時間：2023-09-19 16:25:37
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股票質押融資用途，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
“史上最嚴”質押新規落地,質押率下降5至10個百分點!
再次強調紀律：無論任何個股，決策在于自己，原則上板上的第二天高出；不板的以操盤線上持倉，操盤線下不做！
承諾：讓每一個炒股家庭中有一個學會炒股！
曾經紅極一時股票的質押融資業務，在證券行業里已經“冰封”了兩個月的時間。隨著被稱為史上最嚴質押融資新規的《股票質押式回購交易及登記結算業務辦法(2018年修訂)》(下稱“質押新規”)及《證券公司參與股票質押式回購交易風險管理指引》3月12日起同步開始實施，新規兩個月的“過渡期”宣告結束。
質押新規對于股票質押的融資門檻、資金用途、質押集中度、單只股票的質押比例等都作了嚴格的限定。
在市場各方經歷了兩個月的全面暫停業務后，券商股票質押融資業務陸續開始重新啟動。從目前的市場情況來看，券商從事股票質押融資業務仍然比較謹慎，市場整體資金額度也不寬松，市場價格仍處于上升狀態。
陸續“解凍”
“再過一周可能就能夠正式開始重啟了，目前業務還是暫不受理狀態。”南方一中型券商相關人士告訴媒體記者，公司近期一直在培訓質押新規的相關操作流程和規范，同時還在進行制式合同的調整與修訂，因此，暫時還未能重新啟動股票質押融資業務。
另一家上市券商北京分公司人士稱，目前股票質押業務仍然還處于暫停狀態，公司領導還沒有會簽新的業務流程，預計要到月底才能夠正式啟動。
和它們相似，多家中小型券商尚未正式實施新規。前期新規下發后，監管部門組織券商培訓，券商內部等著監管定調后才開始改制度，因此券商最近主要是在忙著下發修訂后的制度，新業務還來不及開展。
為了滿足投資者保本并獲得高收益的需求。本文向讀者介紹了投資于可轉換債券的保本型基金，希望能為投資者提供參考。
【關鍵詞】
可轉換債券；投資方案；風險分析
1 可轉債情況介紹
1.1概念
可轉債全稱為可轉換公司債券，是持有者有權按照事先約定的時間和價格將債券轉換成發債公司的普通股股票的含權類債券。一份可轉債實質上是一份普通公司債券和若干可以購買普通股的看漲期權以及其他期權的混合金融工具。傳統可轉債即指可轉換公司債券，其投資者可以在約定的期限內按照事先確定的價格將該債券轉換為公司普通股。可轉換公司債券同時具備了普通股所不具備的債性和普通債券不具備的股性。當標的股票下跌時，可轉換公司債券的價格可以受到債券價值的支撐；當標的股票上漲時，可轉換公司債券內含的期權使其可以分享股價上漲帶來的收益。
1.2特點
（1）可轉債同時具有債性和股性。所謂債性，是指它具備一般債券的要素，如確定的期限和票面利率，投資者憑券獲得本金和利息；所謂股性，是指它轉換成股票后，持有人變為股東，參與企業管理，分享股息。連接債性和股性的是可轉債的轉換權，轉換權屬于看漲期權。債券持有人可以按照約定的價格將債券轉換成公司的普通股票，也可以不轉換，繼續持有債券，直到償還期滿時收取本金和利息，或者在流通市場出售變現。
（2）可轉換債券一般票面利率比較低，對于發行者而言能夠降低融資成本；而對于投資者而言，可轉換債券作為一種介于股票與債券之間的投資工具，既可為投資者提供一部分穩定的收益，同時也為其提供分享高收益的機會。也正因為賦予了投資者轉換權，可轉換公司債券利率一般低于普通公司債券利率，企業發行可轉債可以顯著降低籌資的成本。當然，可轉債在一定條件下轉換成公司股票，因而會影響到公司的所有權結構。
（3）可轉換債券是含有多重期權的債券，一般包括以下期權：發行公司擁有的贖回期權、轉股價格向下修正期權；投資者擁有的轉股期權、回售期權等。
1.3可轉債投資優勢
（1）贖回條款。贖回是指在一定條件下公司按事先約定的價格買回未轉股的可轉債；贖回條款規定了贖回保護期、贖回條件和贖回價格。贖回分為強制贖回及到期贖回。
強制贖回是指在可轉債轉股期內，如果公司股票市場價格在一定的時間段內，高于設定的一個閥值（一般是當期轉股價的130%），那么上市公司有權按照略高于可轉債面值的一個約定贖回價格（一般是103元）贖回全部或部分未轉股的可轉債。此條款的用意在于強迫債券持有人轉股，以低價持有股票，實現對投資者利益的保證。
到期贖回即到期還本付息。公司于可轉債到期后的5 個工作日內按本可轉債的票面面值106%（含當期利息）贖回全部未轉股。
（2）回售條款。當標的股票的價格在較長時間內沒有良好的表現，轉股無法實現，可轉換公司債券持有者有權按照指定的收益率將所持債券賣給發行人，由于收益率一般遠高于可轉換公司債券的票面利率，因此投資者的利益就能得到很好的保護。
另外，若可轉債募集資金運用的實施情況與本行在募集說明書中的承諾相比出現變化，該變化被中國證監會認定為改變募集資金用途的，可轉債持有人享有一次以面值加上當期應計利息的價格向本行回售本次發行的可轉債的權利。
（3）向下修正條款。向下修正條款也叫轉換調整條件，指當標的股票價格表現不佳時，公司董事會有權調整轉股價格。該條款允許在預定的期限里，將轉換價格向下修正，直至修正到原來轉換價格的一定比例。向下修正條款是可轉債設計中比較重要的保護投資者利益的條款。
2 投資策略
產品主要投資于基本面好、有正到期收益率的可轉債，結合了股票的長期增長潛力和債券所具有的安全和收益固定的優勢；通過可轉債質押回購放大杠桿，提高產品收益率。
資產管理人采取限制轉債買入、賣出條件、約定質押比例及融券比例、控制投資組合期限等手段保證投資保本。
投資策略內容主要包括：購入債券的到期收益率和剩余到期期限、質押融資時的質押比率和杠桿放大比例、投資組合條件、現金管理類資產占比等。具體如下：
（1）到期收益率。在每次購入（包括初始購入和質押融資后購入）可轉債時，購入可轉債i須滿足以下條件：可轉債i到期收益率>3.5%（收益率大于3.5%考慮到資產計劃實行中的固定費用以及變動費用，其中固定費用包括固定管理費、風險補償費、銀行托管費、代銷費等，變動費用包括質押融資費用等；固定費用及變動費用合計約在2%左右，為保證資產計劃保本，增加產品安全邊際，設定買入時到期收益率大于3.5%）可轉債i到期收益率（IRR）是指以特定價格購買債券并持有到期日所能獲得的收益率。它是使未來現金流量現值等于債券購入價格的折現率。
（2）可轉債剩余到期期限
（3）審核投資組合是否滿足“中行、工行、石化投資成本比例不低于80%；規避產能過剩行業”及主體評級在AA（不含）以下的債券。
A、產能過剩行業主要指鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、風電設備等。
B、產能過剩行業公司發行的可轉債主體評級和債項評級均在AAA（含）以上的可轉債視條件可準予投資。
（4）審核整體資產是否滿足“現金管理類資產比例不低于10%”。
A、現金管理類資產主要指銀行存款、債券逆回購、貨幣市場基金等。
B、可轉債組合已實現收益和可轉債已實現利息須以現金及現金等價物狀態存在。現金管理類資產包含已實現收益和轉債已實現利息。
（5）審核債券質押比率：是否滿足“在開戶券商實際允許操作的債券質押比率基礎上，打八折，即80%”（債券質押交易中，交易所為保證流動性，質押交易中，交易所會對質押債券自動打折，折扣率約為70%；再此基礎上，我司對提出質押要求的債券再打8折；即債券質押的實際比例約為50%）。
（6）審核杠桿放大比率（目前上交所14天回購利率大約在3%左右，為保證投資組合風險，減低質押融資規模過大給投資組合帶來的不理影響，故對放大倍數做如下約定）
A、當組合到期收益率和擬購入可轉債到期收益率，融入資金規模不得超過0.5倍。
B、當組合到期收益率和擬購入可轉債到期收益率，融入資金規模不得超過1.0倍。
C、以上操作須經中投保同意。
（對全部發行的91只可轉債歷史最低價以及主要的階段性極低值對應的到期收益率進行測算，在91只可轉債的存續期間，到期收益率大于6%的情況有5次，考慮到可轉債極端收益情況以及到期收益必須覆蓋產品期間固定、浮動費用，在特定情況下允許資產管理計劃融入資金進行放大操作。具體測算見附表1）
（7）原則上基金的投資操作必須符合以上條件。當出現其他投資機會，但不符合以上條件時，東源公司需事先與我方協商征得同意后才可操作。
需要說明的是，本產品不允許可轉債轉換為股票。當本基金專戶中的可轉債正股由于股價上漲觸發發行人有條件贖回的條件時，東源公司需賣出該可轉債。屆時可轉債的價格將由于正股價格上漲而隨之上漲，投資者的利益不會收到影響。
（8）可轉債賣出條件（滿足任意一條或多條）：
除將可轉債持有到期、強制贖回或回售以外，轉債在二級市場賣出須滿足賣出收益大于3.5%；當不滿足以上賣出條件時，可在本基金保本期限到期前與我方協商將剩余轉債賣出。
3 風險分析及對策
3.1市場風險
可轉債市場風險指因轉債發行企業股市價格、市場利率的變動而導致轉債價值未預料到的潛在損失的風險。
（1）針對股價波動風險，轉債具備“進可攻、退可守”的特點，具體表現為：
當股市形勢看好，可轉債隨股票二級市場的價格上升到超出其原有的成本價時，可以賣出可轉債，直接獲取收益；當股市低迷，可轉債和其發行公司的股票價格雙雙下跌，賣出可轉債或將轉債變換為股票都不劃算，可選擇作為債券獲取到期的固定利息。當股市由弱轉強，或發行可轉債的公司業績看好時，預計公司股票價格有較大升高時，可轉債價格會追隨股價相應上漲，可選擇賣出。故可轉債具備了股票和債券兩者的屬性，結合了股票的長期增長潛力和債券所具有的安全和收益固定的優勢。
考慮投資組合交易時涉及到交易費用支出，產品規定可轉債買入時，到期收益率不低于3.5%，保證產品期間發生費用不影響產品本金。
（2）利率風險是指利率的變動導致債券價格與收益率發生變動的風險。
一般而言，債券價格與利率變化反向變化，即市場利率上漲，債券價格下跌，但并不影響債券付息。故當市場利率上漲時，投資組合持有轉債到期，可實現利息收益。在操作規則中，我司約定了轉債買入條件為到期收益率大于等于3.5%，即考慮了持有債券期間的費用、產品管理費等因素，保證在最不利條件下，轉債組合持有到期獲得收益大于等于零。
另一方面，市場利率上升可能導致債券質押回購利率上漲，增加企業質押融資成本。針對企業質押融資，我司在操作中約定質押率需打8折（考慮到交易所進行質押時也需要打折，實際質押率約為50%），且只有投資組合到期收益率和擬購入可轉債到期收益率大于等于4%和6%時，可以質押融資額度分別不超過產品規模的0.5倍和1倍；即投資組合持有到期獲得的收益在彌補質押成本及期間費用的同時還獲取一定超額回報。
3.2流動性風險
流動性風險包括投資組合內債券到期的流動性風險以及產品操作中質押式回購的流動性風險。
（1）投資組合內債券到期的流動性：該產品設計為3年封閉型資產管理計劃，且投資轉債久期小于或等于3年，產品運作中，投資組合賣出收益需全部以現金及現金等價物形式存在。
（2） 質押式回購的流動性風險：資產配置中現金管理類資產投資比例原則上不低于10%；債券質押比率為開戶券商實際允許操作的債券質押比率的80%。
【參考文獻】
股票市場的發展離不開資金的推動。從中國股票市場的實踐來看，銀行信貸資金[21]進出股票市場規模的變化很可能是影響股價漲落的一個重要因素。銀行信貸資金的進入，一方面推動了中國股票市場的發展，但另一方面，其無序性也帶來了中國股票市場上價格的無常變動，引發了一系列經濟、社會問題。因此，探討中國銀行信貸資金進入股票市場路徑的變遷，測算進入股票市場的銀行信貸資金的規模，進而加強對銀行信貸資金進入股市的監管，就成為我國金融監管當局一個迫切需要解決的問題。
一、銀行信貸資金進入股票市場的歷史回顧
在市場經濟中，銀行信貸資金通過一些途徑進入證券市場，是市場發展的一種必然——這不僅僅是銀行信貸資金“逐利”的本性使然，也更是銀行自身進行資產負債管理的客觀要求，客觀上有助于實現并促進銀行體系與證券市場的互動式發展，進而構建一個真正適合市場經濟要求的發達金融體系。因而，即便在美國這樣一個自20世紀30年代以來就長期實行較為嚴格的“分業經營”的金融監管體系之下，銀行信貸資金與證券市場資金之間的融通渠道一直存在，并沒有法規上的嚴格限制——銀行不僅可以直接購買債券，也可以通過發放“經紀貸款”等方式間接把信貸資金投入股票市場。
當然，美國證券市場作為世界發達金融體系的象征，其發達程度遠遠非新生的中國證券市場所能比擬的，因而中國不能簡單地套用美國的一些做法。但在中國的經濟實踐中，自1990年新生的股票市場出現以后，關于是否、以及如何讓銀行信貸資金進入股票市場的問題，就一直受到中國宏觀管理當局、經濟學者以及包括證券經營機構、證券投資者等在內的眾多證券從業人士的關注，也是理論研究中較為敏感、爭論頗多的話題之一。可以說，中國股票市場這10年的發展過程中，這一問題總是以或明或暗的不同表現形態出現，與股票市場的走勢緊密相連。
（一）銀行信貸資金進入股票市場監管規則的演變
在中國股票市場誕生之初，由于當時股市帶有某種“試驗”的性質，發展帶有一定的隨意性，這就客觀上造成了有關股票市場法律、法規的建設遠遠滯后于實踐的發展。從監管視角度來看，最初中國金融監管當局對銀行信貸資金流入股市的合理性與可行性沒有提出明確的法律規定，但也沒有明確的限制。但作為改革“試驗”的產物，中國股市在最初的制度設計中帶有較為濃厚的“計劃”痕跡，使得中國股市自產生之日起就處于一種“金融壓抑”的狀態之中。[22]制度上的這種“金融壓抑”，加上中國股市作為新興市場所具有的一些特點，使得中國股市一開始就為投資者提供了驚人的投資回報率。[23]畸高的收益率吸引了眾多的投資者，同時也將巨量的資金引導進入股票市場，其中就包括了大量的銀行信貸資金——實際上，相對于中國初生的流通盤極小的股票市場而言，信貸資金就成為推動市場走勢的決定性力量。
當時中國宏觀經濟運行，尤其是金融運行的現狀，客觀上對信貸資金入市問題提出了監管，或者說規范的要求。所以我國金融監管當局為了穩定金融秩序，避免市場出現大幅波動，開始有關法規，明令禁止銀行信貸資金直接進入股票市場，如1995年7月1日實施的《中華人民共和國商業銀行法》明文規定“商業銀行在中華人民共和國境內不得從事信托投資和股票業務”。1995年8月8日，中國人民銀行、財政部、證監會聯合下發《關于重申對進一步規范證券回購業務有關問題的通知》，要求各類金融機構辦理回購業務，必須有百分之百屬于自己所有的國庫券或金融債券，并將這些證券集中在一家證券登記托管機構，極大地限制了資金從銀行向各非銀行金融機構的流動。
1997年6月，中國人民銀行下發《關于禁止銀行資金違規流入股票市場的通知》和《關于各商業銀行停止在證券交易所證券回購及現券交易的通知》，國務院也批轉證券委、中國人民銀行、國家經貿委《〈關于嚴禁國有企業和上市公司炒作股票的規定〉的通知》,這三個文件的下發和執行對遏止銀行資金違規流入股市起來了很好的作用。[24]此后，銀行信貸資金以任何形式進入股票市場都屬于違規行為。
1999年7月1日開始實施的《中華人民共和國證券法》第一百三十三條明確規定：“禁止銀行資金違規流入股市”。《證券法》起草小組編寫的條文釋義指出：“銀行資金違規流入股市主要有兩種情況。一是商業銀行及其分支機構從事股票買賣業務。二是證券公司和其他企業利用銀行信貸資金進行股票買賣”。顯然，銀行信貸資金雖然不能“違規”入市，但“合規”的方式應該是允許的，這樣就從法律上為銀行信貸資金合法進入股票市場提供了依據。但非常遺憾，在《證券法》中，只是禁止銀行資金違規流入股市，并沒有指出銀行資金合法進入股票市場的渠道。
