點(diǎn)和規(guī)劃調(diào)控策略[A]. 轉(zhuǎn)型與重構(gòu)———2011 中國城市規(guī)劃年會論文集[C]. 2011
[5] 毛麗青. 房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展已成為我省新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)———1998 年全省房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展情況分析[A]. 青海省統(tǒng)計(jì)系統(tǒng)1998—1999 年優(yōu)秀統(tǒng)計(jì)論文選編[C]. 2000
[6] 樊彬.淺議房地產(chǎn)企業(yè)招標(biāo)采購管理工作[A].土木建筑學(xué)術(shù)文庫(第12 卷)[C]. 2009
作者簡介：歐雯詩（1981-），女，廣東廣州人，本科，會計(jì)師。研究方向：企業(yè)管理（財(cái)務(wù)與投資）。
【摘要】近年來，中央和地方政府越來越強(qiáng)調(diào)公共租賃房的重要性。自國家住房城鄉(xiāng)建設(shè)部等七部門聯(lián)合制定的《關(guān)于加快發(fā)展公共租賃住房的指導(dǎo)意見》正式后，各地政府依據(jù)本地的實(shí)際情況科學(xué)制定出公共租賃住房的發(fā)展規(guī)劃及年度實(shí)施計(jì)劃，有計(jì)劃、有步驟地開始實(shí)施公共租賃房的建設(shè)工作，根據(jù)重點(diǎn)城市2008～2012年的住房建設(shè)規(guī)劃，公共住房所占住房供給結(jié)構(gòu)比例將達(dá)到約30%。但是建成這些住房需要大量的資金支持。面對公租房建設(shè)龐大的資金需求，如何將政府宏觀調(diào)控與市場機(jī)制的有機(jī)結(jié)合，積極探索創(chuàng)新融資模式，滿足其建設(shè)需求，將成為制約公租房健康快速發(fā)展的關(guān)鍵性問題。
【關(guān)鍵詞】公共租賃房；融資模式；G-REITs
保障性住房建設(shè)具有投資規(guī)模巨大、建設(shè)周期長、建設(shè)資金難在短期內(nèi)回收、資金回報(bào)率低等特點(diǎn)，決定其建設(shè)的資金來源主要為政府財(cái)政資金。然而，政府相關(guān)機(jī)構(gòu)復(fù)雜、財(cái)政資金審批流程過多而導(dǎo)致的低效率和低回報(bào)率一直是保障性住房建設(shè)融資面臨的障礙。同時(shí)，單靠政府財(cái)政資金投入與保障性住房建設(shè)龐大的資金需求相比遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還需要銀行信貸的大力支持，但在實(shí)際情況中，公租房的信貸大部分來自于政策性銀行，商業(yè)性銀行卻按兵不動，究其原因在于現(xiàn)行的公租房銀行信貸模式從商業(yè)性銀行的角度來說，其收益和風(fēng)險(xiǎn)是不匹配的。一是我國公租房的融資體系不完善，公租房的產(chǎn)權(quán)不能以貸品抵押給銀行。二是收益率較低。由于公租房的公共保障屬性，目前的收益率定在6%―7%，貸款利率較低，同時(shí)依靠租金作為還款源存在預(yù)期的不確定性，使得公租房貸款對于商業(yè)性銀行來說具有較大的風(fēng)險(xiǎn)。三是資金回收周期長。回收期過長，會長期占用資金，讓企業(yè)無法承受，特別是近兩年，國家為了促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，抑制房價(jià)，出臺了各項(xiàng)政策打壓房地產(chǎn)，房地產(chǎn)資金鏈緊張。四是退出困難。如果政府能夠解決民營企業(yè)資金退出問題，相信即使無利可圖民營企業(yè)也不會排斥加入公租房建設(shè)。因此，我國如何建立以政府為主導(dǎo)的融資體系，將政府與市場結(jié)合起來，開辟其有效的融資渠道勢在必行。
具體的解決的路徑，是通過G-REITs――政府主導(dǎo)下的房地產(chǎn)投資信托基金模式來實(shí)現(xiàn)的。它是指以政府或國有大型房企為開發(fā)主體，通過公共租賃房建設(shè)運(yùn)營計(jì)劃，吸引設(shè)計(jì)資金參與公共租賃房投資，將融得的資金用于公共租賃房建設(shè)及物業(yè)管理的融資方式。與一般的REITs不同的是，這種房地產(chǎn)投資信托基金是以政府支持為主導(dǎo)，在REITs的設(shè)計(jì)和運(yùn)營過程中比較大程度地發(fā)揮政府的各項(xiàng)支持作用，包括資金支持、政策支持等。
公共租賃房具有天然的公共品性質(zhì)，因此其開發(fā)運(yùn)營應(yīng)該以政府為主體。與此同時(shí)，國有大型房地產(chǎn)企業(yè)也可以成為開發(fā)主體，因?yàn)槠浔旧淼慕?jīng)營管理本來就具有一定的政府干預(yù)的特性。以政府機(jī)構(gòu)或國有企業(yè)為主體的公共租賃房G-REITs，將會大大增強(qiáng)其信譽(yù)度，對國家政策的執(zhí)行能力也會較強(qiáng)，對投資者來說是一種資金的保障。從具體操作上說，可以以國家開發(fā)銀行等政策性銀行和大型國有房地產(chǎn)企業(yè)為共同開發(fā)商。既可以體現(xiàn)政府意志，又可以以市場化的模式進(jìn)行運(yùn)作，避免過于濃厚的政府色彩。除了成為公共租賃房G-REITs的開發(fā)主體外，中央和地方政府還應(yīng)該對公共租賃房的開發(fā)和運(yùn)營進(jìn)行不同程度的資金支持和政策支持，以提高公共租賃房的收益率。
具體操作可概括為以下幾點(diǎn)：第一，轉(zhuǎn)變土地觀念，制定科學(xué)的土地規(guī)劃。其重點(diǎn)是規(guī)定土地供應(yīng)的流向――土地資源應(yīng)該進(jìn)一步向公共租賃房的供應(yīng)傾斜。第二，加強(qiáng)政府的財(cái)政支持。一是政府應(yīng)該不斷提高資本金在建設(shè)公租房總成本所占的比例，降低公共租賃房需要向社會融資的資金缺口。二是，應(yīng)該同時(shí)對公共租賃房進(jìn)行供給補(bǔ)貼與消費(fèi)的補(bǔ)貼。第三，提高政府的政策支持。政府的政策支持包含很多方面，包括在構(gòu)建G-REITs過程中的稅收減免，審批支持；也包括構(gòu)建好的金融環(huán)境，有利于公共租賃房G-REITs上市流通；還包括公共租賃房G-REITs相關(guān)法律法規(guī)的完善。可見，要多元化地利用公共租賃房，將公共租賃房與商業(yè)房產(chǎn)打包集體融資，以提高其復(fù)合租金收入，從而提高其上市后獲得的投資回報(bào)率。
當(dāng)然，在解決好建設(shè)融資問題的同時(shí)，我們也應(yīng)該清楚的認(rèn)識到“欲速則不達(dá)”。建立公租房是一個(gè)系統(tǒng)工程，需要一套完整的體系，雖然融資為其建設(shè)過程提供了血液，但只有后續(xù)良好的經(jīng)營管理才能保證血液循環(huán)的暢通。因此，公租房的建設(shè)過程必須循序漸進(jìn)，由于目前我國公共租賃房的起步較晚，成熟的經(jīng)驗(yàn)較少，目前其融資模式的運(yùn)轉(zhuǎn)效果和缺陷還未很好的顯現(xiàn)出來。這就需要我們進(jìn)一步拓展和大量的后續(xù)研究。
參考文獻(xiàn)：
[1]韓瑾，李芊.公租房建設(shè)中融資模式研究[J].改革與戰(zhàn)略，2012，（2）
[2]凌輝.房地產(chǎn)投資信托（REITs）監(jiān)管研究[D].中南大學(xué)碩士學(xué)位論文
[3]魯會霞.中國保障性住房項(xiàng)目融資模式探析[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)，2011，（8）
內(nèi)容摘要：隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深入，國家有關(guān)部門就加強(qiáng)金融宏觀調(diào)控作用、促進(jìn)房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展出臺了一系列措施。因此，在房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)分析和風(fēng)險(xiǎn)防范方面作一些思考，具有特定的現(xiàn)實(shí)意義。本文分析了房地產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)，揭示了房地產(chǎn)金融投資風(fēng)險(xiǎn)的成因，并提出了銀行房地產(chǎn)信貸的風(fēng)險(xiǎn)防范措施。以期在房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)防范方面能引以借鑒。
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)信貸防范