然而，在金融監管領域，“管制的辨證法”始終存在——金融管制本身并不能阻止市場客觀需要的存在與發展，進而微觀主體“合理性”行為與監管當局的“合法性”規定的沖突一直會在“管制與反管制”的“斗爭”中演變、發展著——我國股票市場中信貸資金入市的歷史，就是一個鮮明的例證。
從我國金融的實踐來看，在我國股票市場經過近10年的發展，進入到一個新的發展階段，商業銀行經過多年的改革風險管理水平有了顯著提高之后，允許證券公司和基金管理公司進入銀行間同業拆借市場，開辦證券公司股票質押貸款，從而為銀行信貸資金間接進入股市提供了合法的通道，應該說時機已經比較成熟了。實踐的發展呼喚著法規的跟進與完善。1999年的下半年可以視作我國金融監管當局對銀行信貸資金入市在監管態度上的一個轉折點，有關監管規則發生了重大變化：1999年8月20日和10月12日，中國人民銀行先后下發了《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》和《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》，首次為銀行信貸資金通過證券公司和基金管理公司間接入市提供了一條合法通道；2000年2月13日，中國人民銀行和中國證監會聯合《證券公司股票質押貸款管理辦法》，允許符合條件的證券公司以自營的股票和證券投資基金券作抵押向商業銀行借款，從而為證券公司自營業務提供了新的融資來源。
這些規定的出臺，意味著在中國銀行信貸資金不用躲躲閃閃，開始可以名正言順、合法合規的進入股票市場，這對中國股票市場的規范與發展將會產生極為深遠的影響。
（二）銀行信貸資金入市路徑的歷史變遷前已敘及，中國股票市場作為一個新興市場，雖然市場本身蘊涵的風險極高，但這個市場也為投資者提供了極高的投資回報率，至于一級市場則更是提供了無須冒很大的風險就能得到較高收益的特殊場所。資金“逐利”的本性，從一開始就強烈地推動銀行信貸資金進入這個充滿希望與挑戰的市場。但回顧中國股票市場的這段發展歷程，可以發現銀行信貸資金進入股票市場的路徑及其規模經歷了一個歷史的變遷過程。
（1）混業經營中的“銀證”資金融通
在中國股票市場誕生之初，我國的銀行信貸資金在制度上就存在一條近乎直接的進入股票市場的途徑——通過銀行附屬的證券經營機構的業務活動，把銀行信貸資金導入股票市場。這一途徑的產生，很大程度上是由于以下原因所造成的：
①當時我國金融領域中宏觀金融監管當局在“試驗”的背景下，對證券業的監管處于一種“模糊”時期，事實上造成了我國商業銀行實行了銀行業與證券業“混業”的經營模式——當時的中國證券經營機構一般是國有銀行的一個附屬機構[25]，而作為銀行所屬的證券經營機構以及一些信托投資公司，不是獨立的企業法人，本身就沒有自有資金之說，而它作為一個實體又必須開展業務。這樣在證券機構、信托投資公司開展證券經紀甚至證券自營業務時往往資金不足，此時就很可能與直接向銀行信貸部門協商，在銀行內部進行資金調劑；
②當時國有銀行的商業化程度很低，內部管理較為混亂，以至信貸部門與證券部門之間無“防火墻”之說，資金流與信息流在商業銀行內部交錯運動，不可避免地會出現信貸資金進入股市的事情。相應會引致信貸資金的直接入市。
從1993年開始，國家開始對證券公司進行規范性的整頓，對銀行業、證券業的混業經營開始整頓，最主要的措施就是“銀證分離”，分設了如廣發、海通等一批證券公司，同時中央銀行對銀行的監管漸趨嚴厲，這一途徑開始有所緩解。伴隨著1995年我國《商業銀行法》的頒布與實施，這一途徑變成了違法行為，目前應該說已不復存在。
（2）銀行同業拆借市場
1986年，國務院頒布的《中國人民銀行管理暫行規定》中對“專業銀行之間的資金可以相互拆借”作出明確規定之后，我國銀行同業拆借市場的發展就開始起步，并迅速達到了一定的規模。1990年中國股票市場出現之后，各地的融資中心、非銀行金融機構就開始利用同業拆借來融通資金，從而通過這一渠道，相當規模的銀行信貸資金間接進入股票市場[26]。但從1990年到1999年，通過這一渠道進入股票市場的銀行信貸資金經歷了較大的變化。
①1990—1991年。這一時期由于中國股票市場尚處于萌芽時期，市場容量極為有限，可供交易的股票極少，加上當時人民銀行對同業拆借的主體資格、拆借用途作了嚴格限制，所以這一期間這一渠道并不明顯。
②1992—1995年。1992年春，中國經濟開始了一個新的增長周期，同業拆借市場相應進入了一個高速增長階段：1993年、1994年的同業拆借量分別達到了4000億、5000億，1995年則突破了萬億大關。在這一飛速增長期間，我國的同業拆借市場應該說較為混亂，違規行為明顯增加，比如拆借利率“高利”傾向突出，利率大大突破人行規定的上限；任意延長拆借期限，拆借資金長期化等等，更為突出的是拆借資金的用途發生“變異”，大量的銀行信貸資金從資金較為充裕的銀行流出，或用于基本建設，或進入證券市場、房地產市場等長期投資。所以在這一時期，銀行同業拆借市場不僅于銀行的信貸業務緊密相關，而且對股票市場的影響力度大為增強，開始成為銀行信貸資金進入股票市場的一條重要途徑。期間從1993年開始，人民銀行為整頓金融秩序，出臺了一系列政策法規，對同業拆借市場進行了較為全面的整頓，但是由于當時的同業拆借是分割的，基本上是各行其是，而整頓始終沒有涉及分散的市場結構，所以市場是在政府控制之外發展的，并沒有觸及問題的實質。③1996—1998年。1996年1月，中國人民銀行正式建立了全國統一的同業拆借市場，這一市場由中央與地方兩層交易網絡構成。但是從下圖可以看出，自從統一市場正式運行以來，市場交易量持續下降，可見市場的統一性對同業拆借市場的發展有著密切的關聯——只要受到貨幣當局的嚴密控制，經濟主體進行拆借的動力就受到了抑制。相應地，在這期間通過銀行同業拆借市場流入股票市場的信貸資金量較以往大幅下降。
④1999年之后。1999年8月，證券公司和基金管理公司獲準進入銀行間同業拆借市場，成為全國銀行間同業市場成員的證券公司拆入資金的最長期限為7天，債券回購的最長期限為1年，進入全國銀行間同業市場的基金管理公司雖然不能從事信用拆借業務，但可以從事最長期限為1年的債券回購業務。非全國銀行間同業拆借市場成員的證券公司仍可以進行隔夜拆借。1999年9月30日，國信證券公司從銀行間同業拆借市場成功拆入2億元資金，這是證券公司獲準進入銀行間同業拆借市場之后第一筆交易。此后，證券公司及基金管理公司一直是銀行間同業拆借市場上活躍的拆入類型主體。
（3）國債回購市場
中國的國債回購市場開始于1991年的STAQ系統，最初是為了促進國債銷售而由財政當局推動發展起來的。在1995年以前，國債回購市場的交易規模雖然增長較快，但并不突出，其交易主要仍然與國債緊密相連，所以期間盡管也是一條銀行信貸資金的途徑，但影響較為弱小。
1996年全國統一銀行拆借市場的建成，使得原來同業拆借市場作為中國發揮貨幣市場與資本市場雙重功能的地位受到極大的削弱，國債回購市場應勢而出，作為拆借市場的替代物，在短期內便實現了跳躍式的發展——1995年，滬深兩地的國債回購交易量僅為1126.1億元與76.92億元，而在1996和1997年，全國各集中性國債交易場所的回購交易金額分別躍增至1.2萬億元以上。在1996年的證券回購市場上，40家大券商的交易總額占全部交易額的72％。國債回購市場成為1996-1998年間最為活躍的貨幣市場。
從國債回購的參與者構成與交易構成來看，國債回購市場同原來的拆借市場一樣，是銀行信貸資金從銀行向各類非銀行金融機構流動的主要場所。（參見表1）
根據表1，李揚（1996）作出的解釋認為國債回購市場主要與股票市場交易，特別是股票的一級市場交易密切相關，而非金融機構一般較少參與其間。可見國債回購市場在1996-1998年間是銀行信貸資金進入股票市場的重要途徑之一。
1997年，中國人民銀行為了規范債券市場的發展，建立了商業銀行之間封閉性的債券市場，這樣就在很大程度上限制了銀行信貸資金通過國債回購這條途徑進入股票市場。
（4）銀行貸款直接或間接進入股市
中國股票市場出現之后，股票市場的高回報就吸引著企業、個人等微觀經濟主體進入這個新生市場，進而企業、個人等有機會、有可能獲得銀行信貸資金的微觀經濟主體就有著非常強烈的改變銀行信貸資金用途，挪用資金用于進行股票投資活動的投資（或者說投機）動機。所以，企業、個人為代表的微觀經濟主體挪用銀行發放的直接貸款進行股票投資，是我國銀行信貸資金進入股票市場最基本，也是規模最大的一條途徑——我們估計通過這一途徑進入股票市場的銀行信貸資金在入市的所有信貸資金中所占的份額不低于50%。
由于我國進行企業的股份制改造之初，為了保證國家的控股地位，在股權結構設計發行了性質不一的股權，造成目前中國股市上存在國家股、法人股、職工內部股、個人股（流通股）等性質不同的股權，大量的股權是不能流通的，這樣對那些持有非流通股份（或股權）的經濟主體而言，客觀上產生了提供流動性的要求。為了解決這一問題，我國出現了以STAQ系統為代表的法人股轉讓市場，但這并沒有解決企業短期資金融通的需要，于是相當多的企業就依據《擔保法》的有關規定，采取以非流通股票（或股權）作為抵押或質押的方式向銀行申請貸款，大量的銀行信貸資金通過這一渠道進入企業，而相當一部分這類貸款又重新進入股票市場。下圖簡單描繪了我國1994年第四季度以來銀行貸款余額與股票市值總額的季度變化情況，可以看出在兩者之間存在一定相似的變動趨勢。
圖1
除了上述四條途徑之外，歷史地看，銀行信貸資金流入股市的途徑還有：商業銀行和各地證券交易中心、證券登記公司在辦理證券交易資金清算業務時向證券經營機構提供清算透支，證券經營機構對客戶的證券交易提供透支；證券經營機構吸收客戶的各類證券交易資金，不及時、全額存入商業銀行，而將客戶資金挪作他用等等。
二、2000年銀行信貸資金進入股市的規模測算與路徑分析
當歷史的車輪駛入2000年時，世界各國的股市都處在風雨飄搖和大調整時期，唯獨中國股市“一支獨秀”——2000年的中國股市“牛氣”襲人，深滬股價指數屢創新高，上漲近50%，其中上海綜合指數一舉突破2000點具有標志性的意義。到2000年底，A、B股上市公司達1088家，市價總值48090.9億元，流通股市值16087.5億元，投資者開戶數達5801.1萬戶，分別比年初增長了14.6%、81.7%、95.8%、29.4%。[27]
關于2000年大牛市的動力來源有多種解釋，主要說法有二種：經濟復蘇說和資金推動說。我們不否認經濟復蘇對股市的推動作用，但相比較而言，我們更傾向于后一種解釋。2000年中國股市具有典型的資金推動型牛市特征，其中銀行信貸資金進入股市是推動股價上揚的重要因素。但要想精確計算2000年度進入股市的銀行信貸資金的規模，從理論和實際來看都幾乎是一件不可能的事情，從而只能作一粗略估算。我們認為，到2000年底，我國進入股市的銀行信貸資金存量在4500—6000億元左右，分別占流通股市值的28%-37%、金融機構貸款總額的4.5%-6.0%，而在這數千億元進入股市的信貸資金中，有相當部分是通過違反現行規定的途徑進入股票市場的。[28]
（一）銀行信貸資金進入股市的規模測算
（1）銀行信貸資金進入一級市場規模估計2000年中國上海與深圳兩個市場共有130多家公司首次發行A股，清華同方、東方通信等A股上市公司增發A股，而一些B股上市公司也首次增發A股，A股首次發行與增發共籌集資金979億元。從投資者開戶情況看，滬深交易所A股機構投資者由1999年的19.4萬戶增加到2000年底的27.2萬戶，增長了40.4%。其中上海證券交易所與深圳證券交易所新增A股機構投資者分別為4.56萬戶與3.2萬戶,較上年分別增長了60%與30%。
由于中國股票市場在股票發行中的特有制度性規定，對于投資者而言，申購新股不僅收益率高，而且基本沒有太大的風險。這就使得一些企業、證券公司甚至個人借著銀行貸款搞申購，進而大量的信貸資金通過種種渠道進入股票市場，致使一級市場股票發行的申購一直是機構、散戶投資的熱點，而2000年我國一級市場上的這種行為更是到了一種“登峰造極”的地步，市場囤積的申購資金越積越多，新股發行凍結資金量連創新高——2月到6月，連續4個交易日內凍結的資金量從2000億元逐步攀升到3000億元左右，以致整個上半年平均每只新股凍結資金量達到了876億元，比1997年時高出528億元。7月20日和21日的兩天內，新大陸、麥科特、景谷林業三只股票的凍結資金就達到了4000億元。到11月，民生銀行凍結資金達4014.31億元，創下單個新股凍結資金最高記錄。而12月寶鋼股份、昆明制藥、洪都航空、巢東水泥4只新股發行，共凍結申購資金近5200億元，創下同一申購時間凍結資金最高記錄。
由于在實際申購新股的運作中，申購資金進入一級市場要凍結4至5天后才可退回使用，因此一筆資金理論上一個月的申購次數在4次左右，一年則可重復申購50次左右，但考慮到受新股發行節奏等因素的影響，實際申購次數大約為40次左右。據此，從2000年我國新股發行的數量以及一些新股發行所凍結的資金量出發，我們估計全年進入并滯留于一級市場用于申購資金應該在4000—6000億元之間，而其中由企業、證券經營機構、個人通過各種渠道進入一級市場的銀行信貸資金在所有申購資金中所占的比例應不低于50%[29]，估計規模在2000——3000億元之間。
（2）銀行信貸資金進入二級市場規模估計
應該說2000年中國股票二級市場在眾多政策性利好的推動下，比如允許保險資金入市、向二級市場投資者配售、券商股票質押管理辦法的出臺等等，走勢表現出了比較強勁的上升態勢，市場“牛氣”較為明顯，深滬股市指數也相繼創出新高。
2000年難得二級市場的長牛行情，帶動了投資者參與市場交易的熱情高漲，不僅促使證券公司、“三類”企業、保險公司等大機構增加了入市資金量，而且同時也使得投資者數量也急劇增加，進入股票二級市場的資金在2000年達到了一個高峰。但涉及具體資金數量估計時，由于股票的虛擬性，我們只能從股票市值，尤其是流通股股票市值的變動中尋找一些數據支持。
在2000年12月，我國股票市場的市值達到4.8萬億的規模，而由于我國股票市場特殊的股權設計，其中2000年末流通股所占的比例僅1/3左右，流通股市值規模為1.6萬億左右，考慮到1999年末我國股票市場中的流通股市值僅8274億元（即新增近8000億元），而在2000年新流入的資金不會超過4000億元，因此我們粗略估計為支撐這1.6萬億的流通市值需要8000—10000億的資金。而在這8000-10000億資金中，我們認為大概不低于25%[30]的資金是由企業、證券經營機構、個人通過獲得銀行信貸資金的方式轉而投入股票二級市場的，也就是是說2000年二級市場中的銀行信貸資金量應該在2000—2500億之間。
（3）國有股、法人股出資、轉讓與銀行信貸資金[31]
在上述關于銀行信貸資金進入股市的分析中，我們忽略了占我國目前上市公司股份總額約2/3的未流通股票，即國家股與法人股的出資與轉讓問題。客觀地看，這部分股份的出資與轉讓，實踐中還包括國家股、法人股在公司配股過程中的操作問題[32]，也涉及到相當規模的銀行信貸資金——國有資產管理部門、企業往往間接利用銀行信貸資金來繳納、支付其國家股與法人股初始投入以及進行股份配售所需的款項。由于我國的國有股、法人股股份不能流通，股票市值雖然已經達到近3.2萬億，但這個數值是在對應流通股股價的基礎之上進行簡單的套算后所得，故我們不能簡單地從市值的概念來衡量這一渠道進入股市的銀行信貸資金。根據中國證監會2000年11月的統計月報，我國目前非流通的國家股、法人股（境內）股份約為1958.8億股，其中法人股（境內）638.2億股，依據我國國家股、法人股在股份制改造過程中的一些特殊規定以及當前國家股、法人股轉讓的現狀，我們估計這些國有股涉及的資本存量總額應該在3000—5000億之間，考慮到我國《公司法》有關“實物、工業產權、非專利技術、土地使用權投資所占比例不高于20%”的法律限制，這些股份出資、轉讓涉及的資金不低于2400—4000億，以5%的比例衡量約涉及銀行信貸資金120—200億。同時我們認為國有股、法人股在若干年股份配售所涉及的銀行信貸資金數量不斷積累，這些年國有股，特別是法人股的轉讓日漸盛行，涉及的資金量規模較大，因此這些業務所涉及的銀行信貸資金量從數量上看應該不會低于在國有股出資過程中所涉及的信貸資金，于是我們估計國有股這一非流通市場所涉及的銀行信貸資金規模在250—500億之間。
上述三個市場相加，我們估計2000年股票市場涉及的銀行信貸資金存量規模約在4500—6000億之間。
（二）銀行信貸資金進入股市的路徑分析
由于銀行信貸資金直接進入股市為我國現行法律、法規和行政規章明令禁止，所以我國銀行信貸資金通常都是間接入市的。銀行信貸資金進入股市的間接通道無非是五條：證券公司、基金管理公司、企業、個人和其他單位如保險公司等。具體路徑有以下幾條：
（1）證券公司和基金管理公司進入銀行間同業市場融入資金，用于自營
前已敘及，在我國同業拆借市場一直是銀行信貸資金間接進入股市的一條重要通道，雖幾經整頓，但證券公司與貨幣市場的聯系從未完全隔絕過[33]。有關部門提供的數據表明，2000年1-9月，券商和基金管理公司凈融入資金（包括銀行間債券現券交易和回購）2263.3億元，已成為貨幣市場最大的資金需求者。2000年，銀行間同業拆借和債券市場累計成交額為23145.85億元，比上年增長216.14％，其中一個月以內（含一個月）的短期融資所占比重升至88.4%。據《上海證券報》10月13日報道，證券公司2000年第三季度在銀行間同業拆借市場拆入資金最活躍。7-9月，證券公司凈融入資金880.42億元，比上季度增長12%，基金公司參與債券回購與現券交易7-9月凈融入資金324.47億元，比上季度增長535%。2000年7月中旬以至8月下旬間，證券公司的拆入資金額占到了當期拆借市場交易單邊總額的50%以上。從2000年中國股票成交金額與銀行同業拆借的月度變化來看，兩者之間存在著較為明顯的相關性（參見圖2）。
我們通過對2000年銀行間同業拆借市場交易量的統計分析發現（參見圖3），全年一個月以內（含一個月）交易量占全部交易量的88.4%，其中7天的交易量占63.7%。7天這一品種交易量如此之大，占比如此之高，與2000年一級市場新股申購凍結資金量屢創新高之間有著一定的聯系。
顯然，券商和基金只是同業市場的“后起之秀”——在同業市場465家成員中，券商只有14家，基金29個，雖然不到總數的10％。但這群“后起之秀”相當活躍，在2000年同業信用拆借交易量前十名中，除了全國性商業銀行外，國信證券名列第四、國通證券名列第九、中信證券名列第十。[34]我們據此估計，到2000年底，券商與基金管理公司從同業拆借市場借入資金余額在800—1000億以上。
（2）證券公司向銀行申請股票質押貸款，并將獲得的資金投入股市
隨著2000年2月證券公司股票質押貸款的開辦，符合條件的證券公司紛紛以其持有的股票和證券投資基金券作質押向商業銀行申請貸款。但證券公司股票質押貸款以及用該貸款購買股票的規模要受許多因素的制約：首先，經紀類證券公司不能開展自營業務，不可能有或不應該有股票用于質押，它們是無法通過股票質押貸款來獲取資金的；其次，有關部門對股票質押貸款的借款人和貸款人資格都作了嚴格規定，只有經批準的綜合類證券公司總公司才能成為借款人，貸款人僅限于中國人民銀行批準的國有獨資商業銀行及其授權分行和其他商業銀行總行，且一家證券公司只能在一家商業銀行辦理股票質押貸款；第三，用作股票質押貸款的質押物必須是在證券交易所上市流通的、綜合類證券公司自營的人民幣普通股票（A股）和證券投資基金券，用于質押貸款的股票原則上應業績優良、流通股本規模適度、流動性較好，并明確規定有幾種股票是不能作為質押物的；第四，嚴格有關比率管理，如股票質押率最高不能超過60％，貸款人發放的股票質押貸款余額不得超過其資本金15％，貸款人對一家證券公司發放的質押貸款余額不得超過其資本金的5％等等。
證券質押貸款發展極為迅速。據上海證券登記公司統計，截止2000年12月已累計辦理各類證券質押登記申請1674筆，質押登記的證券總市值高達1622億元。有人據此推測滬深兩市通過股票質押貸款進入股市的銀行信貸資金在3000億元。[35]應當說，這種推測是不準確的，質押登記的證券并非都是流通股，實際上在全部質押登記的證券中，流通證券質押登記只有298筆，質押證券5.07億股，其中還包括國債。[36]而且質押率不能超過60%，質押貸款所獲得的資金也不一定全部用于購買股票，因此，我們不能據此認為通過證券公司股票質押貸款進入股市的銀行信貸資金就等于質押登記的證券總市值。我們估計證券公司通過股票質押貸款進入滬深兩市的銀行信貸資金為500-600億元左右。[37]
（3）企業挪用銀行貸款進入股票市場
一般來說，在直接融資發展較快的情況下，以銀行貸款為主的間接融資增勢會相應減緩。但2000年我國的實際情況是，直接融資快速增長的同時，銀行貸款增長也很快。2000年末，全部金融機構各項貸款余額為99371.07億元，按可比口徑比上年增長了13.4%，與同期金融機構各項存款13.8%的增長率基本持平，比同期儲蓄存款7.9%的增長率高出5.5個百分點。1-12月累計增加貸款1.33萬億元，比上年多增2500億元，其中短期貸款增加7870億元，比上年多增2630億元。貸款數量增長較多，特別是短期貸款增長迅速，其中有一部分進入了股市（參見下圖）。
圖4
1999年9月，中國證監會允許“三類企業”（國有企業、國有控股企業和上市公司）進入股票市場，但強調“三類企業”只能用自有資金購買股票，而不能用貸款炒股。但由于“三類企業”用于購買股票的資金在性質上難以界定，允許“三類企業”入市實際上為“三類企業”利用銀行信貸資金炒股成為可能。不僅“三類企業”購買股票，其他企業或以個人名義或以其他方式炒股的也不少。由于有《證券法》等法規的明確限制和有關部門的嚴厲監管，企業直接用貸款炒股的現象已基本上不存在了，但是企業挪用銀行信貸資金炒股卻不是個別現象，至少在“三類企業”中尤為突出[38]。
企業投入股票市場的資金有相當一部分直接或間接來自銀行，但方式也極為復雜：①企業直接挪用流動資金貸款炒股，甚至挪用固定資產貸款炒股。②非流通股權抵押或質押貸款。從上市公司公開披露的信息中我們可以發現，上市公司大股東以其持有的非流通股向銀行進行抵押貸款的情況已相當普遍，從實踐來看，通過這種方式所獲得的銀行信貸資金大部分又投入到股市中去；③非法協議貸款。有部分企業通過與銀行和證券公司達成某種協議或默契，利用銀行貸款炒股，即企業向銀行借款，證券公司作擔保，企業將貸款資金轉到證券公司進行股票操作，盈利分成。如果市值降至一定程度，即由券商平倉，損失由企業承擔，或者企業由證券公司作擔保申請銀行承兌匯票，再拿銀行承兌匯票去貼現，貼現資金委托證券公司炒股；④“過橋”貸款（或“過橋”融資）。在企業并購、企業上市或增發新股或配股過程中，銀行向企業提供“過橋”貸款（或“過橋”融資），由證券公司提供擔保，有關部門既沒有正式批準商業銀行可以發放“過橋”貸款，但也沒有明令禁止，但這是一種比較普遍的做法。企業通過“過橋”貸款獲得的資金有的投入到股市里去了；⑤運用銀行信用額度。銀行對一些企業發放的額度貸款的資金流向更值得引起注意，因為銀行一般不嚴格限制額度貸款的用途，而且額度貸款的額度可以循環使用，額度貸款進入股市的可能性相對要大一些。此外，在實踐中一些企業為了逃避銀行貸款不得炒股的規定，將自有資金用于購買股票，生產經營資金和固定資產投資完全依靠銀行貸款，這實際上是變相地使用銀行貸款炒股。基于上述分析，我們估計，在目前100000億銀行信貸資金中，通過企業貸款間接進入股市的資金比例不低于3%（含短期挪用），規模應在3000—4000億元左右。
（4）個人貸款及其他除了上面提到的三條途徑之外，銀行信貸資金進入股市的途徑很多，還包括個人貸款及其他一些途徑，主要有：
①個人貸款炒股。過去，我國銀行發放的個人貸款金額不大，個人貸款在貸款總額中所占的比重很低。近年來，為了刺激消費、拉動經濟增長，國家采取了系列政策措施鼓勵金融機構對個人發放消費信貸，個人貸款迅速增加。2000年，我國金融機構個人住房及消費貸款累計增加2592億元，比上年多增1693億元，占全部金融機構貸款多增額2500億元的67.7%。其中個人住房貸款新增加1952億元，同比多增1047億元。[39]相對企業貸款來講，個人貸款的用途更難監督，雖然國家并沒有允許銀行對個人發放貸款讓其炒股，但個人利用銀行貸款炒股的現象始終是存在的。中國銀行四川省分行等金融機構推出了包括個人股票質貸款在內的個人綜合授信業務，這種貸款流向股市的可能性更大。
②來自境內外的銀行外匯信貸資金有一部分進入國內A、B股市場。過去由于B股市場不景氣，銀行信貸資金進入B股市場的現象非常罕見，但境內外銀行外匯資金進入A股市場的通道始終是存在的。外匯資金通過結匯或其他方式換成人民幣，用于一級市場或二級市場炒作或投資，在將股票拋出后，再將人民幣全部或部分換成外匯，之后再將外匯部分或全部匯出境外。這一部分外匯信貸資金中有一部分是直接或間接來自境外中資銀行或境內中資銀行外匯貸款等資金運用。現在隨著B股市場的火爆，進入B股市場的銀行信貸資金必定會相應增加。可能會有一些企業和個人通過向銀行申請人民幣貸款，再通過各種途徑將人民幣貸款資金變成外匯，投入到B股市場。
③銀行信貸資金通過證券公司流入股市的途徑實際上并非只有股票質押貸款一種方式。如證券公司在證交所債券市場上以證券回購方式獲取的資金中可能有一部分間接來自銀行，屬于銀行信貸資金。證券公司擔保的貸款有一部分最終進入了股市。
此外，國家股配股資金有一部分來自銀行貸款，銀行信貸資金間接通過保險公司進入股市的可能性也是存在的。我們估計，截止2000年通過個人貸款及上述其他途徑進入股市的銀行信貸資金存量為300—500億元左右。
三、關于銀行信貸資金進入股票市場的若干政策建議
銀行信貸資金合理有序進入股市，有助于完善我國金融體系，推動我國由傳統金融向現代金融邁進。具體來說，銀行信貸資金進入股市，一是在商業銀行與證券市場之間架起了一座橋梁，有助于商業銀行改善其資產結構，培植新的效益增長點，也有助于增強證券公司的實力，增加股票市場的資金供給，促進股票市場的發展。二是實現了貨幣市場與資本市場的對接，實現貨幣市場與資本市場的協同發展。三是在金融業分業經營的格局下加強競爭，探索混業經營的實現形式，增強了我國商業銀行和證券公司迎接“入世”挑戰的能力。因此，我們應站在建立我國現代金融體系的高度，充分認識銀行信貸資金進入股市的積極意義。但同時，我們也要看到銀行信貸資金入市帶來的一些負面影響，切實加強對銀行信貸資金入市的管理。我們認為，監管當局應加強以下幾個方面的工作：1、繼續允許證券公司和基金管理公司進入銀行間同業市場，繼續允許證券公司向銀行申請股票質押貸款，但必須規范運作。
允許證券公司和基金管理公司進入銀行間同業市場以及證券公司股票質押貸款的開辦，是目前我國銀行信貸資金間接進入股市的僅有的兩條合法通道，我們要將這一政策堅定不移地實行下去，我們相信，這項政策將隨著時間的推移而越來越顯示出其重要意義。銀行信貸資金通過證券公司和基金管理公司間接入市，在實踐中的確暴露出一些問題，帶來了一些負面影響，但這些問題和負面影響的產生并不是必然的。應當說，現行的《證券公司股票質押貸款管理辦法》、《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》、《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》等規定并沒有嚴重的缺陷，問題產生的根源是這些規定沒有得到很好的貫徹執行，違反這些規定的行為沒有得到及時有效的制止。問題不是出在規定本身，而是出在規定的執行過程中。
歷史經驗證明，完全分割貨幣市場與資本市場、切斷貨幣市場與資本市場的資金通道是不可取的，不加限制地允許貨幣市場資金自由進入資本市場也不利于金融體系的穩健運作。我們的當務之急是要求商業銀行、證券公司和基金管理公司嚴格按有關法規和規定規范運作，金融監管部門要加大對銀行信貸資金間接入市的監管，嚴厲查處銀行信貸資金間接入市過程中的違規行為，如果發現有違法行為的，金融監管部門要與司法部門密切合作，予以嚴厲打擊。現階段我們的政策是制止銀行信貸資金違規進入股市，禁止銀行信貸資金直接入市，但絕不是要禁止銀行信貸資金進入股市。因此與其說信貸資金入市成為監管重點，還不如說信貸資金入市中的違規甚至違法行為成為監管的重點。
2、積極準備并在適當時候推出非券商股票質押貸款，嚴格制止企業和個人挪用銀行貸款炒股的行為。
我們認為，目前我國銀行信貸資金進入股市是“明流”不夠，“暗渠”涌動，所以要開明流，堵暗渠。在開明流方面，主要是要積極準備并在適當時候推出非券商股票質押貸款，包括開辦企業股票質押貸款和個人股票質押貸款，允許企業和個人通過股票質押貸款，股票質押貸款不限定用途，企業和個人可以這種貸款購買股票。在將來法人股上市流通后，也可以允許企業以其持有的法人股向銀行抵押貸款。企業股票質押貸款可以首先在“三類企業”進行試點，待取得經驗后逐步推廣到其他企業。在債券市場逐步走向成熟后，還可以考慮開辦債券質押貸款。在開明流的同時，要切實堵暗渠，企業和個人除了股票質押貸款可以用于購買股票之外，不得用其他任何貸款炒股，商業銀行要加強對貸款使用情況的檢查與監督，包括對額度貸款的使用也要進行監督，禁止企業利用額度貸款炒股。《中華人民共和國擔保法》第七十五規定，“依法可以轉讓的股份、股票”可以質押，第七十八條指出，“以依法可以轉讓的股票出質的，出質人與質權人應當訂立書面合同，并向證券登記機構辦理出質登記”，“股票出質后，不得轉讓，但經出質人與質權人協商同意的可以轉讓。出質人轉讓股票所得的價款應當向質權人提前清償所擔保的債權或者向與質權人約定的第三人提存”。由此可見，銀行開辦非券商股票質押貸款是符合《擔保法》的精神的，《擔保法》的這一規定既可以適用于證券公司，同樣也可以平等適用于其他經濟主體。非券商股票質押貸款不僅是合理合法的，也一些企業和個人的迫切需求，有關部門應順應形勢，及早制定非券商股票質押貸款管理辦法。3、完善銀行信貸資金入市規則，努力防范金融風險。