金融業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)中一個(gè)十分重要的行業(yè)，通過它的融資和支持功能，一直產(chǎn)生著加速各行各業(yè)和國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的巨大作用。房地產(chǎn)業(yè)目前是我國國民經(jīng)濟(jì)中的一個(gè)重要的支柱產(chǎn)業(yè)。它的發(fā)展，對于發(fā)展經(jīng)濟(jì)和提高生活，拉動相關(guān)行業(yè)發(fā)展，擴(kuò)大內(nèi)需，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，都產(chǎn)生著極為重要的作用。房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型的產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)的發(fā)展離不開金融業(yè)的支持和投入，而房地產(chǎn)業(yè)存在著資金需求量大和自我積累有限的局限性，給金融投資帶來巨大風(fēng)險(xiǎn)，因此如何規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)，積極促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康地向前發(fā)展將是我國當(dāng)前十分重要的任務(wù)。
房地產(chǎn)投資現(xiàn)狀及存在的問題
中國房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)過十多年的發(fā)展已逐步走向理性，但是房地產(chǎn)投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)并存。在房地產(chǎn)投資過程中，政治環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)體制改革風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)制度變革風(fēng)險(xiǎn)、金融政策變化風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保政策變化風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)等，均對房地產(chǎn)投資者收益目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生巨大的影響，從而給投資者帶來風(fēng)險(xiǎn)。
房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要金融業(yè)的支持。房地產(chǎn)開發(fā)投資數(shù)額巨大。投資回收周期較長。占用的資金及支付的利息多，企業(yè)的自我積累根本不可能保證連續(xù)投入資金的需要，如果沒有金融支持，企業(yè)就會發(fā)生資金周轉(zhuǎn)困難甚至發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)。房地產(chǎn)個(gè)人住房消費(fèi)也需要金融業(yè)的大力支持。國際上房價(jià)收入比約為三比一至六比一，而我國這個(gè)比率要更高一些，平均大約為八比一至十二比一，個(gè)別城市有的甚至更高。這意味著，我國城市一個(gè)家庭要在禁絕一切消費(fèi)的情況下，積累至少8-12年才能買得起一套住房。但是借助于住房消費(fèi)信貸，家庭的積累過程就會大大縮短，住房消費(fèi)可以提前實(shí)現(xiàn)。對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，這無異于縮短了銷售時(shí)間加快了資金周轉(zhuǎn)，減少了資金占用和利息支付，從而增加了利潤。
房地產(chǎn)信貸是金融業(yè)的一項(xiàng)重要內(nèi)容。房地產(chǎn)金融一般可分為開發(fā)信貸和消費(fèi)信貸，據(jù)世界各國統(tǒng)計(jì)，住房金融有兩個(gè)“三七開”之說，一個(gè)“三七開”是國內(nèi)各項(xiàng)貸款中大約有30%是給房地產(chǎn)業(yè)，另一個(gè)“三七開”是房地產(chǎn)業(yè)貸款中的70%是貸給個(gè)人買房的，另外30%是貸給開發(fā)商。中國房地產(chǎn)金融從無到有，從小到大，發(fā)展十分迅速，而且發(fā)展空間非常大。