銀行信貸資金進入股市最大的問題是金融風險問題。銀行信貸資金大量違規無序進入股市，不僅會加大銀行信貸資金的風險，而且也會加大證券公司和投資者的風險，同時金融風險很容易在商業銀行與資本市場之間傳播，資本市場的風險可以通過“資金鏈”傳染給商業銀行。當這種金融風險大到一定程度，就有可能威脅到金融體系的穩定，甚至引發金融危機，這絕不是危言聳聽。困擾日本10年多久的銀行危機在很大程度上是泡沫經濟特別是股票市場泡沫破滅的結果，1997年8月香港政府動用外匯基金“救市”在一定意義上也是為挽救香港的銀行體系，1999年美國長期資本管理公司的破產與信用交易導致交易規模極大擴張有關。在我國，如果不加以限制的話，證券公司可以通過同業拆借、股票質押貸款的套做和循環，“連環貸款，連環投資”，使其自營股票交易規模成倍放大，推動著股價不斷往上攀升。非流通股股票抵押貸款既存在重復抵押的可能，也存在這樣一種放大機制。一旦股價暴跌或企業經營陷入困境，信用的“鏈條”就會斷裂，容易形成信用危機，影響金融體系穩定。銀行信貸資金進入股市的風險是客觀存在的，金融監管部門應把重點放在防范金融風險、維護金融體系的安全上。要防范金融風險，就必須完善銀行信貸資金入市規則，嚴格監督這些規則的貫徹執行。銀行信貸資金進入股市在許多發達國家是正常現象，但也有規則。為了防范股票質押貸款的風險，《證券公司股票質押貸款管理辦法》規定了六條措施，如用于質押貸款的股票原則上應業績優良、流通股本規模適度、流動性較好；股票質押率最高不能超過60％，貸款人發放的股票質押貸款余額，不得超過其資本金15％，貸款人對一家證券公司發放的押貸款余額，不得超過其資本金的5％等等。規則雖好，但也有需要完善的地方，如質押率是銀行防范貸款風險的關鍵。從歐美等國的長期運作經驗來看，股票質押貸款質押率為20%-30%，即使對優良股票的貸款比率一般也不超過50%，我國60%質押率顯然偏高了。又如，質押股票市值的確定也是一個關鍵因素，按現行辦法，質押股票市值為質押股票數量與前七個交易日股票平均收盤價之乘積，我們認為，應選擇前6個月股票平均收盤價來計算質押股票市值。
要防范銀行信貸資金進入股市引起的金融風險，關鍵在商業銀行、證券公司和投資者。商業銀行、證券公司和“三類企業”要增強風險意識，加強風險分析，引進和培養風險管理人才。具體到股票質押貸款來說，應根據不同股票設定不同的質押率，對股票市場及股票市值進行科學判斷。金融監管部門在完善規則的同時，要督促商業銀行、證券公司“三類企業”健全內控制度，通過制定相應風險比率，防止它們過度承擔風險。
4、完善統計監測制度，適時調控銀行信貸資金入市行為
金融監管部門要想對銀行信貸資金進入股市進行調控，就必須對進入股市的銀行信貸資金的規模和途徑做到心中有數。為此，有關部門必須完善統計制度，加強對銀行信貸資金進入股市的監測。我國現在公布的銀行間同業拆借交易情況統計只有交易品種的統計數據，而沒有分交易主體的統計數據。在交易主體多樣化的今天，有必要分不同交易主體統計交易，如果這樣，證券公司和基金管理公司在銀行間同業市場的交易量就可以一目了然，便于有關部門進行調控或制定相關政策。我們在研究中無法找到證券公司股票質押貸款的數據，我們建議有關部門增設“證券公司股票質押貸款”或“股票質押貸款”科目。要想準確、全面監測銀行信貸資金進入股市的數量和流向，是一件很困難的事情，金融監管部門要想及時、合理調控銀行信貸資金進入股市的行為則更困難。但調控的意義是顯而易見的，值得我們為此進行探索。1999年以來進入股市的銀行信貸資金有明顯增多的趨勢，一個重要原因是利率水平偏低。在低利率時代，企業和證券公司、基金管理公司甚至個人從銀行籌集資金的成本很低，在大牛行情下利用銀行信貸資金炒股可以獲取高額回報，從而使得銀行信貸資金違規進入股市的現象變得比較普遍，制止起來也非常困難。中國人民銀行如能根據物價上漲情況，適時調高利率，對銀行信貸資金違規進入股市也能起到一定的抑制作用。
調控要有手段，調控也要把握好時機。有關部門調控時要設定一些參照系，如二級市場市盈率。當股市泡沫嚴重、市盈率偏高時，金融監管部門可以對銀行信貸資金進入股市采取嚴厲的政策，中央銀行可適當收緊銀根，調高再貼現利率和再貸款利率；相反，當股市長期低迷甚至面臨崩潰危險時，金融監管部門可以對銀行信貸資金進入股市采取寬松的政策，引導或者鼓勵更多的銀行信貸資金進入股市。通過改革股票發行方式和一級市場定價的逐漸市場化，使一、二級市場投資回報逐步縮小，可以引導銀行信貸資金從一級市場流向二級市場。
5、及時調整對銀行信貸資金入市的管理政策，必要時修改有關法規。
金融監管部門對銀行信貸資金進入股市的管理政策不應是凝固的，而應是根據形勢的變化而不斷調整的。銀行信貸資金進入股市的管理政策應有長短之分。從短期來看，我國對銀行信貸資金進入股市制定比較嚴格的管理政策是必要的。因為，現階段，我國商業銀行、證券公司、國有及國有控股企業都不是真正的市場主體，產權不清晰或產權主體虛置，法人治理結構不完善，激勵約束機制不健全，投資者缺乏理性投資意識，在這種情況下，如不對銀行信貸資金進入股市加強監管，就容易加大金融體系的風險，擾亂資本市場秩序，損害中小投資者利益，造成國有資產流失。從長期來看，市場經濟主體的自擔風險能力顯著增強，金融監管部門應賦予商業銀行、證券公司和企業更多的經濟自，不應過多地干預它們的經濟活動，可以適當放松對銀行信貸資金進入股市的管制，但也絕不是放任不管。
綜合經營是世界金融業發展的趨勢，我們不應違背這一大趨勢，而應順應歷史發展的潮流，積極探索綜合經營的實現形式。我國現在雖然實行的是嚴格的分業經營、分業管理的制度，但實際上已經出現了綜合經營的跡象，證券公司股票質押貸款辦法的出臺，在我國金融分業管理制度上打開了一個缺口。商業銀行綜合經營的實現形式大致有三種：一是金融控股公司模式，即由金融控股公司控股銀行、證券公司、保險公司，銀行、證券公司、保險公司分別從事各自的業務。目前中信集團、光大集團正在朝規范化的金融控股公司方式發展。金融控股公司在我國雖然找不到明確的法律依據，但與我國現行法規也無明顯抵觸。二是子公司模式，即由商業銀行成立全資或控股、參股證券公司，再由證券公司經營證券業務特別是股票業務。三是直接經營模式，即商業銀行直接經營證券業務包括股票業務。后兩種模式均為我國現行法規所明令禁止。銀行信貸資金進入股市的最主要通道是商業銀行及其分支機構直接從事股票買賣業務，我國應在條件成熟時修改有關法規，允許商業銀行進行股票投資。即使是在現在，《證券法》也宜作適當修改。如《證券法》：“禁止銀行資金違規進入股市。證券公司的自營業務必須使用自有資金和依法籌集的資金”，證券公司股票質押貸款的開辦雖然與《證券法》第一百三十三條的規定無明顯抵觸，但我們認為最好還是對該條款作適當修改，至少要對該條款作重新解釋，以賦予證券公司股票質押貸款的合法性。《證券法》起草小組編寫的條文釋義指出，“證券公司依法籌集的資金，主要是指證券公司依法拆借的資金”，這顯然與現行做法不相符。
首先，以上市公司股權抵押的方式獲取貸款不能成為長期融資渠道，這是一個需要德隆與銀行探討的問題，因為其存在一個總量與質量的問題。實際上，股權抵押的方式只能是一時、一事的獲取資金的方法，不能成為德隆持續獲取資金的通道。但是，一旦德隆資金鏈緊張無力還貸，德隆將可能失去對上市公司的控制權，這是一個股權抵押風險，亦需要德隆資金使用的流動性和還貸能力的保證。
其次，上市公司股權融資已沒有持續性，無法提供有力資金支持。德隆通過其控制的上市公司再融資的方式獲取資金受制于發審制度、管理層的控制、股市的活躍度、投資項目的指定性、上市公司股本擴張能力等方面的制約，不能夠經常性地支撐德隆的資金需求，但這種方式成本較低、融資風險則不存在。
第三，體內擔保方式獲得資金，風險干體內得到控制。實際上，如果將德隆不同子公司之間的擔保融資方式視為風險并非合適，因為這種產生于集團內部的擔保行為無論怎樣，在發生風險的時候最終受損的仍將是德隆系內上市公司自身。但這種體內擔保的方式還是在一定程度上損害了其他中小股東的利益，而這對于高控盤的德隆來說，意義存在但實際受損的還將是德隆。
擔保的方式雖然在需要的時候可以為德隆提供必要的資金，但受制于一家公司對擔保總額的風險控制機制，可獲得的總量亦很有限。有鑒于此，這并不應被視為是德隆融資的主要方式。擔保貸款存在很大的融資風險，但德隆一般情況下不會輕易地將自身的資產置于過度的還貸風險之中。
這里我們要區別分析的是，德隆系內上市公司之間產生的擔保風險并不等同于德隆的風險，因為德隆只是一個控股公司，而上市公司的擔保風險是由這個獨立的法人實體承擔的。一旦發生擔保風險，要考察德隆系某一個上市公司的承受能力及償債能力，而不同上市公司之間的能力亦是有差別的。所以，德隆系內擔保風險雖然從總量上看較大，但分散到單個上市公司情況是不同的，風險亦被分解。
第四，資產抵押貸款是一個存在變數的融資方式，這主要指德隆可供抵押的資產數量與質量，以及銀行對德隆抵押的資產的認可度和提供貸款的可能性。
在資產抵押的方式下，如果德隆與目標銀行保持著良好的關系，其貸款數額、貸款時限及還貸方式則很好控制。根據《新財經》掌握的資料，為德隆提供抵押貸款的銀行主要散布于新疆，很多是新疆地域各地的農村信用社。而德隆與貸款銀行的關系則更多地依靠當地政府來支持。政府之所以會出面幫助德隆獲得貸款則是基于當地就業及社會穩定的政治目的考慮。
在新疆地區，保證各民族之間的安定團結是很重要的，德隆正是看中了這一點，在新疆地區大力發展產業的同時，解決了大量的就業問題，為政府解決了很多棘手的問題。據《新財經》記者在新疆采訪所得，在德隆產業所涉及的喀什等地區，當地的一些農戶如果不能夠按時得到來自農產品收購方的支付，則會給當地政府帶來很大的麻煩。因此，兀論是德降還是當地政府保證每年的農產品收購順利完成是一個政治與經濟并重的問題。于足，德隆與當地政府形成的這種融資渠道被認為是一個穩定可靠，但事實上卻是風階最大的。因為，還貸的壓力及風險的控制能力是德隆需要平衡的關系，但與政府之間關系與利益的平衡則是保證德隆能夠獲得銀行資金的核心問題。實際上，這將是德隆在資金極度匱乏的情況下最后的底牌。
第五，股票質押。這個風險還難以被外界掌握，而且德隆維持這樣一種供給機制也需要多方的平衡，包括二級市場股價、銀行的信仃、融得資金的調撥與有效使川等方面。從目前的情況來看，對于德隆出現資金緊張、資金鏈斷裂的種種猜測，最有可能發生的也是風險最大的就是股票質押這種融資方式。
至于私募方式融資，這是一個在法律邊緣游走的方式，且成本最高，從德降自身對股市的控制能力看，除非緊急情況出現，德降以這種方式融資是最不經濟的。
通過以上分析可以看出，德隆最為穩定和長期的獲得資金的榘道是政府幫助下的銀行資產抵押貸款，因為德隆擁有良好的產業基礎和政治需求；其次是擔保、股權質押及上市公司再融資等方式，而股票質押足最為危險的一種。從目前國內民營企業融資渠道來講，不司能像國有企業那樣還可能獲得國債的支持，無非也就是以上幾種方式，整個禮會經儕體系的融資風險也是一樣的。因此，同前德隆的產業規模較大，資金需求比例較高而將其置于高風險行列，但就其融資本身并不構成特別的風險，這需要產業保證來控制。
兜底增持成為近期市場的熱點之一，與其他公司簡單的“盈利歸員工，虧損大股東補”不同，驊威文化（002502.SZ）實控人郭祥彬不但保證員工不會虧損，還承諾了10%的補償收益。
對于公司員工來說，這顯然是一次穩賺不賠的買賣。不過最終只有不到40人響應號召，增持金額不足千萬，有沒有達到郭祥彬的預期不得而知，但這些參與增持的員工已經悉數浮虧。
能夠讓郭祥彬不惜承諾收益來提振公司股價的背后，是其質押股份一次又一次的補充質押，這足以說明驊威文化在二級市場的表現正一步步接近其能夠忍受的底線。面對連年翻倍增長的業績，市場為何拒不買賬呢？或許其影視業務收購前后的矛盾表現能夠說明一些情況。
盈利能力翻倍
6月11日，威文化實際控制人、總經理郭祥彬發出倡議，凡6月12-15日增持公司股票的員工，若一年后仍在職且收益不足10%，則由郭祥彬補足差額。
對于公司年薪約10萬的370名員工來說，這是一筆穩賺不賠的好生意，郭祥彬似乎甘當“冤大頭”。
不過，面對這次“送錢”的買賣，員工的熱情并不高。根據統計結果，最終只有36名員工以10.04元/股的均價增持77.53萬股，合計出資也不過778萬元。而且，增持并沒有給驊威文化帶來立竿見影的效果，上述員工已經悉數被套。
驊威文化的前身是驊威股份，以玩具為主業，在連續收購游戲和影視公司并剝離玩具業務后已經成為一家文化娛樂公司。得益于并購，公司業績近兩年連續翻倍增長。
其中，影視業務是公司收入和利潤的最主要來源。2015年，驊威股份出資12億元收購浙江夢幻星生園影視文化有限公司（下稱“夢幻星生園”），后者承諾2015-2017年的扣非歸屬凈利潤分別不低于1億元、1.34元和1.65億元。
根據年報，2015-2016年，夢幻星生園實現扣非后的凈利潤分別為1.02億元和1.52億元。2017年一季度，夢幻星生園未經審計的扣非凈利潤已經達到了7706萬元，業績承諾已經完成近半，因此連續3年達成業績承諾目標應該不是難事。
夢幻星生園以電視劇制作為主，在上市公司收購時，公司已經制作了7部影視劇作品，在收購過程中，正在進行2部電視劇的拍攝。
夢幻星生園的毛利率較為突出，2013-2014年分別為45.48%和44.06%。2015-2016年，驊威文化電視劇業務的毛利率為45.81%和43.82%，由于只有夢幻星生園從事影視業務，這也是其毛利率水平。
不難發現，收購前后，夢幻星生園的毛利率并沒有明顯變化，但公司的凈利率水平卻有著天壤之別。
2013-2014年，夢幻星生園分別實現營收9966萬元和9460萬元，凈利潤1856萬元和1235萬元，即凈利率分別為18.62%和13.06%。
2015-2016年，夢幻星生園分別實現營收3.11億元和4.36億元，凈利潤為1.08億元和1.7億元，即凈利率分別為34.72%和38.99%。
收購書和業績承諾報告書顯示，非經常性損益對夢幻星生園的凈利潤幾乎沒有影響，那么僅憑著電視劇業務，公司就實現了盈利能力的翻倍？尤其是2016年，在毛利率下降的情況下，夢幻星生園的凈利率反而提高了不少，毛利率與凈利率之間的差距已經不到5個百分點。
收購之后，公司依靠的還是電視劇，夢幻星生園靠什么樣的魔力能夠使公司盈利能力迅速翻倍呢？而這樣神奇的盈利能力也恰好幫助夢幻星生園剛好完成業績承諾，否則過億的凈利潤將成為空談。
收購前的凈利潤是千萬水準，收購后搖身一變過億元。在主業未曾發生根本性改變的情況下，夢幻星生園要么依靠更多數量的電視劇做大收入，要么提高單集電視劇的售價從而推升毛利率。后者顯然并沒有發生，因此，更多劇集的電視劇帶來更多的收入是公司利潤增加的基礎，那么夢幻星生園這兩年都拍了哪些高收入的電視劇呢？
一劇兩計？
2016年年報顯示，驊威文化電視劇業務實現營業收入4.36億元，也即夢幻星生園的全年收入。幾部熱門的電視劇是公司影視業務的主要收入來源，包括《煮婦神探》、《寂寞空庭春欲晚》、《放棄我抓緊我》、《那片星空那片海》第一季等。
根據2015年年報，驊威文化主要制作的電視劇包括《偏偏喜歡你》、《煮婦神探》、《寂寞空庭春欲晚》、《匆匆那年好久不見》等，但并未說明上述哪一部電視劇是當年的主要收入來源。
不過，從上市公司當年的收購書可以發現端倪。收購書顯示，2015年，公司已簽約且正在貢獻收入的電視劇主要包括《抓住彩虹的男人》、《偏偏喜歡你》和《寂寞空庭春欲晚》。
以《寂寞空庭春欲晚》為例，夢幻星生園占到了這部電視劇出資的45%，上海檸萌影視傳媒有限公司按照保底340萬元/集的發行收入，在扣除發行費后按比例向夢幻星生園支付收入。按照1.87億元的簽約價格計算，夢幻星生園分得的收入將是7095萬元。
而且，這部電視劇的網絡版權在收購時已經以160萬元/集的價格售出，夢幻星生園也指出，這部電視劇和《偏偏喜歡你》將是公司2015年的主要收入來源。那么，為何《寂寞空庭春欲晚》又會出現在夢幻星生園2016年的主要收入來源中呢？
如果說由于其他原因導致《寂寞空庭春欲晚》延遲確認收入的話，那么，夢幻星生園2015年的收入又依靠哪一部電視劇來補救呢？公司這一年制作完成的4部影視劇中的2部都在2016年貢獻了主要收入，僅剩的2部完成3億元以上的收入恐怕是不現實的。
不管如何，連續兩年業績的高增長還是讓驊威文化實際控制人郭祥彬充滿了信心，否則他也不會將所持股份一次又一次質押出去。不過翻倍的利潤并沒有給市場帶來預期，驊威文化的股價（復權后）已經跌回到了公司最初收購夢幻星生園時的水平。
危險的質押
郭祥彬所質押的股份集中在2016年年底和2017年年初。彼時，驊威文化了4份解除質押及再質押公告，公司實際控制人郭祥彬將到期和部分未到期的質押股份解除質押，并重新質押，僅上述時間段內，郭祥彬就合計質押了1.65億股。
根據2017年2月最后一次質押公告，郭祥彬在此次|押完成后，其所持1.9億股處于質押狀態，占其持股數的比例超過80%，而其所有質押股份中，2016年年底和2017年年初所質押的股份占比達到了86.84%。
一般情況下，中小板質押率不超過50%，如果所質押股份是限售股，則質押率還會有更大的折扣。而驊威文化實控人郭祥彬所持2.31億股中的1.73億股全部為限售股，如果要求較高的質押率，意味著股價向下時隨時可能補充質押。
驊威文化2月23日質押公告稱，郭祥彬將2800萬股質押給了中信證券，交易初始日為2017年2月16日，驊威文化當日收于11.58元/股。按照質押率40%估算，2800萬股市值3.25億元，郭祥彬可質押融資約1.3億元。
一般情況下，質押股票的預警線為150%、平倉線為130%。這就是說，當這筆2800萬股的質押股票市值跌至1.94億元時郭祥彬就要補充質押物了，即股價下跌40%左右。如果質押率達到50%，則股價下跌25%就需要補充質押了。如果質押率更高，那么股價下跌更小的空間便需要補充質押。
顯然，郭祥彬所質押的股票遇到了這樣的麻煩。與郭祥彬2月最后一次質押相比，驊威文化的股價下跌不到兩成，但與前幾次相比，公司股價跌幅明顯，驊威文化已經連續多次了補充質押的公告。
4-5月份，驊威文化連續3次補充質押公告，合計1700萬股股份用于補充原有質押。在補充質押后，郭祥彬所持股份的89.78%被質押，非質押股已經僅剩2300余萬股。
郭祥彬質押融資用于公司發展還是個人用途市場不得而知，驊威文化目前計劃定增12億元和發行9億元公司債券至少說明，驊威文化賬面的現金已經不足以支撐公司未來的發展了。
【關鍵詞】 科技型中小企業； 融資模式； 知識產權； 對策建議
一、科技型中小企業融資現狀調查
（一）融資現狀
科技型中小企業具有資金需求量大、融資風險高、對外源性融資依賴性大的固有融資特性。2009年課題組針對濱海高新區科技型中小企業發放問卷150余份，獲取有效問卷87份；涉及“企業概況”、“科技型中小企業融資調查”及“知識產權融資調查”三大方面。總體上，印證了我國科技型中小企業的諸多融資困境及困境成因，也為我們的研究提供了良好的支撐。
1.有關濱海高新區“企業概況”的調查顯示：科技型中小企業以中小企業為主，1 000萬元以下資產規模的企業占調查企業總數的一半以上；行業主要分布于電子與信息技術以及其他在傳統產業改造中應用的新工藝、新技術中，分別占30%和20%左右；企業性質以私營和股份制為主，分別占63.86%和19.28%；在被調查的87家科技型中小企業中，僅有5.75%的公司股票已經上市，比例較小。
2.有關濱海高新區“科技型中小企業融資調查”統計顯示：濱海新區科技型中小企業的主要融資方式為銀行借貸與投資者入股，分別占51%和19%；融資用途較多且分布比較均衡，主要涉及產品研發、招募管理人才、購買設備、開拓市場等8個方面；調查顯示融資渠道狹窄、融資成本過高及融資觀念落后是造成企業融資障礙最主要的原因。
3.有關濱海高新區科技型中小企業“知識產權融資調查”顯示：在被調查的87家企業中，擁有自身的核心知識產權的企業有30家，僅占34.48%；且其中僅有4家企業利用自身知識產權進行了融資，比例為4.6%；其利用知識產權進行融資的方式全部為“知識產權作價入股”，這說明知識產權質押融資方式尚需推動。至2011年，天津市已有47家企業獲得了共3.8885億元的專利權質押貸款。
調查還顯示“法律制度不夠完善”、“知識產權評估制度不夠健全”和“知識產權交易平臺不夠完善”是天津市科技型中小企業利用知識產權融資的主要障礙，也是天津市在知識產權投融資方面需要特別予以關注與改善之處。
總之，我國科技型中小企業普遍規模小、實力弱，企業產品的市場競爭力不強，而且對市場波動的風險承受力差，經營狀況不穩定，難以形成競爭力，融資渠道相對狹窄，融資難的問題十分突出。
（二）問題分析
筆者認為造成我國科技型中小企業融資難問題的原因主要有：
1.政府方面
目前，政府扶持力度不夠直接造成了科技型中小企業的融資難問題，表現為政府引導不足、撥款力度不足以及政策支持不足。如對風險投資的政策支持上還未形成一套完備的稅收優惠、國家補助及資金擔保體系。同時，與創業投資相關的法律制度不健全，挫傷了私人投資者的積極性。
2.銀行方面
銀行不愿意為科技型中小企業提供貸款，有科技型中小企業固有的融資難特征，也有其自身的資信狀況和目前整體信貸技術、評估體系的原因，表現為：（1）科技型中小企業資信狀況不高；（2）信息不對稱，風險與收益不對等；（3）信用制度及抵押擔保體系尚不健全。盡管政府要求銀行加大對科技型中小企業的貸款扶持力度，但其所能獲得的貸款總量仍然偏少，與科技型中小企業需求不相適應。
3.資本市場方面
（1）股票上市門檻偏高
股票市場是成熟的科技型中小企業進行融資的主要渠道。但我國股票市場起步較晚，存在著諸多的融資制度障礙。同時，股市不僅上市門檻高，且在主要服務于國企改制和擴大融資渠道的政策下，科技型中小企業很難進入股票市場的通道，加上股票市場嚴格的管制條件，無法滿足眾多科技型中小企業的融資要求。目前，雖有創業板和中小企業板，但上市公司的總量偏小、門檻偏高。
（2）債券市場發展緩慢
與國債和股票市場相比，企業債券市場在整個資本市場體系中的地位和作用還沒有得到充分的發揮，仍處于微不足道的從屬地位。此外，由于極少中小高科技企業能夠發行公司債券，因而對于絕大部分尚未取得成功的科技型中小企業來說，債券市場籌集資金這條路同樣難以通行。
4.風險投資方面
風險投資（或創業投資）是由職業金融家投入到新興的、發展迅速的、有巨大競爭潛力的企業中的一種權益資本。與發達國家相比，我國的風險投資公司無論從數量還是規模上看，都尚處初創階段，經濟實力普遍不雄厚且運行不規范。加之我國經濟環境的影響，風險投資公司的作用并不明顯，遠不能支撐起高新技術產業發展的重任。目前我國大多數建立初期的科技型中小企業還不可能依靠風險投資來緩解外源性資本缺口。
5.相關法律法規方面
目前，我國一些與技術創新有關的領域，如風險投資、科技投入、高新技術產業發展等還處于無法可依的局面。現有的法規對知識產權的保護力度也十分薄弱，許多科技立法還只是行政條例或政策文件，缺乏應有的法律效力，權威性不高、約束力不強。同時，與風險投資相適應的政策法律尚不完善，還沒有形成一套有效的風險資金管理辦法。
我國科技型中小企業的特征及融資現狀表明，創新知識產權融資模式十分必要。
二、科技型中小企業知識產權融資模式創新
（一）科技型中小企業目前主要融資渠道
天津市科技型中小企業的融資渠道大體可以分為三類：債務融資、股權融資、政府（或其他社會團體）資助。
所謂租賃融資也就是以融資為其直接目的的一種信用方式，租賃融資在表面上看起來是借物，但是實際上是借資，并且把融物和融資二者有機的加以結合，指的是將與資產所有權有關的絕大部分或者全部的報酬和風險的租賃轉移。由此可見，租賃融資比較適合于剛剛創建不久的企業，不僅收益大，而且投資相對較小。
債券融資
企業債券也被稱之為公司債券，也就是企業在一定期限內根據相關法定程序約定、發行還本付息的一種有價證券，企業債券所表示的是投資人和發債企業之間屬于債務債券的一種關系。持有債券的人員并不真正的參與到企業的管理以及經營過程當中，但是他們有權利按期將約定的本息收回。在企業進行破產清算時，通常企業的債券人要優于企業的股東享有索取企業剩余財產的權利。與股票一樣，企業的債券也屬于有價證券，允許自由轉讓。
海外融資
海外融資指的是企業能夠借助于與外資企業的合作和合資，或者將現代化現金的管理方法和技術引進企業來獲取海外融資。可供我國企業利用的海外融資方式主要有企業在主要資本市場當中的股票融資業務及債券、國際金融機構貸款和國際商業銀行貸款。
股票融資
企業得到發展和壯大所需資金的最佳途徑便是證券市場，不僅不需歸還，而且無到期日、具有永久性，并且也不存在還本付息的壓力，所以籌資風險非常小。近些年以來，隨著我國二板市場的啟動，勢必會有更多的企業從我國的證券市場當中得到充足的資金支持。與此同時，我國的股票市場也為企業的資產重組創設了寬廣的舞臺，不僅促進了企業整合能力的提高，而且大大的使得企業的組織結構得以優化。
銀行貸款
當前企業融資最為主要的一個途徑就是向銀行貸款。根據資金的性質來劃分，資金分為專項貸款、固定資產以及流動資金貸款三大類。其中，專項貸款一般都有著特定的用途，專項貸款的貸款利率通常都較為優惠，貸款可以分為票據貼現、擔保貸款和信用貸款。就企業來說，企業要想抓住貸款機遇，并且得到信貸支持，那么就應當將這些工作加強：（1）樹立良好的企業形象；(2)加強企業和銀行間的信息交流及溝通；（3）規范企業結構、提高企業管理水平、加大技術投入，力爭不斷的靠近于現代化的企業，以便于在信貸部門的評估當中能夠取得較好的形象。
輔助融資模式
（1）BT融資模式BT融資模式，是指由中標人負責項目投資和建造，建成后業主進行回購的融資建設模式。BT融資模式可以緩解項目建設期業主的資金壓力，提高投資效率，分散投資風險。對于BT項目的管理，從項目招標開始就必須建立起“投資-建設-回購”的管理理念。（2）PPP融資模式PPP融資模式又稱“公私合作”融資模式。指政府、營利性企業和非營利性企業基于某個公共基礎設施建設形成良好的合作伙伴關系的一種模式。其實質是：政府通過給予私營公司長期的特許經營權和收益權來換取基礎設施加快建設及有效運營。
目前長春軌道交通主要以政府投資、銀行信用貸款、租賃融資等方式為主要融資模式。但是，隨著資金償還期的陸續鄰近，除了要償還貸款本金以外，還要償付由此產生的貸款利息，還本付息的任務加劇。為了加快發展軌道交通建設，依據長春的經濟發展狀況及預測，在投資方面應由原來的以城市企業為載體，以政府投資為主體，多種投、融資方式并存的融資模式。
企業的融資風險及規避融資風險的途徑
不可否認，企業利用以上的融資渠道不僅能夠使企業得以發展，而且也難以避免的會使企業承擔不同程度的融資風險。融資風險主要包括：（1）資金運用不合理所造成的融資風險；（2）國家金融政策改變所導致的融資風險；（3）市場利率的改變所導致的融資風險；（4）企業經營管理不當所導致的融資風險等。為了規避和防范融資風險，企業可以采取的措施主要包括：（1）對資金的需求量進行合理的確定，對資金的投放時間進行有效的控制；（2）對融資模式進行認真的選擇，最大限度的將成本降低；（3）增強企業防范風險的意識，全方位、多角度的對各種風險進行考慮，同時健全企業的融資風險管理機制，將風險防范切實的貫穿和落實到企業經營管理的各個環節；（4）對最佳的資金結構進行選擇，對負債經營進行正確的運用。
在國家宏觀調控下，開拓創新企業融資渠道的有效策略
1.吸引保險資金投資企業應當將與我國國內各個大型保險機構的溝通和聯系進一步加強，盡快的構建起戰略合作的關系，促使我國的保險機構能夠以債券投資形式或者股權投資形式參與到企業的設施項目當中，最大限度的引進保險資金投資。
2.加快股權投資的發展積極的將試點契機把握好，落實和健全相關配套政策，搭建產權交易和信息對接平臺，深入的對產業投資基金的組建進行探索，切實的吸引廣大投資者對企業進行投資，不斷的對企業進行改造，推動企業的重組整合以及轉型升級。3.加大企業上市工作的力度大力的培育具有發展潛力、符合產業政策的企業到國外資本市場通過“借殼”或者發行股票上市，不斷的將企業直接融資的規模擴大。積極的鼓勵各個上市公司對實質性的資產重組加以實施，以便于改善上市公司的資產力量，盡快的實現戰略的轉型。支持各上市公司以較小的成本，借助于兼并收購來實現快速的擴張，不斷的將自身的競爭實力和行業地位擴大。
4.推進信貸產品的創新通過企業信用信息數據庫，積極的將應收賬款質押融資推進，將企業的應收賬款盤活，從根本上將企業資金的運用效率提高。同時，穩步的開展林權抵押貸款、海域使用權以及經營權、收費權、專利權、股權質押貸款等業務，最大限度的將企業融資擔保財務的實際范圍拓寬。靈活的運用供應鏈融資、聯保貸款、小額信用貸款和銀團貸款等，以充分與企業的不同資金需求相滿足。
5.增加資金供給主體與金融服務主體積極的吸引國外金融服務中介、投資管理機構以及銀行業金融機構等來我國開展業務、設立分支機構；將村鎮銀行的組建步伐加快，對村鎮銀行近年的發展規劃加以制定，不斷的將試點擴大；穩步的對小額貸款公司試點加以開展，為我國的中小型企業以及三農增加新的貸款來源；積極的鼓勵銀行業金融機構在我國的各個縣域開設分支機構，將業務和服務延伸到村鎮，有效的將農村金融服務狀況加以改善。
6.發展直接投資應當切實的將股權投資試點的良好契機把握好，盡快的將信息對接平臺搭建起來，對產業投資基金的組建進行探索，促進股權投資的不斷發展。大力的推動與具體條件相符合的企業以短期融資券、中期票據、企業債以及公司債等多種多樣的形式進行融資，以便于將企業的融資渠道拓寬。我國的人民銀行會在發行籌資和金融市場的準入等諸多方面予以一定的支持。除此之外，還應當對債券融資進行大力的發展，支持企業通過中期票據、短期融資券、公司債和企業債等債務融資工具將企業的融資渠道拓寬。鼓勵有條件的上市公司從資本市場通過多種方式進行籌資，提高融資效率，改善融資結構。
7.債務融資工具指由具有法人資格的非金融企業（以下簡稱企業）在銀行間債券市場發行的，約定在一定期限還本付息的有價證券。主要包括短期融資券、中期票據、中小企業集合票據、定向工具等；期限：短期融資券期限在365天以內，但在注冊有效期內循環發行可將資金使用期限延長至近3年；中期票據期限一般為2-5年；注冊制：企業注冊發行債務融資工具已經人民銀行授權，交由中國銀行間市場交易商協會（下稱“協會”）進行自律管理。發行人只需通過主承銷商將相關發行文件提交交易商協會注冊后即可發行，手續簡便。一次申請、分期發行、余額管理：企業只需一次性申請注冊融資總額度（不超過凈資產的40%），在兩年注冊有效期和注冊額度內，根據自身資金需求，靈活確定發行時。