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)開發(fā)和個(gè)人住房消費(fèi)信貸增長逐年上升。1998年房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為2028.92萬元，2003年擴(kuò)大到6657.35億元，是1998年的3.2倍。同時(shí)，個(gè)人住房消費(fèi)信貸也快速增長。2003年與1998年相比，個(gè)人住房消費(fèi)貸款增加了11353.58億元，增長了26.64倍。盡管如此，目前我國的房地產(chǎn)金融市場發(fā)展還很不充分，存在著明顯的滯后和不均衡現(xiàn)象。主要表現(xiàn)為：
房地產(chǎn)融資渠道單一，房地產(chǎn)開發(fā)資金過多依賴于銀行貸款，使房地產(chǎn)投資的市場風(fēng)險(xiǎn)和融資信用風(fēng)險(xiǎn)集中于商業(yè)銀行。中國房協(xié)副會長顧云昌把房地產(chǎn)與銀行業(yè)過去5年緊密合作的時(shí)光比作“蜜月”，他說：“我們和銀行之間的這種蜜月太舒服了，所以沒有想到第三者或其他更多渠道，銀行業(yè)也樂意為我們服務(wù)，但銀行確實(shí)也因此承擔(dān)了巨大風(fēng)險(xiǎn)。”據(jù)估算，80％左右的土地購置和房地產(chǎn)開發(fā)資金都直接或間接來自商業(yè)銀行信貸。在目前的房地產(chǎn)市場資金鏈中，商業(yè)銀行基本參與了房地產(chǎn)開發(fā)的全過程。通過住房消費(fèi)貸款、房地產(chǎn)開發(fā)貸款、建筑企業(yè)流動性貸款和土地儲備貸款等，商業(yè)銀行實(shí)際上直接或間接地承受了房地產(chǎn)市場運(yùn)行中各個(gè)環(huán)節(jié)的市場風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。有關(guān)方面資料表明，四大國有商業(yè)銀行剝離的1.4萬億不良資產(chǎn)30%是與房地產(chǎn)相關(guān)。
房地產(chǎn)金融市場結(jié)構(gòu)單一，沒有形成完整的房地產(chǎn)金融體系。缺乏多層次的房地產(chǎn)金融市場機(jī)構(gòu)體系，缺乏多元化、規(guī)范化的房地產(chǎn)金融市場體系，缺乏獨(dú)立、有效的房地產(chǎn)金融市場中介服務(wù)體系，沒有形成完備的房地產(chǎn)金融一級市場，尚未建立房地產(chǎn)金融二級市場。據(jù)央行研究局的報(bào)告，2002年房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)融資占全部房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源不足0.5%；房地產(chǎn)債券融資所占房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源中的比重也由1999年的0.21%，下降到2002年的不足0.01%；近年來，房地產(chǎn)資金信托較為活躍，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2003年上半年推出的房地產(chǎn)資金信托計(jì)劃也不過20億元，微乎其微。房地產(chǎn)信托起源于美國20世紀(jì)60年代，經(jīng)歷了迅速發(fā)展、衰落、復(fù)蘇、穩(wěn)定發(fā)展的過程，現(xiàn)在美國大約有300個(gè)房地產(chǎn)投資信托，他們的總資產(chǎn)超過3000億美元，大約2/3在國家級的股票交易所上市，已成為美國房地產(chǎn)證券化的主要形式。由于其在產(chǎn)權(quán)、資本、經(jīng)營上具有的優(yōu)勢，其發(fā)展已為世人所矚目，英國、日本等發(fā)達(dá)國家也紛紛效仿。
對房地產(chǎn)金融市場的監(jiān)管和調(diào)控機(jī)制還很不完善。目前，我國房地產(chǎn)金融市場的法規(guī)建設(shè)相對于房地產(chǎn)市場發(fā)展而言還是相當(dāng)滯后的，除《商業(yè)銀行法》中有關(guān)銀行設(shè)立和資金運(yùn)用規(guī)定外，還沒有專門的房地產(chǎn)金融監(jiān)管框架，房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)的有關(guān)規(guī)范也有待制訂。