8.資產支持票據在央行《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（2008年1號令）的平臺上進行創新的債務融資工具，其基本屬性為企業的表內債務融資。基礎資產是指符合法律法規規定，權屬明確，能夠產生可預測現金流的財產、財產權利或財產和財產權利的組合。基礎資產不得附帶抵押、質押等擔保負擔或其他權利限制。這既可以涵蓋應收賬款類資產，比如承兌匯票、貨物應收款、建設轉移合同債權（BT合同）等，也可以涵蓋收益類資產，例如租金收入、高速公路收費權、地鐵票款收入等，為今后設計不同類型的創新產品留足空間。結合以上融資模式以及城市軌道交通行業的特點，長春輕軌可以采用以下較為可行的融資途徑：
1.債務融資工具發行，有著手續簡便，成本低廉的特點。鑒于我公司近期資金面不寬松，也看不到信用債發行主體償債能力的顯著改善，信用債市場的弱勢行情可能持續。我公司可以啟動債務融資工具注冊工作，由于中期票據的注冊有效期為2年，因此可先全額發行一期5年期限的中期票據，符合公司資金需求進行一次性籌資計劃，迅速補充企業現金缺口。
2.資產支持票據模式：長春輕軌公司可以憑借優質資產進行低成本融資的渠道，引入資產抵質押措施，并加入了現金流管理機制，可利用基礎資產產生的現金流支持本息償付。資產支持票據的發行規模由票據存續期間基礎資產可預測現金流規模確定。
3.隨著BT模式在軌道交通行業的逐步發展和完善，繼北京地鐵奧運支線后，上海、南京等地也應用了該模式進行融資。BT模式較適合于投資規模較小的城市軌道交通的部分項目。如車站、區段和延伸工程等。目前，長春市軌道交通集團也正在積極探索BT融資模式，并為該模式創造了良好的融資環境。BT模式的實施有利于保證長春市軌道交通建設的工程質量和工期要求，減少企業對政府投資的依賴，同時也能緩解政府的投資壓力。
4.從結構融資的角度，采用項目特許經營權的方式，目前可實行兩種軌道交通項目PPP運作模式。一是前補償模式，即建設期補償模式。二是后補償模式，即運營期補償模式這種模式最大的優勢就是特別強調了風險分擔，利益共享。
萬科A各大股東參演的“權力的游戲”已持續超過半年，正愈演愈烈。涉事主角之一寶能系在7月4日萬科A復牌后的增持舉動，令業界關注。
7月6日晚間萬科的增持公告表明，此前以低調著稱的潮汕商人姚振華，正通過激進的方式繼續舉牌萬科，其最新持股比例已達25%，為此新投入的資金超過15億元，加上此前累積的投入，動用資金已經超過400億元。
25%是一個重要分界線。這也是在去年四度舉牌萬科后，寶能系第五次觸及舉牌紅線。寶能系還表示，不排除未來進一步增持的可能。至于其增持的資金來源，雖然寶能系沒有詳細披露，但萬科相關公告表明，主要還是來自資管計劃的杠桿資金。
7月4日復牌后一周，萬科股價下跌23.25%，收于18.75元，627億元市值隨之蒸發。股價重挫背后，寶能系杠桿資金的承壓能力備受外界質疑。
外界關心的是，寶能系此次動用上百億元資金的杠桿比例究竟有多高？新華社近日采訪了處于漩渦中心的姚振華，其對此問題的回復是，寶能資金實際杠桿倍數為1.7，最高不超過2，完全處于安全范圍以內。這與王石認為的20倍以上的杠桿存在極大出入。
監管部門聘請專業機構所做的核查報告顯示，截至去年12月18日萬科停牌前，寶能系杠桿倍數為4.19。業內人士認為，實際杠桿比例可能更高。《財經》研究員根據公開數據測算，目前寶能系增持萬科共動用資金455億元，持股成本約為16.14元。其后期利用資管計劃增持的股份持股成本較高，若萬科股價持續下跌，這部分資金有可能最先觸及平倉線。
高杠桿增持背后，寶能系資金或已捉襟見肘，近期其頻頻通過旗下公司發債融資或是佐證。據《財經》統計，寶能系近期擬發行債券的規模接近300億元，最新一期債券賬面利率為6.5%。
受市場質疑影響，寶能系發債融資之路并不平坦。7月8日，有市場傳聞稱，寶能系旗下公司深業物流一筆26.2億元的私募債臨時取消發行，原因為上交所要求承銷商審查融資用途。該傳聞令市場擔憂其同期擬發行的230億元債券受阻。
如果債券募集資金之路被切斷，寶能系能否繼續大筆增持？未來這場股權爭奪戰如何終局？一位熟悉上市公司規則的人士對《財經》研究員表示，不排除7月11日“解禁”后寶能增持的可能。《財經》研究員測算發現，寶能系只要再動用20億元左右、增持逾1.1億股萬科A股票，就可與增發后的深圳地鐵比肩，繼續爭奪萬科第一大股東之位。 寶能系復牌增持逾15億
7月4日，在重組事項塵埃未定前，萬科A股票獲準復牌。由于停牌近七個月，滬深股市下跌近兩成，市場一致預期萬科復牌后將補跌，唯一懸念是會有幾個跌停。
如市場所料，萬科A復牌后連續兩個交易日跌停，股價持續下跌令寶能系搭建在杠桿上的資金承壓。但寶能系似乎提前計劃好了應對之策，7月5日下午2點45分，萬科復牌后第二個交易日臨近收盤，其交易量突然放大，事后表明，原來是寶能系斥資14.9億元增持萬科股票，7月6日寶能繼續增持，持股比例上升至25%，第五次觸及舉牌紅線，萬科股權爭奪戰因此又增變數。
萬科公司7月6日晚間公告顯示，寶能系旗下的鉅盛華于2016年7月5日-6日通過資產管理計劃在二級市場增持萬科A股7839.23萬股，占總股本的0.710%。
《財經》綜合統計發現，寶能系7月5日、6日分別買入7529.3萬股和309.9萬股。按照7月5日跌停價19.79元、7月6日成交均價19.55元計算，其兩日內分別耗資14.9億元和6059萬元，合計斥資約15.5億元。
寶能系的增持，也為萬科A7月6日創下的200億元天量成交額提供了注腳。當日萬科A的成交規模創下上市25年來的歷史新高，單日成交額達到201億元，換手率10.6%。 《財經》注意到，萬科A自1991年上市以來，單日成交額超過百億的交易日不足10個，且全部發生于2015年3月之后，因此其7月6日創紀錄的成交額蘊含意味豐富。
對于多達200億元成交額背后的主導者，市場眾說紛紜，目前也無進一步數據或信息予以說明。根據前文測算，寶能系當日約買進6000多萬元，與200億元的巨量成交額相差甚遠。除了寶能系，有市場人士猜測或許是華潤系、安邦保險、萬科管理層以及深圳地鐵。但目前，交易所和萬科公司均未公布這些股票的買家是誰。
一位熟悉公司重組行情的人士分析稱，其中應當有相當數量跟風炒作的個人投資者或游資，但僅僅靠個人投資者，應當無法達到如此大的成交額，因此很有可能存在某些機構的大規模介入。
百億元成交的另一面，也意味著有上百億元資金出逃。據《財經》了解，在萬科停牌前低成本持股的部分私募基金，面對變化不定的萬科股權爭奪戰，選擇了在7月6日減倉兌現利潤。公募基金是否有持股變化，目前無法求證。
同時，還有一部分在去年12月中旬以較高價位融資買進萬科A股票的個人或機構投資者，由于杠桿倍數較高，平倉價位設定較高，在萬科A復牌后跌破20元，觸發平倉條件，根據此前融資額保守估計，應當有十億級以上的杠桿資金倉位在7月6日被強行平倉。
根據相關規則，在觸及舉牌線后，寶能系短期無法再繼續買賣萬科股票，其最早可于7月11日進行交易。有市場分析稱，該時間可能是寶能系此前精心設計的，有利于其在最短時間內繼續增持。7月7日午間，鉅盛華方面在公告中進一步表示，不排除在未來12個月內進一步增持或減持萬科A的可能性。 高倍杠桿風險莫測
7月6日萬科的公告顯示，寶能系此番增持，依然動用的是杠桿資金，但這并未引起市場足夠重視。公開數據顯示，在對萬科增持的整個過程中，寶能系動用了資管計劃、股權質押、收益互換、融資融券等層層杠桿。其真實的杠桿比例依然是未知之謎。
對于寶能系舉牌資金的杠桿比例，姚振華和王石所述相差懸殊。7月8日新華社報道稱，王石認為，寶能系杠桿或在20倍以上，“用很高的成本集資，再放很高的杠桿來做高風險的股票投資，不斷舉牌，攻城略地，會對實體經濟產生不良影響”。對此，姚振華則稱，寶能資金實際杠桿倍數為1.7，最高不超過2，完全處于安全范圍以內。
官方數據傾向于4倍杠桿。監管部門聘請專業機構所做的核查報告顯示，截至2015年12月24日，寶能系增持萬科動用自有資金62億元，杠桿撬動資金262億元，杠桿倍數為4.19，總耗資約430億元，購入占比24.27%的萬科股票，賬面浮盈超230億元。
據此計算，寶能系在去年12月18日萬科A停牌前的持股成本約為16.03元。業內人士分析認為，真實杠桿比例或高于此，因為官方核查數據并未穿透到最后一層。
自去年停牌后，萬科A直至今年7月4日才復牌。結合上述數據以及萬科A復牌后股價走勢和寶能系增持明細，《財經》研究員統計得知，截至7月8日，寶能系累計買入萬科A27.6億股，約耗資445.5億元，持股成本較此前有所上升，約為16.14元。
由于成本及杠桿較高，寶能系后期通過資管計劃買入的資金最令人擔憂。萬科A股價持續下跌，這些資管計劃可能率先觸及平倉線。
《財經》發現，萬科公告中披露的交易明細顯示，寶能系曾在2015年11月27日至12月18日以及2016年7月5日至6日期間，通過九大資管計劃增持萬科A股10.98億股，約占萬科總股本的10%，成交價格介于14.37元-24.43元之間。
其中有四大資管計劃的成本價偏高，包括廣鉅2號、泰信價值1號、西部利得寶祿1號和西部利得金裕1號，這些資管計劃的買入成本在20元左右。
7月8日，萬科A股收盤價為18.75元，已接近或低于上述資管計劃的成本線。在此情形下，有業內人士分析稱，寶能系首批平倉線一旦觸發，有可能引發連鎖反應，令萬科A股價出現斷崖式下跌，這與去年股災時利用杠桿配資炒股的資金類似。
寶能系與上述資管計劃管理人簽訂的協議顯示，將資管計劃份額凈值0.8元設置為平倉線，份額凈值低于或等于平倉線時，寶能系需按照管理人要求及時追加保障金。根據持股成本測算，前述資管計劃的最低平倉線在15元左右。 寶能系頻繁發債馳援
在二級市場大舉增持萬科A股票的同時，寶能系近期頻發債券產品馳援資金池，但其發行過程卻并不順利。
7月8日，市場有消息稱，鉅盛華旗下的深業物流發行的第二期私募債臨時取消，規模為26.2億元。據悉，該筆債券擬合計募資50億元，其中30.26億元擬用于償還公司的銀行貸款，其余資金用于補充流動資金。目前，這一私募債的第一期已在今年6月中旬發行完成，募集資金23.8億元，發行票面利率為6.5%，鉅盛華為擔保人。
至于此次發行遇阻緣由，有消息人士透露，是因為上交所要求承銷商愛建證券審查發行人的融資用途。
寶能系近期在債券市場擬發行的產品至少還有3只，擬募集約230億元的資金。深交所公開披露的數據顯示，近期已受理由海通證券承銷的鉅盛華150億元的小公募債、50億元的私募債，對招商證券承銷的寶能地產30億元私募債也已進入反饋意見階段。與多數發債主體不同，寶能系上述債券產品均未對外披露詳細的募集說明書。
深交所官網數據還顯示，2015年12月，寶能系旗下的寶能地產擬發行30億元小公募債的申請已獲通過。
對比上述資料可知，時隔半年，寶能地產又擬通過私募債再度募集30億元資金。業內人士分析認為，這從側面反映出寶能系資金鏈并非像其對外界宣傳的那樣充裕。
深業物流上述債券發行遇阻，有可能影響寶能系后續230億元債券的發行進程。寶能系借此馳援資金鏈的計劃也可能會失敗。
另一個值得注意的細節是，根據官方核查報告資料，2015年10月19日至11月19日，鉅盛華分10筆通過鵬華資管的定向資管計劃向深圳市建行辦理了股票質押，由此獲得總計78億多元的銀行理財資金，用于置換券商收益互換購買的股票。
據了解，鉅盛華拆分為10筆進行操作，是因為在置換過程中，需要首先歸還收益互換的借款資金，股票過戶后才能再做股票質押，這就需要一筆過橋資金，鉅盛華可能無力一次完成置換。
另一個信號來自鉅盛華財務數據。萬科7月7日公布的《詳式權益變動書》披露了鉅盛華最近三年財務狀況：2015年底鉅盛華流動負債已經高于流動資產，其中流動負債為1198.96億元，流動資產為1098.92億元。
按照財務常識，流動資產與流動負債的比率應在2∶1以上，該指標用于衡量企業流動資產在短期債務到期以前，可以變為現金用于償還負債的能力。目前鉅盛華的流動資產不足以覆蓋流動負債，意味著其短期償債能力令人擔憂。 未來走向依然撲朔迷離
在寶能系增持萬科至25%的比例時，多位證券業界人士向《財經》表示，萬科股權爭奪這幕大戲的即將來臨，一位證券界資深人士甚至預計稱，寶能系舉牌以及編制公告都是例行公事，接下來可能看到的真正精彩部分是，寶能系后期不排除繼續買進萬科股票，直至持股30%，達到觸發全面要約收購的條件。
在有關市場人士看來，此前寶能系雖是萬科第一大股東，但其公開表示并不謀求控制權，如今隨著形勢變化，寶能系事實上已具備收購萬科的可能性。
《財經》測算發現，寶能系如果繼續增持逾1%，其持股比例將會超越增發后的深圳地鐵，即使按萬科董事會的增發計劃，寶能在未來也可以重新奪回第一大股東席位。
根據萬科的增發公告，其擬向深圳地鐵增發28.72億股，目前寶能系持股已達27.6億股，后續只需再花費20多億元，增持1.1億股，即可與深圳地鐵比肩，這部分需要增持的股份約占萬科當前總股本的1%。
這一股權爭奪戰的最終結局，目前依然撲朔迷離。
面對寶能系的步步增持，7月8日有港媒爆料稱，匿名人士向港交所發出告密信，信中透露萬科計劃收購黑石集團在內地的資產，涉及資金130億元，目的可能是保護管理層的控制權。告密信質疑該并購或有損公司利益以及違反信托人職責。
萬科7月1日曾披露，公司計劃并購黑石集團關聯企業管理的基金持有的一家大型商業地產平臺公司的多數股權。萬科獨立董事張利平也因任職于黑石集團且兩者在洽談上述項目，在6月17日萬科的董事會中申請回避表決。該事件最終導致表決議案的基數由11人變成10人，華潤方面因對表決人數的異議，一直認為表決結果無效。
7月7日深夜，一段與萬寶之爭相關的電話錄音在網上流傳，該段錄音疑似寶能系內部人士與友人的通話。不過迄今無法證實，這段錄音是否真來自寶能內部。
關鍵詞：債券擔保；擔保方式；制度完善
一、債券市場擔保方式研究
（一）我國債券市場擔保方式
目前，我國債券市場擔保的主要方式是第三方擔保和抵押/質押擔保，抵押物主要為土地或者房產，質押物主要為應收賬款、股權、以及海域使用權。
自2007年10月銀監會《有效防范企業債擔保風險的意見》要求商業銀行停止對以對投資項目為主的企業債進行擔保，對其他用途的企業債券、公司債券、信托計劃、保險公司收益計劃、券商專項資產管理計劃等其他融資性項目原則上不再出具銀行擔保，各發債主體紛紛探求非銀行擔保的擔保方式，如非銀行的第三方擔保、無擔保、抵押/質押擔保以及地方財政收入為償債提供保障措施。
2008年發改委《關于推進企業債券市場發展、簡化發行核準程序有關事項的通知》，指出企業可以發行無擔保信用債券，為無擔保信用債券發行提供了制度基礎。一般來說，能夠發行無擔保債券的企業往往是哪些實力雄厚、信譽較高的大型企業公司；對于廣大中小企業來說，若想進入債券市場融資，其對信用擔保的需求只會更大。而國內現有的各類擔保公司雖然數量不少，但普遍資金規模小，自身的資質和擔保能力有限，絕大多數擔保機構業務經營有明顯的地域性。
（二）美國債券市場擔保方式
美國債券市場的擔保方式以抵押/質押擔保、債券保險、第三方擔保、優先/次級結構、債券信托等形式為主。參與美國債券市場擔保體系的擔保公司包括：債券保險公司、銀行、保險商以及一些專業的擔保公司、信托公司或者經營性企業。
1.抵押/質押擔保
美國常見的抵押資產包括動產和不動產；質押資產包括股票、債權和票據等。
2.債券保險