我國個(gè)人征信系統(tǒng)尚未建立，商業(yè)銀行難以對貸款人的貸款行為和資信狀況進(jìn)行充分嚴(yán)格的調(diào)查監(jiān)控，個(gè)人住房消費(fèi)信貸的發(fā)展可能存在違約風(fēng)險(xiǎn)。目前，中國商業(yè)性個(gè)人住房貸款不良貸款率不到0.5％，住房公積金個(gè)人住房貸款的不良貸款率僅為0.24％，這對改善銀行資產(chǎn)質(zhì)量起到了十分重要的作用。但按照國際慣例，個(gè)人房貸的風(fēng)險(xiǎn)暴露期通常為3年到8年，而中國的個(gè)人住房信貸業(yè)務(wù)是最近3年才開始發(fā)展起來的。一般來講，個(gè)人信貸業(yè)務(wù)會給銀行帶來以下風(fēng)險(xiǎn)：一是信用風(fēng)險(xiǎn)，即借款人由于某種原因（如失業(yè)或突發(fā)事件）而不能按期足額償還銀行貸款的情況；二是流動性風(fēng)險(xiǎn)，即由于銀行資金過度集中投放于期限較長的個(gè)人房貸業(yè)務(wù)，從而使商業(yè)銀行面臨流動性危機(jī)；三是操作風(fēng)險(xiǎn)，是指由于不完善或失靈的內(nèi)部程序、人員、系統(tǒng)或外部事件導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)；四是利率風(fēng)險(xiǎn)，即由于利率的變化而使商業(yè)銀行遭受損失的情況；五是市場風(fēng)險(xiǎn)，即由于整個(gè)房地產(chǎn)市場大幅下滑，從而波及商業(yè)銀行并給銀行造成損失的情況；六是政策風(fēng)險(xiǎn)，即由于有關(guān)房地產(chǎn)市場或個(gè)人房貸業(yè)務(wù)相關(guān)政策的出臺而使商業(yè)銀行受到影響的情況。
銀行房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)防范措施
政府要增強(qiáng)對房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的前瞻性和科學(xué)性，改善對房地產(chǎn)市場的監(jiān)督管理，完善調(diào)控手段，提高調(diào)控能力，促使房地產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定、健康、有序地均衡發(fā)展，防止大起大落，防范房地產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生。為此必須首先加強(qiáng)房地產(chǎn)市場統(tǒng)計(jì)工作，完善全國房地產(chǎn)市場信息系統(tǒng)，建立健全房地產(chǎn)市場預(yù)警預(yù)報(bào)體系。通過全面、準(zhǔn)確、及時(shí)地采集房地產(chǎn)市場運(yùn)行中的相關(guān)數(shù)據(jù)，并對影響市場發(fā)展的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析、公布，政府可以全面、及時(shí)、準(zhǔn)確地掌握我國房地產(chǎn)市場運(yùn)行情況，加強(qiáng)對房地產(chǎn)市場的監(jiān)控和指導(dǎo)，以實(shí)現(xiàn)對我國房地產(chǎn)市場運(yùn)行情況的預(yù)警和對房地產(chǎn)投資、消費(fèi)的引導(dǎo)。其次政府要設(shè)計(jì)合理、嚴(yán)密的房地產(chǎn)稅制，引導(dǎo)土地持有者合理提高土地使用效益，抑制土地的過度投機(jī)。比如對土地空（閑）置征稅，以鼓勵(lì)持有人積極投資開發(fā)，提高囤積投機(jī)的成本；征收土地增值稅，土地增值稅能有效地抑制土地投機(jī)，且能將由社會引起的土地增值通過增值稅的形式部分返還給社會，體現(xiàn)了社會公正；征收土地保有稅，以刺激土地供給等。
銀監(jiān)會應(yīng)加快發(fā)揮在社會信用基礎(chǔ)和市場誠信制度建設(shè)中的重要作用，完善監(jiān)管手段，提高監(jiān)管能力，充分發(fā)揮其監(jiān)管作用和服務(wù)功能。激勵(lì)誠信行為，促使各經(jīng)濟(jì)主體在日常信用活動中養(yǎng)成守信習(xí)慣，彼此建立起互信、互利的信用關(guān)系，確立失信成本遞增的違約制裁機(jī)制，嚴(yán)懲欺騙和違約行為，在全社會范圍內(nèi)營造起誠實(shí)守信的氛圍和環(huán)境，促進(jìn)金融穩(wěn)定。