美國另一種常見的信用增級手段，指由專業的債券保險公司為債券發行人或者承銷商提供信用擔保。這一保險的標的為信用風險，被保險人為債券發行人或者承銷商，權利人為債權投資人。當保險合同約定的事件發生導致權利人遭受損失，在被保險人不能補償損失時，由保險人代其向權利人賠償，從而只是對權利人經濟利益的擔保，因此債券保險公司成為債券發行人的債務償還連帶責任人。
這些債券保險公司所承包的主要是市政債券，還有部分結構性金融產品債券，不涉足公司債券。
3.第三方擔保
第三方擔保是美國最常見的擔保手段，提供擔保的機構包括政府機構、銀行、保險公司以及一些專業的擔保公司或經營性企業等。
4.優先/次級結構
在美國，對債券產品進行結構化設計的擔保方式被廣泛應用與結構性金融產品和公司債券擔保中，通過對結構性金融產品和公司債券進行優先/次級結構的設計進行擔保。
5.債券信托
對于公司債券，主要以公司債信托形式，又可稱為抵押公司債信托或附擔保公司債信托。即發債企業委托信托機構擔任其發行債券（包括一般公司債或可轉換公司債）的受托人，用以保障債權人的權益，進而能順利完成資金的募集，取得穩定而長期的運營資金。美國的公司債券信托日益成熟和完善，已成為美國公司債券的重要擔保方式之一。
二、我國債券市場擔保方式完善研究
（一）完善第三方擔保和抵/質押擔保增信方式
重點發展第三方擔保中的專業擔保公司的擔保。專業擔保公司與子母公司、關聯企業等相比，與債券發行公司并無直接利益關系，有更為中立態度，能夠客觀的衡量債券的風險，但我國目前的擔保公司普遍規模較小，信用等級較低，承保能力若，這些都是需要完善的地方。
抵/質押擔保是傳統的擔保模式，但抵/質押物的范圍受《擔保法》及相關法律法規的限制，新型抵/質押擔保物的合法性將是抵/質押擔保發展的新契機。
（二）引入債券保險制度
鑒于債券保險在美國市政債券增信中的成功經驗，可以設立專門服務于準地方政府債的債券保險公司。
（三）建立多層次再擔保公司，完善風險轉移分散制度
再擔保公司的組建可由中央政府和各省級政府出資或授權出資，并吸引各類擔保公司和戰略投資者參股，組成股份制和市場化的全國和省級再擔保公司。再擔保公司不與各地擔保公司進行同業競爭，以控制和分擔擔保公司經營風險的方式，提升擔保公司擔保能力。再擔保公司開展綜合性的再擔保服務，既面對債券市場擔保，又面向融資擔保、中小企業擔保和住房貸款擔保等。此外，再擔保公司應在有關行業協會的指導下，開展各類再擔保業務并接受有關主管部門的監督管理。
三、我國債券市場擔保法律制度研究
（一）我國債券市場擔保法律制度現狀
我國債券市場目前的法律法規主要以《公司法》、《證券法》和《擔保法》為基礎，以證監會、人民銀行、發改委和保監會的部門規章制度為補充。但現行《擔保法》的立法背景是為了解決企業間債務及保護銀行的債權，立法的目的是為了保護債權人的利益，因此對擔保人的權益保護尚不夠。同時，現行的有關中小企業信用擔保的管理辦法等規章立法層次相對較低，效力有限，難以對擔保業整體和該行業所涉及的社會關系進行全面規劃和調整。
《擔保法》作為擔保業的專門法律，僅規范了擔保行為，而對近年來紛紛設立的專業擔保公司的設立、權利與義務并無明確規定，致使擔保公司缺少法律保護與制約。國務院于2004年6月公布的《國務院對確需保留的行政審批項目設定行政許可的決定》雖明確了 "跨省區和規模較大的中小企業信用擔保公司的設立與變更"由國家發改委負責實施，但這項許可的范圍和力度遠難滿足擔保業發展的整體需求。2009年，國務院辦公廳《進一步明確融資性擔保業務監管職責的通知》，要求建立融資性擔保業務監管部際聯席會議，加強融資性擔保業務管理，制定相關的管理監督制度，并提出了"誰審批設立、誰監督管理"的原則，確定地方相應的監管職責。但有關絕大多數的地、市、縣級擔保公司的準入與退出、業務范圍與種類、執業者從業資格、擔保公司的內控制度以及維權與行業自律等方面，還需要進行明確規定。由于目前缺少對擔保公司的行業準入和行業監管，使得大批民營小擔保公司無序增加，又迅速倒閉。
（二）我國債券市場擔保法律制度完善
（1）修改保險法等相關法律，引入公司債券保險制度，賦予債權保險合法地位，從而打開公司債券保險的制度之門。借鑒美國有關債券保險在美國市政債券增信中的成功經驗，設立專門服務于準地方政府債的債券保險公司。規范公司債券保險的管理規則。
（2）盡快建立、健全與信用擔保業務相配套的法律體系。明確擔保公司和信用增級機構市場準入與退出、業務范圍、權利與義務、財務及內控制度及行業自律和監管等細則，并對擔保公司或信用增級機構給予一定的法律保護和制約。完善《擔保法》相關規定，禁止國家機關提供任何形式的擔保；完善公司債券發行時的擔保信息披露和擔保信息持續披露；對母公司擔保、債券發行人之間相互擔保等予以一定限制，重點是防止擔保落空。
第二條本《實施意見》所稱的專利系指已被國家知識產權局依法授予專利證書的發明專利、實用新型專利和外觀設計專利；
本《實施意見》所稱的專利權質押貸款系指借款人以合法享有的專利權向貸款人出質，取得貸款人一定金額的人民幣、外幣貸款，并按期償還貸款本息的一種貸款業務。
第三條貸款人系指依法設立并經營貸款業務的金融機構。
借款人需是經工商行政管理機關依法登記成立并從事經營活動的企業法人、其他經濟組織、個體工商戶。同時，應符合以下要求：
（一）盈利能力強，經營業績良好；
（二）誠實守信，有還本付息的能力；
（三）按規定及時辦理年檢手續。
第四條借款人以專利權出質向金融機構借款，需向金融機構提交下列資料：
（一）專利權質押貸款申請書；
（二）擬出質的專利證書及復印件;
（三）工商營業執照、法定代表人身份證明、企業貸款卡及復印件;
（四）貸款人要求提供的其他資料。
第五條金融機構根據自身審批流程和審查標準決定是否與相關企業建立授信關系，并確定擔保條件。采用專利權質押方式的，應重點審查專利權證書是否真實、有效，借款人信用檔案，借款人是否有權將該專利權進行質押、是否有重復設定質押的情況以及專利權的市場價值。必要時，可以向專利權主管部門查詢該專利權證相關檔案材料。
專利權質押貸款額度，由金融機構、出質人（或借款人）組織有資質的中介機構進行專利權價值評估后確定，專利權價值評估結果應當作為貸款發放額度的主要參考依據。
金融機構在辦理專利權質押貸款業務時，應充分了解專利權質押貸款可能存在的市場風險，合理設定專利權質押貸款期限、金額、利率，在批準貸款申請前必須考察借款人的還款能力，確保還款安全。
第六條經審查擬批準質押貸款的，金融機構必須與借款人簽訂書面的借款合同及專利權質押合同，明確質押雙方當事人的權利義務，并按規定辦理出質登記，繳納登記費。質押合同自登記之日起生效。
辦理專利權質押貸款業務，應遵循自愿、公平、公正、誠信、合法原則。
專利權質押貸款申請書、專利權質押合同格式文本由發放貸款的金融機構負責提供。
第七條專利權質押合同應包括但不限于以下內容：
（一）出質人（借款人）、質權人（貸款人）以及人或聯系人的姓名（名稱）、通訊地址；
（二）被擔保的主債權金額、利率、資金用途、種類；
（三）債務人履行債務的期限；
（四）專利件數以及每項專利的名稱、專利號、申請日和頒證日；
（五）質押擔保的范圍；
（六）質押的金額與支付方式；
（七）對質押期間進行專利權轉讓或實施許可的約定；
（八）質押期間維持專利權有效的約定；
（九）出現專利糾紛時出質人的責任；
（十）質押期間專利權被撤銷或被宣告無效時的處理；
（十一）違約及索賠；爭議的解決辦法；質押期間債務的清償方式；
（十二）當事人認為需要約定的其他事項，合同簽訂日期，簽名簽章。
第八條出質人必須是合法專利權人。如果一項專利有兩個以上的共同專利權人，則出質人為全體專利權人。
全民所有制企業以專利權出質的，需經上級主管部門批準。第九條出質人以專利權出質金融機構取得的信貸資金，只
能用于技術改造、流動資金周轉等生產經營，不得從事股本權益項投資，不得用于有價證券、股票、期貨等高風險的投資經營活動。
第十條出質人用于質押貸款的專利權必須符合以下條件：
（一）已被依法授予專利證書；
（二）專利權處于法定有效期限內，并按時繳納年費；
（三）該專利不得涉及國家安全與保密事項；
（四）授予專利權的專利項目處于實質性的實施階段，并形成產業化經營規模，具有一定的市場潛力和良好的經濟效益。
雙方當事人約定的專利權的質押期限不得超過該專利權的有效期限。
第十一條有下列情形之一的，應不予辦理專利權質押貸款：
（一）出質人非專利文檔所記載的專利權人或者非全部專利權人的；
（二）專利權被宣告無效、被撤銷或者已經終止的；
（三）假冒他人專利或冒充專利的；
（四）專利申請未獲授權的；
（五）專利權被提出撤銷請求或被啟動無效宣告程序的；
（六）存在專利權屬糾紛的；
（七）存在不具備辦理專利權質押貸款的其他情形。
第十二條專利權出質人和金融機構簽訂專利權質押合同及借款合同后，可在約定的期限內向當地科技主管部門征詢辦理專利權質押登記意見。
科技主管部門應根據國家知識產權局相關要求，就辦理專利權質押登記提供服務。
第十三條雙方當事人在收到當地科技主管部門出具的書面意見后，及時根據該意見對專利權質押合同進行調整。
雙方當事人應將補充修改后的專利權質押合同及相關資料提交國家知識產權局辦理專利權質押合同登記。
第十四條專利權質押合同經質押登記后，出質人應及時將專利權質押登記情況報備當地科技主管部門，并將出質的專利權證書移交金融機構。但專利權質押合同另有約定的除外。
金融機構應當按照專利權質押合同及借款合同約定及時辦理發放質押貸款手續，向出質人發放貸款，并妥善保管出質人移轉的專利權證書及其他相關資料。
第十五條金融機構在發放專利權質押貸款后，要監控借款人貸后資金運用情況，關注資金流向，防止借款人轉移資金,變更信貸資金用途。
金融機構要關注國家知識產權局專利權質押公告窗口，注意專利權市場流轉行情，準確把握影響出質專利權的市場價值因素，做好貸后管理工作，采取有效措施防范和控制風險。
第十六條質押合同內容需變更的，當事人應在作出變更決定之日起7日內持變更協議及相關資料向國家知識產權局辦理變更登記。
質押合同解除或終止后，出質人和金融機構應在規定期限內，持有關材料到原登記機關辦理專利權質押注銷登記手續。
第十七條質押人到期不能清償債務的，發放專利權質押貸款的金融機構可以依法處置質押的專利權，并就處置所得優先受償。
金融機構在依法處置質押的專利權前，可就處置專利權可能涉及的問題向當地科技主管部門咨詢或征求意見。
第十八條科技主管部門要積極培育專利權流轉市場交易體系，規范專利權市場交易行為為金融機構提供專利權管理政策咨詢和信息查詢等便捷服務，根據本《實施意見》盡力配合當地金融機構做好實施工作。
第十九條人民銀行要加強窗口指導和信貸征信、結算賬戶及外匯管理，不斷優化區域金融生態環境，為金融機構辦理專利權質押貸款提供良好信用環境。積極引導金融機構合理下放信貸審批權限，改進服務，規范辦理專利權質押貸款業務，督促在風險可控前提下簡化手續、增加額度、提高效率。
第二十條開辦專利權質押貸款業務的金融機構要根據本《實施意見》制定相應的實施細則，落實相關業務部門及工作人員負責辦理并積極拓展專利權質押貸款業務。
加強對專利權質押登記和質押貸款檔案的管理工作，每宗專利權質押登記和質押貸款卷宗應記載規范，材料完整齊全。
國際上通行的并購融資方式分為內部融資和外部融資。內部融資是指企業動用自身盈利積累進行并購支付。外部融資是指向企業外的經濟主體籌措資金進行并購支付。外部融資又分為債務性融資、權益性融資和混合性融資。
1．債務性融資
債務性融資指收購企業通過舉債的方式籌措并購所需的資金。這種方式主要包括向銀行等金融機構貸款和向社會發行債券。
（1）貸款。這是最傳統的并購融資方式。其優點是手續簡便，融資成本低，融資數額巨大。其缺點是必須向銀行公開自己的經營信息，并且在經營管理上受制于銀行。此外，要獲得貸款一般都要提供抵押或者保證人，這就降低了企業的再融資能力。
（2）發行債券。這種方式的最大優點是債券利息在企業繳納所得稅前扣除，減輕了企業的稅負。此外，發行債券可以避免稀釋股權。其缺點是債券發行過多，會影響企業的資本結構，降低企業的信譽，增加再融資的成本。
2．權益性融資
權益性融資的主要方式就是發行股票和換股并購。
（1）發行股票。企業運用發行新股或向原股東配售新股籌集的資金作為并購支付。這種方式的優點是不會增加企業的負債，由于企業規模的擴大，也增加了企業的再融資能力。其缺點是稀釋股權，降低每股收益率。此外，由于股息要在企業交納所得稅之后支付，這就增加了企業的稅負。
（2）換股并購。以并購方本身的股票作為并購的支付手段交給被并購方。根據換股方式的不同又可以分為增資換股、庫藏股換股、母公司與子公司交叉換股等等。換股并購的優勢在于其可使企業避免大量現金短期流出的壓力，降低了收購風險，也使得收購不受并購規模的限制。此外，可以取得會計和稅收方面的好處。但換股并購的弊端在于其會受到各國證券法規的嚴格限制，審批手續復雜，耗時較長。
3．混合性融資
混合性融資因其同時具有債務性融資和權益性融資的特點而得名。最常用的混合性融資工具是可轉換債券和認股權證。
（1）可轉換債券。可轉換債券的最大特點是債券持有人在一定條件下可將債券轉換為股票。在企業并購中，利用可轉換債券籌集資金具有如下優點：第一，可轉換債券的報酬率一般比較低，可降低企業的籌資成本；第二，可轉換債券具有高度的靈活性，企業可以根據具體情況設計不同報酬率和不同轉換價格的可轉換債券；第三，當可轉換債券轉化為普通股后，債券本金就不需償還，從而免除了企業還本的負擔。發行可轉換債券也有如下缺點：第一，當債券到期時，如果企業股票價格高漲，債券持有人自然要求轉換為股票，這就變相使企業蒙受財務損失。如果企業股票價格下跌，債券持有人自然要求退還本金，這不但增加企業的現金支付壓力，也嚴重影響企業的再融資能力。第二，當可轉換債券轉為股票時，企業股權會被稀釋。
（2）認股權證。認股權證是由股份有限公司發行的、能夠按照特定的價格在特定的時間內購買一定數量該公司普通股票的選擇權憑證，其實質是一種普通股票的看漲期權。認股權證通常隨企業的長期債券一起發行。認股權證的優點是避免并購完成后被并購企業的股東成為普通股東，從而延遲股權的被稀釋，還可以延期支付股利，從而為公司提供了額外的股本基礎。其缺點是如果認股權證持有人行使權利時，股票價格高于認股權證約定的價格，會使企業遭受財務損失。
二、我國的并購融資現狀
1．我國內部融資現狀
我國企業內部融資的資金來源是在滿足企業自身正常發展以后留存的可自由支配的現金。1984年以前，企業的利潤都要上繳國家。1984年以后，企業實行利潤留成制，逐漸形成企業內部積累。1994年《公司法》生效，確立法定公積金制度，企業才開始有真正意義的內部積累。由于法定公積金制度到現在只有10年時間，而大量的非公司企業并不適用法定公積金制度，這使得企業很難積累到大量的并購資金。
2．我國債務性融資現狀
（1）貸款融資分析。《貸款通則》第20條規定：“對借款人的限制：……三、不得用貸款從事股本權益性投資，國家另有規定的除外。……”這條規定實際上禁止商業銀行為股權交易的并購活動提供資金。在非股權交易的并購活動中，企業從銀行獲得并購資金存在很大困難。原因如下：第一，目前我國大多數銀行缺乏針對企業并購的專業人才和專業知識，還沒有能力參與企業并購的操作，也沒有能力實現對企業并購完成后的有效參與、監督和控制，從而難以控制信貸風險；第二、擔保物變現的風險也使得銀行不愿為企業并購提供大量貸款。