我國應(yīng)當(dāng)大力發(fā)展多元化的房地產(chǎn)金融市場，形成具有多種金融資產(chǎn)和金融工具的房地產(chǎn)二級金融市場，以達(dá)到分散銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的目的。房地產(chǎn)對于銀行依賴性過大，不利于自身發(fā)展，同時(shí)商業(yè)銀行過度的房地產(chǎn)貸款，有悖于商業(yè)銀行的“三性”原則。因?yàn)樯虡I(yè)銀行的資金主要是吸收社會存款，投向期限較長的房地產(chǎn)項(xiàng)目，不符合銀行資產(chǎn)的流動性、安全性的要求，容易造成清償危機(jī)，產(chǎn)生金融風(fēng)險(xiǎn)。在成熟規(guī)范的市場中，房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營的融資不僅應(yīng)有債權(quán)融資和股權(quán)融資兩種基本形式，在一級市場以外，還應(yīng)存在著發(fā)達(dá)的證券化二級市場。在這個(gè)二級市場上，各種房地產(chǎn)金融工具同時(shí)存在，包括投資基金、信托證券、指數(shù)化證券等等。房地產(chǎn)證券化可以促使房地產(chǎn)經(jīng)營專業(yè)化，導(dǎo)致資源的合理配置。
加快住房按揭貸款證券化進(jìn)程，降低銀行按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)。隨著我國住房商品化加快，個(gè)人住房貸款將迅速增加。當(dāng)?shù)揭欢ㄒ?guī)模時(shí)，商業(yè)銀行會面臨較大的資金缺口，以及資金來源的短期性與住房貸款資金需求長期性矛盾，這無疑會帶來新的金融風(fēng)險(xiǎn)。從國際經(jīng)驗(yàn)看，一旦經(jīng)濟(jì)不景氣，呆壞帳比例容易升高，而實(shí)施住房貸款證券化，可以分散該業(yè)務(wù)面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)。通過實(shí)施住房貸款證券化，使整個(gè)住房金融市場與資本市場有機(jī)互動，可以擴(kuò)大商業(yè)銀行的融資規(guī)模，同時(shí)還會帶來良性的連鎖效應(yīng)，提高銀行資產(chǎn)的流動性、降低銀行開展住房貸款業(yè)務(wù)成本。
9月21日，日本央行公布貨幣政策決議，維持利率-0.1%水平不變，但表示為達(dá)到通脹目標(biāo)，決定引入“配合收益率曲線控制的QQE政策”。新公布的“配合收益率曲線調(diào)控的QQE政策”意味著日本央行的QQE貨幣政策框架發(fā)生了改變，由過去的購債量目標(biāo)改為鎖定十年期國債收益率的價(jià)格目標(biāo)。“通脹超調(diào)承諾”則意在增強(qiáng)市場信心。至此，日本央行的四大政策工具轉(zhuǎn)變?yōu)椋憾唐谡呃省㈤L端利率（當(dāng)前設(shè)定為0左右）、資產(chǎn)購買（ETF＼REITs）、基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張。
日本央行貨幣政策框架轉(zhuǎn)變
日本新型QQE政策主要由兩部分組成：收益率曲線調(diào)控和通脹超調(diào)承諾。收益率曲線調(diào)控是指調(diào)節(jié)短端以及長端利率，繼續(xù)購買日本國債直至10年期債券收益率在0附近，并且放棄了持有國債的平均剩余期限指引；通脹超調(diào)承諾是指央行承諾擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣水平直至CPI超過2%并且穩(wěn)定在2%的上方（通過加速基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)）；維持其他資產(chǎn)購買規(guī)模不變，維持交易所交易基金（ETF）和房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）購買每年6萬億和900億日元。這意味著日本央行的QQE貨幣政策框架發(fā)生了改變，由過去的購債量目標(biāo)改為鎖定十年期國債收益率的價(jià)格目標(biāo)。通脹超調(diào)承諾在日本央行今年的幾篇工作論文中可見端倪。