（2）發行債券融資分析。《公司法》第159條規定：“股份有限公司、國有獨資公司和兩個以上的國有企業或者其他兩個以上的國有投資主體投資設立的有限責任公司，為籌集生產經營資金，可以依照本法發行公司債券。”第161條規定：“發行公司債券，必須符合下列條件：（一）股份有限公司的凈資產額不低于人民幣三千萬元，有限責任公司的凈資產額不低于人民幣六千萬元；（二）累計債券總額不超過公司凈資產額的百分之四十；（三）最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息；（四）籌集的資金投向符合國家產業政策；（五）債券的利率不得超過國務院限定的利率水平；（六）國務院規定的其他條件。發行公司債券籌集的資金，必須用于審批機關批準的用途，不得用于彌補虧損和非生產性支出。”可見，我國法律對債券的發行條件要求非常嚴格。事實上，我國發行債券的主體大多是一些關系國計民生的大企業和基礎產業，募集資金主要用于支持能源、交通、通信、重要原材料等“瓶頸產業”的發展。迄今為止，我國尚無為企業并購發行債券的先例。
2．我國權益性并購融資現狀
（1）發行股票融資并購分析。《公司法》第137條規定：“公司發行新股，必須具備下列條件：（一）前一次發行的股份已募足，并間隔一年以上；（二）公司在最近三年內連續盈利，并可向股東支付股利；（三）公司在最近三年內財務會計文件無虛假記載；（四）公司預期利潤率可達同期銀行存款利率。公司以當年利潤分派新股，不受前款第（二）項限制。”我國一些上市公司通過增發A股或H股成功實現了并購。發行新股是最受我國企業青睞的并購融資方式。
（2）換股并購分析。我國資本市場上第一例真正意義的換股并購是清華同方并購山東魯穎電子。之后還有新潮實業、正虹飼料、華光陶瓷、大眾科創、青島雙星、龍電股份、寧夏恒力、亞盛實業、陜西金葉、TCL通訊等案例。換股并購的優點在于比現金并購方式節約交易成本，而且在財務上可合理避稅和產生股票預期增長效應。由于我國企業股權結構和法人治理結構不規范，換股比例難以客觀化，再加上相關的法律法規不健全，使得換股并購沒有獲得應有的發展。
3．我國混合性并購融資現狀
《公司法》第172條規定：“上市公司經股東大會決議可以發行可轉換為股票的公司債券，并在公司債券募集辦法中規定具體的轉換辦法。發行可轉換為股票的公司債券，應當報請國務院證券管理部門批準。公司債券可轉換為股票的，除具備發行公司債券的條件外，還應當符合股票發行的條件。發行可轉換為股票的公司債券，應當在債券上標明可轉換公司債券字樣，并在公司債券存根簿上載明可轉換公司債券的數額。”第173條規定：“發行可轉換為股票的公司債券的，公司應當按照其轉換辦法向債券持有人換發股票，但債券持有人對轉換股票或者不轉換股票有選擇權。”1996年5月國務院同意選擇有條件的公司進行可轉換公司債券試點。1997年3月25日經國務院批準，原國務院證券委員會《可轉換公司債券管理暫行辦法》。1998年8月3日南寧化工股份有限公司發行的1.5億元可轉換公司債券在上交所成功發行，這是中國資本市場上第一只非上市公司可轉換公司債券。之后，吳江絲綢和茂名煉化都通過發行可轉換債券成功實現融資。但迄今為止，還沒有企業通過發行可轉換債券進行并購融資。至于發行認股權證，目前在我國還沒有明確的法律依據。
三、完善和開拓我國的并購融資渠道
1．完善貸款融資渠道
我們可以考慮修改《貸款通則》，允許商業銀行對股權交易的并購發放貸款。2000年中國人民銀行和中國證監會了《證券公司股票質押貸款管理辦法》，允許符合條件的證券公司以自營的股票和證券投資基金券作質押向商業銀行借款。這在一定程度上拓寬了證券公司的融資渠道。
2．完善債券融資渠道
我國法律對債券的發行條件要求很嚴格。這使得很多企業無法通過發行債券融資。因此，我們可以通過修改《公司法》和《證券法》，放寬債券的發行條件，擴大企業融資的渠道。
3．規范股票融資渠道
通過增發新股的方式籌集并購資金，一直是并購融資的首選。但是，一些關聯企業打著收購的旗號，通過發行新股進行“圈錢”，嚴重損害了投資者的利益。這個問題需要予以重視。
4．完善換股并購方式
1998年前，除上市公司股票在深、滬交易所上市外，還有一些非上市公司的股權證在一些地方產權交易中心掛牌進行柜臺交易。1998年國務院了《國務院辦公廳轉發證監會關于清理整頓場外非法股票交易方案的通知》。《通知》要求暫停各地方產權交易中心掛牌的股權的流通，并鼓勵上市公司與那些行業相同或相近、資產質量較好、有發展前景的柜臺掛牌企業實施吸收合并。為了解決這部分在各地產權交易中心停止交易的股權證的出路，國家進行了吸收合并試點，希望通過試點達到解決歷史遺留問題的目的。在這種背景下，1998年清華同方向山東魯潁電子定向增發新股進行了換股合并試點。之后，一些換股并購的案例不斷出現。但是，上述換股并購的案例只是限于上市公司換股吸收合并原在各地非法場所交易的非上市公司，并且都屬于試點性質。2002年中國證監會的《上市公司收購管理辦法》第6條規定：“上市公司收購可以采用現金、依法可以轉讓的證券以及法律、行政法規規定的其他支付方式進行。”換股并購方式終于獲得法律上的肯定。但是，我國法律對換股并購規定的過于簡單。因此，我國應該盡早制定有關換股并購的法律法規、操作細則，對折股比例的計算方式、合并程序、不同意換股并購方案的少數股東合法權益的保護、換股并購中的信息披露問題以及相應的監管措施進行詳細的規定。
5．發展可轉換債券融資渠道
我國可以考慮放寬可轉換債券發行條件，豐富可轉換債券的發行主體。監管部門可以適當放寬可轉換債券的融資條件。鼓勵組建、發起可轉換債券投資基金，將基金投資于債券市場的比例調高，或規定一定比例的資產必須投資于可轉換債券，鼓勵社保基金和保險基金進入可轉換債券市場，以此吸引更多資金進入可轉換債券市場。這都有待我國法律法規的修改和完善。
資金管理的指導原則應當是根據市場的需要和企業的發展趨勢，合理優化配置企業有限的資源，既滿足企業正常經營的需要，又節約使用資金，加速周轉，提高資源的效率。證券公司的資金管理也是如此。本文擬就證券公司資金管理的內容分別加以敘述。
一、資金運用
第一，證券公司籌集資金后，首先要在交易所保留一定的交易保證金，上交所是上一個交易季度末的交易量的10%，深交所是上一個交易季度末的交易量的20%.第二，證券公司為了正常的運轉，還要保留一定的清算備付金。根據多年來的運轉情況，這個比例定為上一個交易季度末的10%是比較合適的。
第三，進行大量的固定資產投資，證券公司的固定資產以營業網點和電子設備居多，其電子設備數量大、品種多、更新換代速度快，必須有充足的資金才能滿足經營的需要。
第四，用于自營業務。證券公司的自營業務是指證券公司用自己的名義和資金進行證券的買進和賣出，以獲取證券買賣差價為目的的證券業務。一般來說，資金規模應視證券公司自營業務的規模大小，按照國家有關規定來設置。資金規模大，具有抗風險能力強，自營業務規模大，頭寸調度方便，盈利規模也可能增大等優點。但若其中的自有資金達不到規定的比例，則：一是有違規風險；二是在證券價格下跌時，很容易吞沒本金，造成巨大虧損。因此，對于證券公司自營業務的資金管理主要是運用分析預測、制定經營戰略、制定計劃、實施與調節、成果跟蹤、信息反饋等管理工具，使資金達到最適規模，以實現證券公司自營的投資戰略，在確保安全的前提下，獲取盡可能大的資金利潤率。
第五，承銷。承銷是指具有證券承銷業務資格的證券公司接受證券發行人的委托，在法律規定或約定的時間范圍內，利用自己的良好信譽和銷售渠道將擬發行證券發售出去，并因此收取一定比例承銷費用的一系列活動。由于目前我國的股票發行項目都實行承銷商余額包銷制，包銷條件由承銷協議具體約定。在這種承銷條件下，主承銷商所承擔的風險實質上是對未售出的股票依據承銷協議承擔全部購買的責任。由于我國新股發行仍然供不應求，新股發售風險還沒有暴露出來。
第六，項目融資。這是指證券公司在承銷某股票時對該企業的某一個項目進行技術性、商業性和經濟效益方面的可行性論證后，根據預測的收入、項目的需要、投資者的需求條件及風險等因素，設計出適用于該項目的融資方案，并依靠未來的項目資產和現金流量予以償還。在管理上，項目融資涉及到一個新的獨立的經濟（法定）實體，并且據認為這個實體的技術性、商業性和經濟效益等方面都是可行的。債務的償還要盡可能與項目計劃的現金流量相一致，而且以項目資產作為擔保。如有必要，要由購方、供方或其他第三方來加強保證。融資方案（計劃）的構成復雜，且法律文件繁多。在考慮各種因素的情況下，為保證項目融資的順利進行，要達成一個嚴格的而又有保障的協議。對項目的可行性研究進行細致評估，特別強調現金流量、足夠的債務保證金及所有成本的可靠性和一致性，這種估價的目的在于證實項目的風險性。但由于市場變化、政策變化等原因造成股票發行項目比預期的時間推遲，從而使發行人無法及時償還項目融資款；或者發行人募集資金量比預期的少，無法全額償還項目融資款；更有甚者，股票發行計劃被否決，發行人沒有其他的資金來源償還項目融資款，都會造成承銷商的資金被占用。
由于我國證券公司目前的融資渠道非常有限，資金來源期限短、成本高，難以長期占用，上述資金被占用，造成證券公司的資產難以變現或在損失較大的情況下變現，將使證券公司面臨流動性風險。
第七，經紀業務。指證券公司客戶買賣有價證券的業務，這主要是證券公司營業部的職責。因此對該項資金管理主要是兩個方面：一是改善公司的經營設施，擴充二級市場經營網點，增設和搬遷營業網點，在全國范圍內形成布局均衡的經紀業務網絡；而營業網點規模的擴充要視資金的規模來決定。二是保證清算的時效性。有時清算銀行在匯款過程中，由于疏忽大意，導致清算資金在途時間延長，影響了及時清算或回籠，有可能在交易所透支或影響客戶使用資金。在實際工作中，證券公司應建立“大額匯款跟蹤制度”，保證清算順利進行。
第八，基金業務。基金是指一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式。即通過發行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，并由基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具投資，并將投資收益按基金投資者的投資比例進行分配的一種間接投資方式。證券公司開展基金管理業務，主要是籌建以公司為主發起人的證券投資基金公司，進行股權投資，獲得投資收益。
二、資金籌集
證券公司要進行經營活動，必須要有一定的資本。在我國，對證券公司的最低資本限額分別不同情況有如下規定：對設有分支機構的全國性證券公司，其最低實收資本金為3億人民幣；省、市級證券公司，其最低實收資本金為5000萬人民幣；分公司及駐外辦事處，其最低實收資本金為1000萬人民幣；營業部最低實收資本金為500萬人民幣。投入資本是所有者向公司投入的無需償還的、長期周轉使用的資金，所有者憑借投入資本而具有經營決策權和收益分配權。就我國目前證券公司組織形式來看，有國有獨資證券公司、股份制證券公司（它又分為股份有限公司和有限責任公司兩種）之分。
我國證券公司目前籌集資金的渠道主要有以下幾種。
1.增資擴股。這有兩種方式：一是在原有股東組成及持股比例不變基礎上增加原有股東出資額；二是吸收新的股東進來，股東持股比例格局改變，達到增資擴股目的。從提高證券公司素質出發，在保證股權相對集中，決策不受影響的情況下，股權應盡可能分散化，多吸收有實力的新股東，此為我國現階段證券公司融資的主渠道。
對于增資擴股的管理，首先是根據整個證券市場的實際情況確定資本金的最適度規模，對股東未來的收益進行財務預測，制作招股說明書，制作認股書。在吸納的方式上可以創新，例如發行優先股和可轉換債券，或通過股票互換、兼并重組等等。
2.同業拆借。1999年中國人民銀行下發了《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》，規定證券公司可有條件進入銀行間同業市場。同業拆借操作簡便易行，交易量大，從短期來看，證券公司可滿足臨時性周轉需要；從中期來看，證券公司可以通過每周操作、以新還舊，由單純的短期資金來源轉變為中短期融資，滿足證券公司業務周期不斷延長的需求。
3.信貸融資。根據《證券法》規定，銀行資金不可違規流入股市，只要證券公司手續合法、用途得當，金融監管部門同意，銀行資金可以通過合法渠道進入股市。中國人民銀行于2000年2月24日下發了《證券公司股票質押貸款管理辦法》，允許證券公司以自營的股票和證券投資基金券作質押，向商業銀行獲得貸款。由于證券公司向商業銀行申請抵押貸款的程序比較復雜，從立項申請、資信調查、逐級上報、審批下達、證券凍結到資金撥付，周期比較長，而且自營證券涉及到證券公司的行業機密，因此此項融資用得較多的則是證券公司將承銷項目中包銷的余股進行質押貸款。
4.證券公司上市。證券公司通過發行上市進行股權融資已是全球性趨勢。《證券公司管理辦法》也指出，“經中國證監會批準，證券公司可以公開發行股票、債券及其他有價證券”。上市融資不僅可以使證券公司獲取穩定的長期資金來源，擴充資本實力，也有助于改善法人治理結構，促進經營的規范化。具體上市方式可采取證券公司整體上市，保持公司整體經營的延續性；也可將內部公司分拆上市，關鍵取決于證券公司的資產質量。另外，還有發行債券、組建證券金融公司等渠道，在我國尚未涉及，不—一詳述。
5.客戶資金。就目前我國證券公司業務來看，買賣業務是其一項主要的業務。由于我國證券交易資金清算的特點，投資者買賣證券必須選擇證券公司并在該公司開立買賣證券資金專戶。故對于證券公司來說，客戶買賣證券的資金是證券公司的一項重要的資金來源。就我國實際情況而言，證券公司客戶資金余額少則幾千萬、多則上百億。目前支付客戶利息時為活期利率，而證券公司存入銀行是金融機構存款利率；前者利率低，后者利率高。證券公司可獲得中間的利差收益。客戶資金中還有一部分是委托理財資金，即客戶把自有資金委托給證券公司進行管理以獲取收益，證券公司則可獲得管理費和大宗交易手續費。因此，加強客戶資金的管理，對于維護投資者利益，保障證券公司的正常運營以及整個證券市場的穩定具有十分重要的意義。對此，應注意：（1）堅持分賬管理的原則。由于證券公司自有資金與客戶資金分屬不同所有者，因此，在資金管理中必須堅持分賬核算、分賬管理原則。（2）建立定期對賬制度，以保證客戶資金、公司資金安全。對賬包括資金總賬與客戶資金總賬、自有資金情況進行核對，客戶資金總賬與客戶資金明細賬進行核對等。（3）對委托理財資金的操作，應力求穩健，把保證資金安全放在第一位。
6.結算資金。由于深交所、上交所均采用法人結算模式，指由證券公司以法人名義集中在證券登記結算機構開立資金清算交收帳戶，其所屬證券營業部的證券交易的清算交收均通過此帳戶辦理。目前，清算交收的時間為T＋1日，即交易所根據T日的交易數據與當日非交易數據進行資金清算，產生每一證券經營機構T＋1日結算頭寸賬戶余額。結算頭寸表現為借萬余額即為證券公司透支，表現為貸方余額即證券公司有頭寸余額可用。證券公司可充分利用這一天的清算時間，尤其是申購新股時，多則上百億資金，少則幾十億資金，申購新股當日客戶的資金將被鎖定，證券公司賬戶上的資金當日放在交易所也會立即被鎖定，如次日再劃撥清算則可獲得一天的利息，如按金融機構存款利率2.07%計算，10個億一天可多獲得5.75萬元。因此，在管理上應堅持及時將交易所賬戶上的資金調出，充分利用T＋1日的清算方式。
三、資金調度