日本央行在今年8月的兩篇工作論文中得到的結(jié)論分別為：提升通脹目標(biāo)和降低名義利率下限在生產(chǎn)率增長緩慢的背景下也仍有助于防止通脹滑向零通脹均衡，而且有助于解決發(fā)達(dá)國家的低通脹。日本央行對通脹的預(yù)測對私人部門的預(yù)期有重要影響。這兩篇論文的主要結(jié)論分別指向日本央行在今年1月實(shí)行的負(fù)利率政策和本次會議的提高通脹容忍度。至此，日本央行的四大政策工具轉(zhuǎn)變?yōu)椋憾唐谡呃省㈤L端利率、資產(chǎn)購買（ETF、REITs）、基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張。日本央行公布決議時(shí)，日元匯率大幅波動，先是貶至102.6水平，而后便掉頭回升，9月21日美元兌日元收于100.3，距離突破100大關(guān)僅一步之遙，日元出現(xiàn)先貶后升的趨勢。
目前，日本央行擔(dān)心長期利率目標(biāo)略高于當(dāng)前水平、拋棄購債量目標(biāo)會給市場傳遞收緊的信號，對日元匯率造成影響，因此量價(jià)目標(biāo)暫時(shí)均予以保留。本次貨幣政策決議雖然改變了政策框架，但并沒有擴(kuò)展資產(chǎn)購買、債券購買的范圍，對于過去市場擔(dān)心的日本可購國債有限、負(fù)利率的負(fù)面效應(yīng)嚴(yán)重等問題仍然是突破不了的邊界。如果政策調(diào)控的要求使得日本央行不斷接近購債量的極限，市場可能預(yù)期日本央行將不得不放棄其政策目標(biāo)，從而再度對日本央行失去信心，帶來日元的升值和長端利率的反彈。
雖然通脹超調(diào)承諾旨在向市場傳遞信心，但日本央行過去一直堅(jiān)持2%的通脹目標(biāo)，日本卻依然通縮已久，這可能使得“通脹超調(diào)承諾”對于信心和預(yù)期的帶動非常有限和脆弱。
日本央行的政策意圖
其實(shí)，對長期收益率目標(biāo)的使用并非沒有先例，第二次世界大戰(zhàn)期間，美聯(lián)儲也曾經(jīng)采取過以長期收益率為目標(biāo)的貨幣政策框架。1942年4月，為了降低戰(zhàn)爭所需資金的融資成本，美聯(lián)儲將短期國庫券（treasury bills）收益率鎖定在0.375%，將長期國債收益率的上限定為2.5%，對短期收益率的鎖定結(jié)束于1947年，對長期國債收益率的調(diào)控則一直持續(xù)至1951年。
而日本央行本次的政策意圖則不盡相同。9月21日，日本央行在發(fā)言中曾提到，收益率曲線過于平坦可能對經(jīng)濟(jì)不利。而早在9月初，日本央行審議委員櫻井真就曾發(fā)言稱，將考慮采取措施改變國債收益率曲線的形狀，因?yàn)閲鴤找媛氏啾阮A(yù)期趨平。這樣來看，此次日本央行設(shè)置長期利率目標(biāo)、提出控制收益率曲線的重要意圖之一可能是希望通過鎖定長端，使得收益率曲線能夠更加陡峭，不過這使得日本央行加大了未來進(jìn)一步實(shí)行負(fù)利率的可能性。
理論上講，國債收益率曲線的不同形態(tài)包含了未來利率走勢、通貨膨脹率和宏觀經(jīng)濟(jì)變動的信息，反映了宏觀經(jīng)濟(jì)周期的運(yùn)行情況，但QQE政策不斷壓低長端利率，使得收益率曲線更加平坦。簡單而言，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長時(shí)，收益率曲線呈現(xiàn)陡峭態(tài)勢；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退或下滑時(shí)，收益率曲線呈現(xiàn)趨平態(tài)勢，過于平坦的收益率曲線實(shí)際向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳遞了衰退預(yù)期，短端利率的調(diào)控作用也有所下降。而且，負(fù)政策利率與QQE使得金融機(jī)構(gòu)受到了明顯傷害，在東京證券交易所等上市的83家日本地方銀行2016財(cái)年第一財(cái)季（4～6月）財(cái)報(bào)顯示，貸款差額利潤減小，62家銀行凈利潤下滑，占比70%。對收益率曲線的控制和陡峭化有助于改善以上問題。日本央行的政策決議公布后，日本10年期國債收益率一度升至0.005%，為3月11日以來最高。
另一方面，轉(zhuǎn)向利率目標(biāo)、放開購債期限的限制意味著購債量的硬約束有了轉(zhuǎn)圜的余地，這對于在過去大規(guī)模使用QQE的日本央行來說，無疑增強(qiáng)了其操作的靈活性和可持續(xù)性，但對資本市場來說，以價(jià)格本身為調(diào)控目標(biāo)，實(shí)際上縮小了對于流動性寬松和向金融市場溢出的想象空間。
